以岭药业(002603)：多重因素短期扰动 学术创新赋能发展

核心观点

公司24Q1-3 业绩符合预期，收入及利润端下滑主要由于外部环境对于心脑血管品类有所影响，以及渠道库存调整工作推进对呼吸品类产生影响。分板块来看，心脑血管品类受大环境影响短期波动，学术影响力持续提升；呼吸系统品类库存清理接近尾声，连花清咳片预计表现良好。公司不断推进新产品研发，创新持续赋能发展。未来展望：1)看好心脑血管品类恢复；2)呼吸系统品类逐步企稳；3)研发进展兑现贡献新增量。

事件

公司发布2024 年三季度报告

10 月29 日，公司发布2024 三季度报告，24 年Q1-3 实现营收63.65 亿，同比-25.76%；归母净利润5.55 亿，同比-68. 46%；扣非归母净利润5.07 亿，同比-69.07%。

24Q3 单季度实现营收17.61 亿，同比-1.30%；归母净利润0.24亿，同比-84.07%；扣非归母净利润0.03亿，同比-97. 41%。

简评

业绩符合预期，呼吸品类高基数下承压，静待业绩企稳恢复

24年Q1-3实现营收63.65亿，同比-25.76%；归母净利润5.55亿，同比-68.46%；扣非归母净利润5. 07 亿，同比-69.07%。24Q3 单季度实现营收17.61 亿，同比-1.30%；归母净利润0.24 亿，同比-84.07%；扣非归母净利润0.03 亿，同比-97.41%。收入及利润端下滑我们预计主要由于：1)呼吸类产品去年同期高基数及社会库存高企导致的市场需求下降等因素影响；2)零售端环境叠加行业政策影响，心脑血管品类有所承压。业绩整体符合预期。

分板块来看：1)心脑血管品类受大环境影响短期波动，学术影响力持续提升：24 年以来外部环境有所波动，中康开思数据显示2024 年上半年在实体药店整体承压大环境下，叠加行业政策冲击，心脑血管用药规模下滑。公司在心脑血管领域处于行业领先地位，围绕心脑血管发病事件链持续开展基础研究和学术推广，24Q3 进展包括：(1)参松养心胶囊：2024 年8 月，“参松养心胶囊对经射频消融房颤患者预后的多中心、随机、双盲、安慰剂对照临床研究(SS-AFRF)”在国际心血管病领域顶级期刊《EuropeanHeartJournal 》发表，研究结果表明参松养心胶囊降低持续性房颤患者射频消融术后1 年内复发风险40%。(2)芪苈强心胶囊：

2024 年8 月，国家重点研发计划“芪苈强心胶囊对慢性心衰复合终点事件的评估研究”在《NatureMedic in e》刊登，结果证实芪苈强心胶囊联合标准化治疗显著降低主要复合终点事件发生风险22%(降低心衰恶化再住院风险24%、降低心血管死亡风险17%)。公司通过循证医学评价和真实世界研究，建立核心品种学术影响力和学术地位，持续提升产品临床价值，我们看好后续学术优势向市场价值的转化和销售放量。

2)呼吸系统品类库存清理接近尾声，连花清咳片预计表现良好：考虑到去年同期呼吸品类的高基数，24Q1-3公司呼吸品类业绩预计有所承压。公司持续推进连花清瘟系列的去库存工作，从疾病发病规律来看，秋冬季节感冒等呼吸道疾病高发，目前库存优化接近尾声，预计24H2 可以完成渠道清理工作，渠道库存有望逐步回归到常规水平。公司连花清咳片作为以中医络病理论为指导，是集合传统经典名方及临床实践研制的用于治疗急性气管、支气管炎的独家专利创新中药，24 年该品种已正式转为非处方药，随着公司逐步增加市场覆盖和渠道布局，在渠道库存压力相对较小且高效止咳治疗优势明显的背景下，24H2 该品种预计表现良好。

不断推进新产品研发，看好创新持续赋能发展。截至24 年10 月，公司拥有专利新药14 个，现有研发管线覆盖在研中药创新药品种40 余个，覆盖临床12 个系统疾病，已形成较为丰富的产品群。公司不断围绕心脑血管、呼吸、神经、内分泌、泌尿、消化等核心治疗领域，持续完善新药筛选、立项、研发、上市后再研究等不同阶段项目管理，探索产品的适用人群及临床应用优势和作用特点，客观评价产品的疗效优势、安全性，推进新产品研发及布局。公司目前已获临床批件品种涉及风湿免疫系统、消化系统、五官科及儿科等疾病， 看好后续创新进展持续赋能公司长期发展。

毛利率短期承压。24Q1-3 公司综合毛利率为53.39%，同比-7.62 pct；24Q3 单季度综合毛利率为53. 46% ，同比-4.8 pct。毛利率我们预计主要受到中药材原料价格上涨、收入结构变化等因素影响有所承压；24Q1 -3 销售费用率为26.27%，同比+1.9 pct，管理费用率为6.21%，同比+1.19 pct，研发费用率为8.98%，同比+2.06 pct，研发费用率为0.4%，同比+0.29 pct，费用率受收入端承压影响有所提升，从费用绝对值来看销售费用下降20.00%，管理费用下降8.21%，研发费用下降3.67%，随着后续收入端企稳回升，我们预计费用率将逐步稳定。

经营活动产生的现金流量净额3.23 亿元，同比+122.8%，主要是主要是报告期内经营性支出减少所致。其余财务指标基本正常。

未来展望：1)看好心脑血管品类恢复。在心脑血管品类方面，预计随着行业秩序逐步恢复，叠加公司持续推进营销体系升级，24Q4 有望逐步企稳，2025 年随着公司深化学术推广力度，建立产品的学术影响力和学术地位，进一步提升产品临床价值，心脑血管业务有望实现恢复。2)呼吸系统品类逐步企稳。在呼吸系统品类方面，预计随着公司主动控制发货、清理渠道库存，叠加感冒呼吸品类旺季来临，24Q4 公司呼吸品类库存有望清理完成。公司在呼吸道领域布局上呼吸道/下呼吸道、儿童/成人呼吸系统等多个细分病种，随着连花清咳片等品种推广放量取得成效，2025 年呼吸品类预计回到正常增长轨道。3)研发进展兑现贡献新增量：公司芪防鼻通片(过敏性鼻炎适应症)、柴黄利胆胶囊(慢性胆囊炎适应症)已进行上市申请，预计24H2 至2025年陆续获批，处于III 期临床阶段的络痹通片(类风湿性关节炎适应症)、小儿连花清感颗粒(儿童感冒适应症)预计于24H2 至2025 完成临床研究工作后陆续获批，新品种上市将持续赋能公司长期发展。

盈利预测及投资评级

中长期来看，全方位、系统的中药注册管理体系对中医药行业持续规范升级将产生积极推动作用，随着我国中药审评审批制度的不断健全和完善，中药创新药有望逐步迈入正轨，以公司为代表的创新中药龙头有望迎来高质量发展。我们预测2024-2026 年，公司营收分别为88.78、99.81 和114.61 亿元，分别同比增长- 14 %、12.4%和14.8%；归母净利润分别为8.58、10.46 和13.25 亿元，分别同比增长-36.5%、21.9%和26.7%。折合EPS 分别为0.51 元/股、0.63 元/股和0.79 元/股，对应PE 为32.9X、27X 和21.3X，维持“买入”评级。

风险分析

1)产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2)药品降价风险，公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3)原材料及动力成本涨价风险：中药种植周期较长，公司所需原料价格波动将会导致成本上升，进而影响公司整体利润；4)中药政策环境不稳定：目前中药相关大环境并未完全稳定，日后若有相关政策出台可能导致市场较为混乱进而影响公司经营状况。

文章来源：中信建投证券股份有限公司