玉马科技2026年半年报解读：营收增12.86%净利降27.61%，汇率与产品结构挤压盈利，产能扩张待兑现

一、战略基调：收入端恢复增长，盈利端延续承压

2025年年报中，管理层将当年环境定性为"复杂严峻的外部形势和前所未有的挑战"，并明确"受宏观经济环境影响，下游客户需求放缓及订单结构发生变化，公司经营业绩面临短期压力"；2026年半年度报告未再设置独立的宏观环境论述段落，经营基调由防御转向恢复性增长，管理层将收入增长归因于"产品结构变化及新产品的陆续推出，产销规模增加"。

注：2025年数据引自2025年年度报告，2026年上半年同比基数为2025年同期（即2025年一、二季度合计）。

增收不增利的格局在2026年上半年延续且幅度加深。管理层在财务指标备注中列示了净利润下滑的三项原因：其一，人民币升值导致汇兑损失增加，同时外币收入折算为人民币金额相应减少；其二，薪酬支出、折旧及摊销等费用同比增长；其三，产品结构变化致使综合毛利率下降。三项因素均为经营性或汇率性因素，其中汇率与产品结构合计构成主要拖累。

二、业务结构：阳光面料成为唯一增长引擎，低毛利业务放量摊薄盈利

公司三大类面料在2026年上半年出现明显分化，增长引擎由2025年的均衡格局切换为阳光面料单极拉动：

注：2026年上半年同比增减均相对2025年同期；2025年收入为全年数，与上半年数不做直接对比。

值得关注的三点变化：

其一，阳光面料2025年全年收入同比-4.61%，2026年上半年转为+25.49%，是三类主面料中唯一实现正增长且增速最高的品类，印证"新产品的陆续推出"对收入的拉动；但其毛利率同比下滑5.29个百分点，是所有品类中毛利率降幅最大的，呈"以价换量"特征。

其二，可调光面料连续下滑，2025年全年-3.66%、2026年上半年-3.90%，且毛利率同比大幅下滑7.39个百分点至40.13%，从毛利率最高的品类降至三类面料中最低，该品类经营压力尚未见底。

其三，"主营其他"收入同比增长42.54%、增速最快，但毛利率仅9.46%，显著低于三大类面料39%至40%的水平。低毛利业务放量直接稀释综合毛利率——2026年上半年营业成本同比+23.62%，明显快于营业收入+12.86%的增速，管理层解释为"原材料价格上涨及产品结构变动致单位成本上升"。对照2025年，营业成本同比仅-1.08%、慢于收入-3.13%的降幅，成本压力在2026年上半年出现方向性反转。

地区结构保持稳定：2025年境外收入52,101.07万元、占主营业务收入69.90%；2026年上半年外销主营业务收入27,290.51万元，占比约70%，境外市场仍是基本盘，美元结算占比高使业绩对汇率高度敏感。

三、研发投入与核心能力：专利数量上台阶，投入强度延续提升

注：半年度报告未披露研发投入占营业收入比例，不列示。

研发投入连续两年保持双位数增长，管理层在2026年上半年明确将其归因于"为推进新产品开发，加大研发投入力度"。授权专利数量由2025年年报披露的150余项增至2026年半年报的170多项。核心竞争力的表述框架两期高度一致，均围绕技术人才、品牌产品、设备工艺、品质与大客户粘性四个方面展开，管理层认为行业龙头地位与客户关系粘性维持不变。

四、财务质量：汇率由"风险提示"变为实际利润拖累，营运资金占用上升

2026年上半年财务费用为净支出473.78万元，而上年同期为净收益621.33万元，同比变动-176.25%，管理层归因于"汇率波动影响汇兑损失增加及银行利率下调利息收入减少"。2025年全年财务费用虽同比下降77.57%，但仍为净收益566.06万元；进入2026年上半年，该科目由收益转为支出，叠加外币收入折算减少，汇率因素从年报中的风险提示升级为利润表的实际侵蚀项。

营运资金占用同步上升：

• 应收账款期末余额125,513,497.92元，期初（2025年末）为79,986,768.73元。管理层解释为"上年末加大货款催收力度，叠加本期销售规模扩大共同影响"。值得关注的是，2025年年报曾披露应收账款同比下降（期末余额79,986,768.73元，占比4.69%），2026年上半年该项重新扩张，需跟踪其与收入增速的匹配度。
• 存货期末余额274,223,818.11元，期初254,893,192.01元。2025年末存货已因"缩短交货周期、增加常规产品与定制产品备货、海外子公司备货增加"同比上升53.59%（库存量口径），2026年上半年管理层进一步解释为"缩短交货周期增加半成品备货及针对原材料价格上涨进行策略性采购储备原材料"，即主动以库存对冲原材料涨价预期。
• 在建工程由期初55,190,090.28元增至85,168,393.73元，无形资产因新增土地使用权而增长，其他应收款中包含为获取土地使用权代垫的拆迁补偿款，均指向产能与土地资本开支扩张。

现金流层面，经营活动现金流量净额6,088.27万元、同比+11.94%，管理层归因于"本期销售回款、出口退税及政府补助增加"，与利润下滑形成背离，显示回款质量尚可。筹资活动现金净流出6,434.05万元、同比扩大88.94%，主要系本期分配现金股利增加——2026年上半年实际派发2025年度现金红利6,070.83万元（每10股派2.00元，含税），上年同期派发的2024年度红利为3,021.02万元（每10股派1.00元）；2026年中期公司不派发现金红利、不送红股、不转增股本。

五、2026年经营计划执行评估：产能建设推进，海外生产子公司仍未落地

2025年年报为2026年制定了五项经营计划：推进年产1300万平方米功能性遮阳新材料项目建设投产；贯彻"聚焦战略"并落实"一国一策"；推动"四化"（自动化、智能化、数字化、信息化）落地；应对贸易政策变化、适时建设海外子公司；升级人才战略。从2026年半年报数据核验执行进度：

产能建设是落地最明确的一项。在建工程附注明细显示，"年产1300万平方米功能性遮阳新材料建设项目"账面余额由期初39,868,574.18元降至期末30,898,557.84元（部分投入转固或结转），同期新增"年产2450万米遮阳用布生产装置改扩建项目"期末在建余额27,827,821.71元，在建工程总额净增约3,000万元，叠加新增土地使用权与代垫拆迁补偿款，表明产能扩张仍在推进期，尚未进入全面投产回报阶段。

海外布局方面，"适时建设海外生产子公司"的表述同时出现在2025年年报的2026年经营计划、风险应对措施以及2026年半年报的风险应对措施中，措辞一致，说明该事项截至2026年上半年末仍处于"择机"状态，未落地为实体投资。现有海外主体经营分化：

注：2025年全年与2026年上半年期间长度不同，两列数据不做同比解读。

美国得州子公司单上半年盈利已接近其2025年全年水平，而澳洲子公司亏损延续，海外盈利主要依赖美国市场。此外，2026年上半年新设湖北省玉亿通新材料有限公司（汽车装饰用品制造与销售，公司持股60%），期内无营业收入，属于主业外的品类试探性布局。

六、风险认知演进：框架未变，汇率与原材料风险由"潜在"转为"当期"

对比两期财报，管理层列示的风险框架完全一致：原材料价格波动、汇率波动、国内外环境变化（地缘政治、关税政策）、规模扩张管理风险。但风险内涵发生实质性变化：

其一，汇率风险从量化提示变为当期损益归因。2025年年报披露当年外销收入52,101.07万元、占主营业务收入69.90%；2026年半年报披露上半年外销收入27,290.51万元、占比约70%，并在主要财务指标备注中将"人民币升值导致汇兑损失增加"列为首要的净利润下滑原因。

其二，原材料价格风险在2025年年报中表述为"价格波动"的预防性提示，2026年上半年已转化为实际成本压力——营业成本同比+23.62%，管理层同步采取策略性采购储备原材料以对冲后续涨价，风险应对从被动跟踪转向主动备货。

其三，关税与地缘政治风险的应对表述两期相同（"继续拓展国内国际双市场，适时建设海外生产子公司"），尚未出现新的风险类别，也未披露新增的贸易政策冲击量化影响。

七、综合结论

两份财报勾勒出玉马科技处于"收入恢复、盈利下滑、资本开支扩张"的叠加阶段：2026年上半年收入重回双位数增长，阳光面料新品放量与低毛利"主营其他"业务共同推动规模恢复，但人民币升值、原材料涨价与产品结构变化三因素叠加，使毛利率与汇兑损益同时恶化，净利润降幅（-27.61%）较2025年全年（-19.84%）扩大；经营活动现金流逆势增长11.94%，显示利润下滑主要系非现金性或汇率性因素。前瞻指标方面，产能建设（1300万平方米项目结转、2450万米改扩建项目新增投入、土地使用权储备）与研发投入仍在加码，为后续供给放量与新品迭代蓄力；美国子公司盈利延续、澳洲子公司亏损扩大，海外生产子公司布局仍停留在计划层面。后续需重点跟踪的变量包括：原材料价格与人民币汇率走势对毛利率和汇兑损益的边际影响、可调光面料品类的企稳时点，以及新增产能转固后的折旧与产能利用率平衡。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。