熵基科技2026中报：营收+18.20%扣非-64.00%，汇兑与商誉减值拖累利润，海外收入占比升至79.93%

一、战略主题演变：从"AI认知赋能"到"降本增效落地"

2025年年报中，管理层将公司定位为"全球领先的AI认知智能空间进化服务商"，提出以"降本增效"为核心目标、"Change-Maker"文化为引领的2026年经营计划，并将脑机接口纳入长期技术战略版图。2026年半年报延续了这一框架，公司定位更新为"以AI认知为核心驱动的全球领先的智能空间进化服务商"，战略业务领域由四大板块扩展为五大板块——智慧空间、智慧办公、数字身份认证、智慧商业及智慧生活，并明确"持续推进从智能终端和解决方案提供商向AI认知空间智能企业战略升级"。

值得关注的变化在于表述的侧重：2025年报以"技术突破—场景落地—生态共建—全球化布局"为主线描述脑机接口业务；2026年中报则进一步具象化为基于自主研发ZKBrainScape脑机情感大模型，在医疗康复、教育培训、安全生产、消费娱乐四大场景开展技术研究和应用验证，同时明确提示"相关技术仍处于研发探索与应用验证阶段，商业化落地进度存在不确定性"。战略叙事从"布局"转向"验证与风险提示"并存。

二、业务结构变化：外延并表重塑收入结构，传统板块增长趋缓

2026年上半年主营业务收入107,501.88万元，较上年同期的92,562.71万元增长。管理层在收入变动原因中明确，营业收入18.20%的同比增幅"主要系本期新增并购龙之源合并数据，上年同期未将其并表"。

按产品口径的同比看，2026年上半年智慧空间产品收入+0.43%、智慧办公产品+3.88%、智慧商业产品-2.41%、数字身份认证产品-10.46%，智慧空间产品门禁类毛利率同比下降3.77个百分点至46.93%。除并表因素外，内生业务增长动力有限。

增长引擎的切换信号明确：其一，智慧生活板块（龙之源户外追踪相机及智能家居）成为新的收入增量，其中户外产品上半年收入13,257.38万元、毛利率49.36%，智能家居1,217.34万元、毛利率35.42%；其二，数字身份认证业务连续收缩，占比由2024年的5.75%降至2026年上半年的3.35%，证卡类产品毛利率仅11.92%；其三，智慧商业收入占比降至2.63%，较2025年报提出的"蓄势待发"尚有距离。

三、关键措施执行情况："降本增效"与"卖产品向卖服务"转型的推进与分化

对照2025年报披露的2026年经营计划，上半年执行情况呈现分化：

已取得实质进展的领域：- 销售模式转型：2025年经销收入143,640.79万元、占主营业务收入67.64%；2026年上半年经销收入62,866.66万元、占比降至58.48%，直销收入446,352,150.41元、同比增长40.02%。经销增速（+3.60%）显著低于直销，对应"国际市场推进渠道上云、发力SI市场、从'卖产品'向'卖服务'转型"的计划。- H股上市：2025年报将"推进境外发行H股上市工作"列入2026年计划，中报确认"正在筹划境外发行股份（H股）并申请在香港联合交易所有限公司上市"，以打造国际化资本运作平台。- 研发降本：上半年研发投入8,882.18万元，同比下降14.65%，管理层解释为"研发人员减少导致职工薪酬减少所致"，与"降本增效"目标一致。

未按原计划推进或成效偏弱的领域：- 募投产能收缩：混合生物识别物联网智能化产业基地项目调减投资总额11,000.00万元至32,689.94万元并延期至2026年9月30日，管理层披露"考勤门禁行业市场竞争加剧、部分原材料价格上涨，叠加美元贬值导致汇兑损失增加"使该项目效益未达预期；多模态生物识别数字化产业基地建设项目因"相关产品订单未达预期、现有产能能够满足业务需要"被终止；美国制造工厂建设项目延期至2027年8月31日，目前处于预生产阶段。- 费用管控分化：销售费用238,548,331.91元（+13.78%）、管理费用73,446,857.65元（+28.10%），两项增幅均高于收入增幅，管理层归因于龙之源并表。

四、核心能力建设：研发投入收缩，专利与标准积累仍在加码

研发投入金额与占比连续下降：2025年全年研发投入1.85亿元、占比8.66%，低于2024年的2.15亿元和10.82%；2026年上半年进一步降至0.89亿元、占比8.09%。研发人员数量2025年末为951人，较2024年的1,118人减少14.94%，占比由31.42%降至27.57%。管理层将上半年研发投入下降直接归因于研发人员减少。

与此同时，专利与著作权数量仍保持增长（期末专利1,303件，其中发明专利246件），上半年在研项目集中于AI智能体门禁终端、多模态手掌识别、MQTT统一通讯协议及Matter标准适配的IoT平台、脑机-眼动融合、多通道脑电等技术方向。公司强调继续参与41项国家及地方行业标准制定，并依托东莞、泰国、美国三位一体全球制造体系与62家境外控股子公司支撑全球化布局。整体看，公司在以"控制人力成本"换取报表利润与"维持技术资产积累"之间选择了前者，研发强度指标走低。

五、财务表现与经营质量：收入增长依赖并表，利润受汇兑与减值双项挤压

管理层对利润变动的解释集中于三项非经营性因素：一是财务费用由上年同期的汇兑收益转为汇兑损失，财务费用18,058,271.23元，同比增长167.09%；二是计提资产减值损失48,556,226.49元，同比扩大420.44%，"主要系本期计提商誉减值损失增加所致"，公司商誉余额由2025年末的239,061,688.95元降至2026年6月末的206,520,555.18元；三是因取消、修改股权激励计划一次性确认股份支付费用-1,793,200.00元。剔除股份支付影响后净利润11,773.39万元，同比增长1.09%，表明主业盈利基本走平而非趋势性恶化。

收购对赌期间的"一正一负"值得关注：基于龙之源收购协议，公司对或有对价公允价值进行重估，确认交易性金融负债公允价值变动收益4,363.67万元（非经常性损益合计4,926.91万元的主要构成），交易性金融负债由期初208,175,000.00元降至期末126,147,273.71元——即管理层预计龙之源业绩承诺完成度低于收购时预期，因此调减应付对价。同一报告期内，对应标的形成的商誉计提减值，形成"少付款的收益"与"投资缩水的损失"并存的组合，反映并购标的经营表现弱于交易时点预期。中报亦据此新增"收购子公司存在的风险"，提示商誉减值、整合协同、业绩承诺无法实现及补偿履约三重风险。

经营质量方面：经营活动现金流量净额0.50亿元，同比下降70.16%，管理层归因于"购买商品、接受劳务支付的现金流增加"，对应存货由2025年末的468,837,064.12元增至658,591,157.42元、占总资产比例由9.46%升至13.33%，原因包括"原材料战略备库"及汇率影响，期末存货跌价准备计提比例5.92%。应收账款账面余额71,490.31万元，占当期营业收入65.08%。货币资金充裕（期末13.01亿元），短期借款1.20亿元，为H股筹划及后续投入留有空间。

六、风险认知的演进：海外敞口继续放大，风险清单新增并购维度

两份报告的风险框架高度一致，但有三点边际变化：其一，海外收入占比由75.71%升至79.93%，管理层同时提示"大量国内友商转向出海"加剧了海外市场竞争，风险敞口双向放大；其二，新增并购风险条目，与商誉减值实际计提同步出现，风险表述由"预计形成较大金额商誉"转向对已发生减值的消化；其三，原材料风险表述细化，明确存储芯片、主控芯片、PCB等核心元器件价格"受全球供需格局、AI产业需求变化等多重因素影响，存在大幅波动风险"。人民币汇率风险在2026年上半年已从警示变为实际损益——财务费用由此转正。

综合结论

熵基科技2026年半年度的经营面貌可以概括为"外延扩张与内生减速并存"：收入端18.20%的增长主要来自龙之源并表，五大板块中除新增的智慧生活外，智慧空间、智慧办公增长有限，数字身份认证与智慧商业延续收缩；利润端归母净利润-14.56%、扣非净利润-64.00%，汇兑损失与商誉减值构成双重拖累，剔除股份支付影响后净利润仅+1.09%。管理层推动的"降本增效"在执行层面体现为研发投入及人员收缩，而销售与管理费用因并表抬升；销售模式上直销增速40.02%、经销占比由67.64%降至58.48%，海外收入占比升至79.93%，"卖服务"转型与全球化布局在报表端已有结构性体现。龙之源收购进入业绩承诺检验期，或有对价调减与商誉减值同期的组合，提示并购协同效益兑现尚需时间。公司整体净现金充裕、境外毛利率（55.79%）仍显著高于境内（31.99%），但内生增长引擎与盈利质量修复是后续观察重点。

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