新五丰(600975)2026年半年报解读：猪价下行致亏7.36亿元，“降本增效+屠宰放量”成对冲主线

一、行业环境与战略基调：由“规模扩张”切换至“效益+规模”

宏观判断的措辞变化。2025年年度报告将行业环境定性为“行业周期性波动挑战”“不利市场环境”，公司全年在猪价弱势中“稳住发展基本盘”；2026年半年度报告则将环境表述升级为“国内生猪行情持续下行的严峻态势”，并援引国家统计局数据说明，2026年上半年全国生猪价格同比下降23.1%、生猪出栏37,246万头同比增长1.7%、猪肉产量3,119万吨同比增长3.3%。同期口径对比看，2025年全年生猪价格同比下降11.2%、猪肉产量5,938万吨同比增长4.1%，2026年上半年猪价跌幅显著扩大，呈“供给继续增长、价格加速回落”格局。

战略主题的延续与落点转移。两份报告的战略关键词高度一致——2025年年报提出2026年“紧扣降本增效三年行动工作要求，着力推进'科技创新'及'机制激活'双轮驱动”；2026年半年报经营讨论开篇即重申同一表述，并叠加“七次专班调度会议精神”“深挖存量资产价值”。值得关注的是产能思路的转向：

• 2025年年报披露，公司出栏量由2021年44.15万头增至2025年542.24万头，增长1,128.18%，并将“规模优势”单列为核心竞争力；
• 2026年半年报中，管理层明确“积极响应国家产能调控政策，持续对落后生猪产能开展调减或退出”，期末能繁母猪存栏由2025年末24.93万头调减至22.09万头，同时“主动出清高胎老龄及低效母猪”。

国家能繁母猪正常保有量目标在2024年3月由4,100万头下调至3,900万头后，2026年5月《生猪产能综合调控实施方案（2026年修订）》进一步将目标降至3,750万头左右。公司产能去化节奏与政策导向同步，与2021至2025年“产能快速扩张”阶段的经营基调形成明显切换，对应其在年报中提出的“落实'规模+效益'向'效益+规模'逐渐转变”的战略表述。

二、业务板块：量增价跌承压，屠宰冷藏成为唯一增长引擎

各业务模块收入及变动对比如下（单位：万元）：

几点结构性特征：

• 养殖主业“量增价跌”，以量补价未能对冲。2026年上半年生猪内销量254.20万头，较上年同期增加17.22万头，但内销收入同比下降30.02%，管理层归因于“生猪销售价格大幅下降”；出口量4.26万头同比微增0.09万头，出口收入下降23.15%，同样为价格因素。上半年生猪出栏276.02万头，而公司全部生猪销售收入对应的价格中枢已明显下移。
• 屠宰冷藏业务成为收入增长主力。该板块收入同比+52.35%，管理层解释为“自营屠宰量较上年同期增加”。产能端，公司已完成205万头/年屠宰产能布局，其中广联公司70万头、舜新项目50万头，双新项目85万头已于2026年投产运营（2025年年报时尚处于试生产阶段）。对照2025年全年该板块收入-10.32%（自营屠宰量减少），屠宰产能利用率在双新投产后得到实质修复。2025年年报亦披露广联公司自营肉品占有率居长沙A类屠宰厂前列。
• 非养殖类业务持续收缩。冻肉业务2025年全年收入-60.02%后，2026年上半年继续-1.51%；贸易及其他收入连续三期大幅下滑（2025年上半年-73.09%、全年-96.83%、2026年上半年-98.19%），低毛利贸易业务处于主动出清状态。
• 代养与饲料口径的收缩信号。2025年年报披露农户合作存栏规模增长至75.2万头、代养板块出栏占比大幅提升；2026年半年报则表述为“有序淘汰落后农户产能，进一步优化农户存栏布局”，扩张导向转为结构优化。饲料上半年产量51.71万吨、其中供自有猪场51.25万吨，外销量仅0.48万吨，同比下降26.01%，基本转为内部配套。

综合判断，公司的收入增长引擎正由“生猪出栏规模扩张”向“屠宰加工放量+全产业链协同”切换，但屠宰冷藏41,530.02万元的收入体量尚不足以抵消养殖板块的价格下行冲击，上半年整体收入仍下降23.18%。

三、上年年报“2026年经营计划”执行追踪

2025年年报列示的2026年七大重点工作，在上半年报告中均可找到对应落地证据：

执行评估显示，多数规划均取得了可量化的实质进展，尤以组织变革、屠宰投产、新加坡市场落地三项最为明确。需关注的不对称信号是：成本降幅在收敛——2025年全年养殖综合成本同比下降15%以上，2026年上半年降幅收窄至8%，猪价跌幅（23.1%）显著大于成本降幅，意味着上半年成本改善尚不足以扭转盈亏方向。

四、研发投入与核心能力建设：由“规模壁垒”转向“种源+成本护城河”

研发投入对比（2025年为年度口径，2026年上半年为半年度口径）：

2025年年报将研发费用高增解释为“投入了部分新研发项目，研发检测试验、研发材料及其他费用等增加”；研发强度（2.23%）在猪价下行、收入承压年份不降反升，2026年上半年研发费用增速（+6.67%）亦高于收入增速。成果端，2025年全年申报省部级以上研发项目7项、新增省级以上创新平台3个；2026年上半年获得湖南省科技进步奖一等奖1项、新获授权实用新型专利3项及软件著作权1项。

核心竞争力的表述差异同样指向能力重心迁移：2025年年报将“规模优势”（出栏量五年增长1,128.18%）作为单独支柱，2026年半年报则在“全产业链优势”条目内以“生猪出栏量542.24万头（2025年）、276.02万头（2026年上半年）”的既有规模为前提，强调“持续深化成本优化与精细化管理”。叠加“引育并举”的种源动作（法系、PIC纯种猪引入）与“饲料端固态+养殖端液态”双发酵降本技术，公司在猪价低迷期试图构建的壁垒已从产能数量转向种源质量与单位成本。

五、财务质量与经营现金流：盈利、现金流、净资产同步承压

核心财务数据对比（单位：亿元，比率除外）：

几项关键矛盾点值得展开：

• 盈利的季度恶化路径。2025年归母净利润分季度为：一季度盈利1,962.06万元、二季度盈利2,561.38万元、三季度亏损5,840.19万元、四季度亏损86,327.73万元，亏损集中于下半年；2026年一季度归母净利润为-3.77亿元，上半年合计-7.36亿元。2025年一季度报告同时显示，当季计提资产减值损失约2.86亿元。上半年亏损额已相当于2025年全年亏损的八成以上，猪价低迷的影响呈跨年度延续而非收敛。
• 毛利率倒挂。2026年上半年营业成本29.85亿元，高于营业收入28.33亿元，成本降幅（-10.55%）明显小于收入降幅（-23.18%），生猪售价下行对盈利能力的侵蚀快于成本改善。
• 经营现金流由正转负。2025年全年经营性现金流净额5.98亿元（同比-30.18%），2026年上半年转为-3.46亿元，同比减少95,213.06万元，管理层解释为营业收入减少致销售收现下降、购买商品劳务支付现金增加。筹资端上半年净流入2.15亿元（借款收到的现金增加），投资端净流出收窄至1,616.66万元（购建长期资产支付减少），扩张性资本开支进入收缩通道。
• 资产负债表的两面性。期末归母净资产14.27亿元，较上年末下降34.02%；公司上半年已完成2025年度披露的公积金弥补亏损方案的账务处理（以母公司盈余公积111,671,556.72元及资本公积1,436,282,121.33元合计1,547,953,678.05元弥补累计亏损），叠加经营亏损，净资产规模显著收缩。债务结构上，短期借款较期初减少44.09%、长期借款增加115.11%，“短债换长债”改善期限错配；管理层同时披露，若剔除租赁准则影响，报告期末资产负债率约为67%。融资层面，授信额度约63亿元（2025年末约65亿元），新增一年期流贷利率2.11%，拟注册发行不超过15亿元永续中期票据的议案已于2026年7月20日经股东会审议通过。

六、风险认知的演进：清单稳定、措辞转谨慎

两年报告的风险框架均为十项（生猪疾病、生猪价格波动、原材料价格、环保政策、国家行业政策、租赁养殖场、资金、管理、安全生产、诉讼仲裁），清单本身无实质变化，但风险描述的侧重点出现了系统性后移：

• 政策风险：2025年年报侧重“调运限制政策对出栏销售的影响”；2026年半年报新增“头部养殖企业实行年度生产备案管理”与“能繁母猪存栏量调控目标”内容，将产能过剩压力明确写入风险条款，并列出“合理控制能繁母猪存栏量”作为对策，与公司当期的主动去产能动作相互印证。
• 资金风险：2025年年报称公司“已进入稳健经营、提质增效及产业结构优化阶段”；2026年半年报改为“正处于提质增效与产业结构优化的关键阶段”，并将触发条件明确为“若未来生猪市场行情持续下行、宏观信贷政策发生不利变化”，结合经营现金流上半年转负，该条款的针对性明显增强。
• 价格风险对策的落地进展：2025年年报披露“与湖南华乐食品有限公司合作，稳步推进新加坡肉品市场开发”；2026年半年报已将表述更新为“完成冰鲜猪肉出口新加坡，稳步推进新加坡肉品市场开发”，风险对策由规划转入执行。
• 环保风险：2026年半年报新增《中华人民共和国生态环境法典》于2026年8月15日施行的合规压力表述，并对应提出“安全环保智慧平台”“环保标准化示范场”等措施。

整体看，管理层对猪价周期、产能政策与资金链的措辞较上年更趋审慎，风险条款与当期经营动作（去产能、降杠杆、拓海外）的耦合度提高。

七、综合结论

新五丰2026年上半年的管理层讨论呈现清晰的“双向叙事”：财务面上，收入-23.18%、归母净利-7.36亿元、经营现金流转负、净资产缩水34.02%，猪价下行是管理层给出的唯一系统性归因；经营面上，组织架构压缩、能繁母猪调减、综合成本同比降8%、屠宰冷藏收入+52.35%、新加坡冰鲜肉出口落地，降本增效三年行动与“效益+规模”转型在执行层面均有可验证的载体。报告期内公司亦完成董事长、总经理层面的高管更替，并推进永续中票注册与短债长债置换，治理与融资层面的调整节奏与经营收缩同步。

后续需跟踪的关键变量集中于三处：一是下半年猪价与养殖综合成本之间的剪刀差能否收敛，上半年成本降幅（8%）相对猪价跌幅（23.1%）仍显不足；二是205万头屠宰产能投产后的利用率爬坡，以及屠宰板块增量能否持续对冲养殖板块的价格风险；三是经营性现金流的修复节奏与剔除租赁准则影响后的资产负债率走势，这决定了公司在“效益+规模”阶段的财务弹性。

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