睿智医药2026年半年报管理层讨论与分析：境内收入增99.25%但归母净利转亏3,099.33万元

一、战略主题演变：从"扭亏为盈"到"利润承压下的结构性再平衡"

2025年年度报告将经营基调定义为收入与利润的同步修复：全年营业收入113,471.95万元（+16.96%），归母净利润1,341.22万元，同比+105.92%实现扭亏，管理层将其归因于收入增加、降本增效及2024年计提商誉减值后基数回落。而2026年半年度报告呈现的基调发生明显转向：营业收入56,246.21万元（+5.37%）保持增长，但归母净利润-3,099.33万元，同比-222.11%由盈转亏。剔除当年新增的股权激励费用摊销影响后，归母净利润为784.03万元，同比仍下降69.11%。

两份报告对行业环境的判断保持高度一致——均强调中国创新药BD出海加速、投融资回暖与AI技术渗透。差异体现在数据参照上：2025年年报引用医药魔方Next Pharma数据称全年BD出海交易金额达1,356.55亿美元、157笔；2026年半年报引用同期数据称1至6月License-out已达96笔、总金额997亿美元，"接近2025年全年的73%"，并强调合作模式"从一次性授权全面转向深度战略绑定"。

海外布局的战略落点出现位移。2025年年报披露新设美国波士顿研发中心，2026年半年报披露新设英国肯特郡研发中心，海外布点从北美向欧洲延伸，与2025年年报提出的"提升欧洲市场、亚太市场竞争力"规划相衔接。

二、业务结构变化：药效药动板块由增转降，增长引擎切换

医药研发服务与生产业务分板块收入对比：

2025年全年的增长引擎是大分子业务（+50.99%）与药效药动业务（+10.28%）；2026年上半年增长引擎切换为化学业务（+28.59%），其中新模态业务订单规模占该板块订单比重已达41.65%。大分子业务增速回落至+9.34%，但服务客户数量增长37.01%、承接项目数量增长20.45%，ADC/XDC偶联技术平台服务客户由2025年的125家增至141家。

值得关注的是收入占比最高的药效药动板块出现量增价减的背离：服务客户数量531家（+11.79%）、承接项目数量1,620个（+9.31%），而营业收入26,170.27万元同比减少10.71%。管理层在复盘中将重点放在新模态药代评价技术体系搭建与大动物房扩建等能力建设上，未对收入收缩给出直接归因。

区域结构变化同样显著：2026年上半年境外客户收入34,889.65万元，同比减少18.22%，占比62.03%；境内客户收入21,356.56万元，同比增加99.25%，占比37.97%。而2025年全年境内收入占比仅为23.35%、境外占比76.65%。境内收入翻倍增长与境外收入下滑并行，收入重心出现阶段性内移。

三、关键措施执行情况：2025年年报经营计划逐项对照

2025年年报"公司未来发展的展望"提出五项经营计划，2026年半年报虽无独立的未来展望章节，但其业务复盘提供了执行证据：

1. "产业基金+整包战略"：该项表述未在2026年半年报管理层讨论与分析中重现。财报附注显示，医药创新产业基金ShangPharma Capital LP总规模10,000万美元，截至2026年6月30日公司已实缴出资1,356.26万美元，与2025年末实缴金额持平，未见新增实缴。整包式服务能力描述仍保留于核心竞争力部分。
2. 数智化赋能：2025年年报披露战略投资北京哲源科技并共建"科研智能平台"；2026年半年报披露XDrug蛋白质智能设计平台正式上线运行，AI能力从方法工具向可交付服务转化，同时基于与华东师范大学共建的超限智造平台启动mg级及高通量ADC筛选平台建设。该方向取得实质进展。
3. 海外市场拓展：落地英国肯特郡研发中心，但同期境外收入下滑18.22%，规划执行与收入结果之间出现分化。
4. 激励与人才体系：股权激励进入常态化推进阶段——2026年内完成部分考核指标调整、预留授予及首次授予部分第一个归属期归属（702.1815万股于2026年8月5日上市流通）。医药研发及生产服务板块员工人数由2025年末的近1,800名增至近1,900名，硕士及以上学历占比由超过30%提升至近40%。
5. 新模态技术投入：2026年上半年新模态药物领域服务客户数量同比+55.60%、承接项目数量+34.64%，新模态订单占总体订单比重由上年同期的17.08%提升至22.34%；ConjuBody平台专利申请由2项增至3项。规划中的小核酸、XDC投入方向与订单结构变化吻合。

四、核心能力建设：研发投入加速，能力壁垒向"化学+新模态"倾斜

2026年上半年研发投入30,887,585.35元，同比+24.94%，增速显著高于2025年全年的+0.49%（2025年研发投入59,841,693.85元，占营业收入5.27%，低于2024年的6.14%与2023年的6.81%）。2025年末研发人员1,477人，占员工总数83.40%，其中硕士521人、博士87人。

平台型成果延续累计口径增长：截至2026年6月末累计助力28个项目取得临床试验批件（27个中国NMPA批件、14个美国FDA批件、13个中美双报），与2025年末的累计口径（28个批件、25个NMPA批件）相比新增2个NMPA批件；累计帮助客户推进治疗性抗体里程碑由2025年末的超过170个增至超过195个。产能端，临港基地GMP生产车间于2026年上半年建成投用（两条GMP生产线及D级洁净区），大动物房扩建工程预计下半年投用，并新设子公司江西睿智医药研究有限公司完善大动物体内药效评价能力。客户基础由累计超4,000家扩大至超4,300家。

五、财务表现与经营质量：收入增速放缓，毛利率与现金流双降

经营质量指标呈现多面承压特征：

• 收入与利润：营业收入增速由2025年的+16.96%放缓至+5.37%；归母净利润由2025年全年+1,341.22万元转为2026年上半年-3,099.33万元。2025年分季度数据显示盈利基础并不均衡（Q1 664.21万元、Q2 1,874.00万元、Q3 -1,829.08万元、Q4 632.09万元），2026年上半年两个季度均录得亏损。
• 毛利率：医药研发服务与生产业务毛利率由上年同期的29.17%降至23.30%，回落5.87个百分点；2025年全年毛利率28.68%曾较2024年的21.87%回升6.81个百分点。营业成本同比+13.32%，快于收入增速，公司注明主要系股权激励费用所致。管理层未对毛利率回落作出单独归因；境内收入占比由2025年全年的23.35%升至37.97%，而2025年年报口径境内业务毛利率（17.55%）显著低于境外（31.98%），区域结构变化与毛利率下行在时间上重合。
• 现金流：经营活动现金流量净额39,968,929.80元，同比-38.82%，管理层归因于其他与经营活动有关的收款下降；2025年全年该指标为190,498,808.32元（+13.25%）。经营现金流仍高于当期归母净利润，但差距收窄。
• 费用结构：销售费用38,263,958.23元，同比+52.86%（业务扩张投入）；管理费用76,322,810.40元，同比-6.73%；财务费用16,735,097.73元，同比+1,719.87%，管理层注明系汇率变动所致，与境外收入占比六成、美元欧元结算的业务结构直接相关。
• 非经常性损益：2026年上半年合计仅954,943.12元，而上年同期为18,589,830.93元，差异主要来自上年同期处置长期股权投资产生的收益。当期投资收益-1,765,583.28元（合营企业投资收益及理财收益），占利润总额比例5.43%，管理层标注为不可持续。
• 营运资金：应收账款期末251,550,089.42元，占总资产比例由年初11.28%升至12.65%；存货由年初9,470,383.01元增至17,795,306.81元。

子公司层面，核心经营主体上海睿智医药研究集团有限公司2026年上半年营业收入39,339.29万元、净利润-4,031.48万元（2025年全年净利润7,923.21万元）；凯惠睿智生物科技（上海）有限公司上半年净利润2,500.04万元（2025年全年4,109.75万元）；ChemPartner Corporation上半年净利润-610.80万元（2025年全年-3,670.16万元），海外主体亏损收窄。

六、风险认知的演进：框架稳定，汇率与境外敞口风险显性化

2025年年报与2026年半年报披露的风险清单完全一致，均为九项：服务需求下降、核心技术与管理人员流失、新技术开发失败、政府监管、汇率、资质取得、境外政策变动、知识产权保护、突发事件与不可抗力。风险认知的边际变化体现在：

• 汇率风险的现实影响加大。2026年上半年财务费用同比+1,719.87%，管理层明确归因于汇率变动，印证了两份报告中"业务以美元或欧元结算、汇率变动对业绩影响较大"的风险提示。
• 境外业务风险与收入结构变化并存。境外收入同比-18.22%，而公司同期仍在欧洲新增布点，国际化管理能力与境外政策环境的不确定性被进一步放大。
• 分红约束延续。母公司存在未弥补亏损（2025年末母公司未分配利润-770,307,788.02元，合并报表未分配利润-667,159,552.55元），2025年度与2026年半年度均不派发现金红利、不送红股、不转增股本。

综合结论

两份报告共同勾勒的图景是：睿智医药正处于订单结构与区域结构同时重构的阶段。量的指标（服务客户1,186家、+15.48%；承接项目2,889个、+12.06%）与新模态订单占比（22.34%）显示需求基础在扩张，化学业务与新模态赛道构成明确的增长支点；但价与利的指标——整体毛利率回落5.87个百分点、剔除股权激励影响后净利润仍下降69.11%、经营现金流同比-38.82%——说明2025年"收入扩张+费用收缩"的盈利修复逻辑在2026年上半年发生逆转，股权激励费用、汇率波动与销售投入扩张共同侵蚀利润，而药效药动板块收入与量的背离、境外收入的持续下滑，是管理层尚未在讨论与分析中给出完整解释的两处缺口。境内市场以+99.25%的增速成为阶段性对冲力量，但其毛利率基础弱于境外业务，对整体盈利能力的支撑存在边界。公司是否能在下半年兑现药效药动板块大动物房扩建与临港GMP产能的订单转化，将决定"量增"能否重新传导为"利增"。

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