美的集团2026年中报解读：围绕核心增长承压前行，ToB分化、OBM过半与扣非降25.31%

2026年上半年，美的集团营业总收入增长由2025年全年的双位数回落至低个位数：营业收入2,600.42亿元，同比增长3.55%；归母净利润264.46亿元，同比增长1.66%；扣非归母净利润195.95亿元，同比下降25.31%。管理层对报告期经营环境的定性较2025年年报明显转谨慎——国内家电市场"需求端承压显著"，海外受地缘政治、汇率与贸易保护主义叠加影响"持续面临挑战"。本文以2026年半年度报告为主、2025年年度报告为辅，沿战略、业务、执行、能力、财务、风险六个维度展开对比。

一、战略主题演变：从"风雨中创历史新高"转向"承压中破局求增长"

两期报告的战略主轴表述完全一致（"科技领先、用户直达、数智驱动、全球突破"四大主轴、ToC与ToB并重），但年度经营基调发生了明显切换：

对比可见三处重心位移：其一，"国内市场敢于破局和改变"被单列为下半年重点，年报中的"问题业务果断处置"等组合管理语言未见进一步动作，反映出管理层对国内存量市场"免疫"的判断已转化为行动清单；其二，"推动ToB产业把握机遇、积极增长"被单独成条，ToB由"第二曲线"表述升级为"穿越周期的未来保障"与"增长接力"的承载体；其三，全面成本领先在年报中列第二位，中报将其后移至"效率优势是美的生存和发展的根本"，语义未变但排序反映当期重点转向增长。战略叙述整体从规模叙事收敛为"核心业务保增长、次核心业务抓突破"的存量竞争语言。

二、业务结构变化：ToB引擎阶段性熄火，增长动能向海外OBM与楼宇集中

数据表明，2025年年报中"ToB收入增速（+17.47%）显著快于智能家居（+11.28%）、占比升至26.89%"的增长引擎切换，在2026年上半年发生回摆：ToB合计增速降至+3.30%，已低于智能家居的+4.27%。拖累项集中于工业技术（收入-12.72%、毛利率-2.13pct至14.75%），而其内部的数据中心/储能热管理部件（+66%）、新能源汽车部件（销售收入+90%以上并首次实现半年度盈利）仍在放量，呈现"老品类收缩、新赛道爬坡"的错位。楼宇科技（+10.84%）与机器人与自动化（+10.27%）成为ToB中仅有的双位数增长板块。分地区看，国内收入+2.07%（占比降至56.50%），海外收入+5.54%（占比升至43.50%），海外自有品牌（OBM）收入占智能家居海外收入比重由2025年的45%以上升至50%以上——区域与品牌结构上"海外优先"的执行效果明确。

三、关键措施执行情况：2026年重点工作半年答卷

对照2025年年报提出的2026年五项重点工作，半年度执行情况如下：

• 围绕核心增长（基本达成）：在国内家电零售市场同比-9.9%（奥维云网口径，空调零售额-15.9%）的背景下，智能家居业务收入+4.27%，美的系产品在主流线上与线下渠道家电销售额继续位列行业第一；海外OBM、楼宇、机器人构成主要增量。
• 全球突破（进展显著）：OBM占比过半；欧洲TEKA收入+20%以上、PortaSplit移动分体空调销量额同比均+200%以上、美国市场OBM收入+24%；东芝白电在日收入+10%以上，六大品类日本合计份额保持在16%以上。产能端推进泰国、埃及、印尼、巴西、越南五大海外供应链交付中心筹建，沙特空调工厂、埃及冰箱及微烤工厂建成投产，墨西哥洗衣机工厂启动建设。
• 产品与技术创新（投入与产出并存）：医疗领域发布大孔径3.0T磁共振、全球首款稀土悬吊DSA及超高端CT；重载机器人"350E/550E"批量应用，"美罗"进入多工厂钣金场景、"美罗U"累计完成螺钉锁附超10万颗，"美拉X2"家庭开放式任务成功率超95%；库卡与英伟达、梅卡曼德在Physical AI与AI视觉方向合作落地。
• 组织能力与成本领先（费用端见效）：销售费用同比下降6.54%（215.46亿元），员工自主搭建智能体累计突破2万个，上半年提效超900万小时、降本超4.5亿元；日均自有库存同比降低16%。
• 未达计划/成效不及预期的领域：工业技术板块收入同比-12.72%是年报规划中未预见的最大变量，与暖通家电部件所依赖的空调内需-15.9%直接相关；扣非归母净利润-25.31%则主要由汇率因素造成（详见第五部分），并非经营现金流恶化所致。

四、核心能力建设：研发费用口径出现"温差"，能力重心向AI与具身智能迁移

需要指出的是：管理层在"核心竞争力"章节表述"稳步加大研发投入"，但利润表研发费用同比-3.41%（由87.67亿元降至84.67亿元），与"投入85亿元"的管理层口径存在约1亿元以内的差异，两者均指向上半年研发支出较上年同期小幅回落，这一量与"加大投入"表述的匹配度值得跟踪。能力建设方向上，公司的护城河叙述正从"家电及核心部件份额第一"（压缩机、电机全球份额第一，中央空调国内份额超22%）向"AI+制造+核心部件"复合能力迁移：机器人使用密度由2025年底的670台/万人升至750台/万人以上；库卡国内销量份额升至9.7%、行业排名升至第二，300kg以上负载机器人份额突破50%；全球专利申请量突破17万件。海外经营基础设施同步强化——海外员工近5万名（2025年底超4万名），海外制造基地增至45个。

五、财务表现与经营质量：增长换挡、汇兑错配、应收高增

管理层对扣非大幅下滑给出了明确解释：2026年上半年人民币汇率持续走高，外币货币性项目汇率损失计入经常性损益，而用于对冲的衍生金融工具收益计入非经常性损益（非经常性损益净额68.51亿元，其中衍生工具相关公允价值变动及处置收益67.46亿元）。这一会计分类错配使账面扣非指标失真于实际经营，但财务费用项由上年同期净收益59.88亿元转为净支出-32.73亿元（-154.66%），印证了汇兑的真实冲击。表内同样值得关注的信号包括：应收账款期末619.55亿元，占总资产比例由上年末6.64%升至9.63%；商誉减值损失与应收账款坏账损失计提同比分别增加351.18%与75.07%；少数股东损益由6.34亿元降至1.37亿元（-78.41%，非全资子公司利润减少）。相对积极的一面是：存货较上年末下降91.88亿元（占比-2.00pct），与库存改善口径一致；经营现金流净额覆盖归母净利润1.42倍，现金流质量稳健。回报端，公司拟中期每10股派现5元（合计37.24亿元，占归母净利14.06%），叠加报告期超69亿元回购，现金分红总额（含回购）106.91亿元，历史累计回购超450亿元并成为A股累计回购金额最高的公司。

六、风险认知演进：披露形式差异下谨慎度上升

两期报告在风险披露形式上存在差异：2025年年度报告管理层讨论与分析未单列风险清单，相关判断散见于致股东信（"关税的不断变化、产能的全球调整、AI冲击、地缘冲突"）、行业格局分析（贸易保护主义、地产拖累）及套期保值说明（外汇敞口、原材料价格）；2026年半年度报告则在管理层讨论与分析中单列"公司面临的风险和应对措施"五项：宏观经济波动、生产要素价格波动、全球资产配置与海外市场拓展、汇率波动汇兑损失、贸易摩擦和关税壁垒。内容层面，中报的风险语境明显加重：明确"国内以旧换新政策刺激效应递减""2026年中国出口面临更多不确定及不稳定因素"，将关税壁垒具体化为"反倾销、加征关税、强制安全认证、环保与回收要求"等执行性细节；同时，套保安排说明显示公司仍将外汇风险敞口与大宗原材料价格波动列为主要对冲对象，与上半年实际发生的汇兑损失形成印证。整体看，管理层对风险的定性由"风雨中依然创新高"转向"承压常态化下的主动破局"，谨慎度上升。

综合结论

两期报告勾勒出一条清晰的经营轨迹：2025年全年以+12.11%的收入增速创历史新高后，2026年上半年增长换挡至+3.55%，国内家电大盘-9.9%与政策刺激递减构成主约束，工业技术-12.72%使ToB引擎阶段性失速，这是本期管理层讨论中最大的一处"计划与现实"落差；与之对冲的是海外OBM占比突破50%、楼宇科技与机器人保持双位数增长、数据中心液冷等新赛道订单落地，增长结构较一年前更依赖海外与ToB细分赛道。经营质量呈两面性：现金流、库存、销售费用率与股东回报（分红+回购超106.91亿元）表现稳健，但扣非净利-25.31%的汇兑错配、应收账款占总资产比例两年期连续抬升以及减值计提增加，构成需要持续跟踪的财务信号。管理层以"围绕核心增长"统领下半年六项重点，将资源进一步向白电暖通核心业务、海外OBM本地化、数据中心液冷及机器人等次核心领域集中，同时以AI提效与费用压缩对冲成本上行——战略延续性强，但执行成效将取决于国内破局与工业技术板块能否在2026年下半年止跌回升。

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