联化科技2026年中报：新能源放量驱动收入利润双增，功能化学品跃升第三增长极

一、战略主题演变：从"复苏修复"到"新能源放量"

2025年年报中，管理层对经营环境的定性以"复苏"为主线：植保行业经历2023年至2024年的去库存周期后于2025年迎来复苏，医药CDMO行业处于"高速增长与结构升级"阶段，功能化学品新能源业务则被定义为"继植保、医药之后的第三增长曲线"，并称"2025年是功能化学品业务从艰难起步迈向正轨的关键一年"。

2026年半年报的宏观判断延续谨慎基调，但表述更具体："国内外环境复杂多变，经济复苏呈现区域化及细分行业化的特征，局部冲突升级和全球贸易不确定性上升构成严峻挑战"，同时强调"国内经济在外部压力下展现出较强韧性"。战略主题从"复苏"转向"双增与结构升级"：植保及医药业务"稳中有升"，功能化学品板块中"新能源产品产能利用率及销售金额较去年同期增长显著"，新能源赛道被正式定义为功能化学品业务的"核心增长极"。医药板块的战略定位也进一步明确，寡核苷酸被列为"未来业绩增长的重要新引擎"。

二、业务结构变化：增长引擎切换，设备与工程服务收缩

各板块收入结构与增速在两期财报间变化明显：

数据表明三点结构性变化：

其一，增长引擎切换。2025年全年植保收入同比下滑3.57%，增长主要依靠医药（+25.95%）与功能化学品（+243.39%）；2026年上半年三大板块实现同步增长，功能化学品以+193.63%的增速成为最大增量来源，其收入占比较上年同期的8.42%提升至19.49%，正式取代设备与工程服务成为第三大收入板块。

其二，植保板块重回增长。2026年上半年植保收入19.08亿元，同比+12.13%，扭转2025年全年-3.57%的下滑态势，毛利率28.75%，较上年同期提升3.76个百分点，接近2025年全年28.93%的水平。

其三，设备与工程服务持续收缩。该板块收入已连续下滑（2025年全年其他工业产品收入同比-38.60%，2026年上半年设备与工程服务收入同比-39.00%），毛利率降至12.91%，较上年同期下降5.59个百分点，是四大板块中唯一量价齐弱的板块。管理层称"订单整体保持稳定"，收入下滑或与交付节奏及国内下游新建项目放缓有关，该板块在业务组合中的定位趋于边缘化。

地区结构上，境内市场收入12.76亿元，同比+40.15%，增速持续快于境外市场（+21.90%），境内收入占比由上年同期的28.91%升至31.95%；境内市场毛利率33.81%，较上年同期提升16.24个百分点，显著高于境外市场的31.18%。这一变化与功能化学品新能源产品（下游主要为国内电池厂商）放量及国内创新药客户拓展相一致。

三、关键措施执行情况：2026年经营计划的上半年兑现度

2025年年报中管理层明确了2026年经营目标，将该目标与2026年上半年实际进展对照：

多数经营计划在上半年取得实质进展，其中马来西亚基地（2025年年报披露"已完成基础设施建设，7个原药产品完成典型批次登记样品的制备工作"）和中试/商业化产能建设是按节点推进的典型案例；设备与工程服务是计划执行中成效不佳的领域，管理层未在半年报中对收入下滑给出量化归因。

四、核心能力建设：研发平台扩容，新分子能力落地

研发投入保持逐年增长：2025年全年研发投入3.12亿元，同比+7.15%，占营业收入4.85%；2026年上半年研发投入1.67亿元，同比+5.24%。研发人员方面，2025年末为747人，同比+10.67%，占比12.58%。专利储备方面，截至2025年末公司各业务板块拥有国内发明专利111项、实用新型专利62项及欧洲发明专利1项，2025年功能化学品板块新增申请专利5项、新增授权专利1项。

2026年上半年的能力建设重心从前端研发向商业化产能与中试平台延伸，具体包括：寡核苷酸扩建实验室投用（"标志着公司在小核酸药物领域的研发基础设施迈上了新台阶"）、小核酸商业化生产平台加紧建设、新型酶发酵实验室投运、马来西亚基地进入试生产准备阶段。医药板块的CRO团队在多肽技术、核药络合剂、单分散PEG连接子等细分领域"持续建立优势"，为偶联药物连接子等前沿领域积累客户资源；生物植保方向则整合酶催化、发酵技术平台，"相关新产品及技术开发正有序推进"。公司在行业榜单中的位置保持稳定：2025年入选"中国精细化工百强"第九名（连续四年稳居前十），医药板块获"2025中国小分子CDMO"榜单第八名。

五、财务表现与经营质量：收入利润双增，毛利率全面修复

值得关注的数据组合包括：

盈利质量高于收入增速。归母净利润同比+64.41%、扣非净利润同比+71.82%，均大幅高于收入增速；非经常性损益合计仅1,037.04万元，占归母净利润约2.8%，利润增长主要由经营性业务驱动。2026年上半年归母净利润已超过2025年全年水平。

毛利率系统性修复。工业业务整体毛利率32.02%，较上年同期提升5.31个百分点。分板块看：医药板块毛利率53.11%，同比+10.36pct；植保板块28.75%，同比+3.76pct；功能化学品毛利率由负转正至9.55%（2025年全年为-12.22%），同比+28.60pct；设备与工程服务是唯一毛利率下滑的板块（-5.59pct）。功能化学品毛利率的修复意味着新能源业务正从"放量期"进入"盈利修复期"，但9.55%的绝对水平仍显著低于其他板块。

汇率波动成为利润的显著干扰项。2026年上半年财务费用1.72亿元，同比+831.08%，管理层归因于"本期汇兑损失增加"；而2025年全年财务费用仅0.20亿元，同比-72.83%，主因汇兑收益。公司在套期保值披露中称"有效降低了汇率波动对上市公司的利润影响"，但财务费用的剧烈反向变动表明，汇率敞口在本报告期对利润形成了实质性侵蚀。

资产结构变化。在建工程4.55亿元，较年初+141.52%，主要系马来西亚厂区、临海厂区工程新增投入，与海外基地建设计划吻合；货币资金12.62亿元，较年初+89.37%；短期借款6.86亿元，较年初+90.03%，长期借款16.06亿元（占总资产11.18%），融资规模随资本开支扩张。存货占总资产比例由年初20.25%降至18.02%，应收账款占比由12.18%升至14.81%，收入扩张伴随应收规模上升。经营现金流6.11亿元（+72.36%）高于当期净利润，2025年全年经营现金流11.35亿元亦显著高于净利润，现金流对利润的覆盖度保持稳定。

从子公司盈利分布看，联化昂健（浙江）医药股份有限公司2026年上半年净利润4.52亿元，已接近其2025年全年4.52亿元的水平；联化科技（德州）有限公司2026年上半年净利润0.56亿元，仅为2025年全年1.40亿元的约四成，盈利贡献重心向医药业务集中的趋势明显。

六、风险认知演进：风险框架稳定，汇率风险由预期转为现实

公司两期财报披露的风险框架保持一致，均为六项：宏观经济波动、环保安全、原材料价格波动、研发风险、管理风险、汇率波动风险。变化体现在表述细节与实际影响层面：

一是汇率风险从"提示项"变为"影响项"。2026年上半年财务费用因汇兑损失同比+831.08%，公司在风险章节中仍以"持续执行外汇套期保值策略"作为应对，但套期保值未能完全对冲汇率波动对利润的影响，这一敞口在两期财报中的实际体现程度差异显著。

二是管理风险的边界随马来西亚基地投产而扩大。风险表述中明确生产基地分布于国内6个省市及英国、马来西亚两个海外基地，马来西亚基地于2024年启动建设，2026年内将进入试生产阶段，跨区域管理（语言、时差、文化及政策差异）将由建设期风险转为常态化运营风险。

三是宏观判断的谨慎度维持。半年报将"局部冲突升级和全球贸易不确定性上升"界定为严峻挑战，原材料价格风险表述延续2025年报中"地缘冲突等导致化工原料价格持续大幅波动"的判断，未新增如AI伦理、地缘政治等维度的风险披露。

综合结论

联化科技2026年半年报呈现的经营图景是：功能化学品新能源业务完成从"第三增长曲线"到"核心增长极"的定位跃升，收入同比+193.63%至7.79亿元并带动板块毛利率转正，叠加植保收入重回正增长（+12.13%）与医药毛利率大幅提升（53.11%，+10.36pct），推动公司收入+26.84%、归母净利润+64.41%，上半年归母净利润超过2025年全年。2025年年报提出的2026年经营目标（工业收入增长不低于10%、功能化学品增长不低于30%）在半程即已超额完成；马来西亚基地、寡核苷酸商业化产能、酶发酵平台等中期投入节点按期落地。反向信号同样明确：设备与工程服务收入同比-39.00%且毛利率下滑，业务持续收缩；汇率波动通过财务费用放大对利润形成约1.72亿元的侵蚀；应收账款随收入扩张而上升。整体而言，公司正处于植保、医药两大基本盘企稳与新能源第二曲线放量叠加的经营改善周期，利润弹性显著高于收入弹性，但汇率敞口与设备业务的下滑仍构成经营质量的不确定因素。

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