尔康制药2026年半年报管理层讨论：双主业收入承压盈利改善，锂矿提质与AI+辅料推进

一、战略主题演变：从"医药+新能源"到"新能源+医药"，主线由稳增长转向提质增效

2025年年报中，管理层将战略定调为"医药+新能源"双主业，新能源板块被定义为"第二增长曲线"与"新的利润增长点"，全年经营主线是"稳中求进、以进促稳"，并明确了五项2026年经营计划，包括把握GMP新规机遇、锂矿选厂"复盘诊断、精准补短、效能跃升"、非洲药厂建成投产、布局海外矿产与能源供应公司、启动"AI+辅料"战略。

2026年半年度报告中，战略表述发生两处明显调整：

管理层对行业环境的定性从"复苏、量质齐升"转向"结构性调整、分化加剧、产能出清"，语气更趋审慎；战略重心则从2025年的"产能爬坡、开辟新引擎"切换到2026年上半年的"存量提质增效"——尼日利亚锂矿选厂从"0到1"起步、产能爬坡阶段，进入以技改、降本、提指标为核心的精细化运营阶段。

二、业务结构变化：收入全面回落，增长引擎切换为结构性和毛利率驱动

2025年年报与2026年半年报收入构成对比（单位：万元）：

2026年上半年营收同比下降16.77%，两个主业板块收入同步回落，其中新能源板块收入下降24.42%、医药板块下降15.29%。2026年一季度报告已提示，营收下降主要系复合辅料系列产品销量及销售收入减少所致，半年报辅料大类收入-19.50%延续了这一趋势。

值得关注的是盈利端的结构性改善：上半年净利润4,446.90万元（+18.16%），扣非净利润4,118.97万元（+24.75%），与收入下滑方向相反。支撑点在于毛利率：医药行业毛利率33.01%（同比+7.49个百分点），辅料毛利率35.48%（同比+14.10个百分点），海外地区毛利率33.54%（同比+16.09个百分点）；而新能源行业毛利率27.00%（同比-9.25个百分点），是毛利率改善中的反向变量。

分板块看，管理层列示了三个结构性亮点，与报表口径存在可对照的差异：

• 核心注射用辅料：管理层称"该板块营收同比增幅超10%"，以定制化服务绑定创新药客户；但分产品口径下辅料收入整体下降19.50%，两者差异或源于统计范围不同（辅料大类中含药用乙醇、药用甘油等大宗品种），口径差异本身值得持续跟踪。
• 改性淀粉及植物胶囊：上半年营业收入6,468.64万元，同比增长107.23%，管理层归因于全球植物基消费趋势及海外欧美市场渗透率提升。
• 新能源材料：管理层称"产品市场价格较同期大幅上涨、套期保值工具应用，有效保障了新能源材料业务的稳定贡献"，但报表口径下该板块收入-24.42%、毛利率-9.25个百分点，反映碳酸锂市场"先扬后抑"行情下量价两端的实际压力，套期保值工具（期末衍生金融资产256.21万元，期初为0）已开始发挥作用。

三、2026年经营计划执行情况：五项计划均有落地动作

对照2025年年报披露的2026年经营计划与半年报的执行披露：

2025年报规划的最具增量含义的两项——非洲医药产能投产、AI+辅料战略——上半年均处于投入布局阶段：非洲方向以新设能源与矿业公司推进，AI方向完成组织与产品底座搭建，两者尚未形成收入贡献。报告期投资额1,221.41万元，同比下降55.55%，显示公司在新项目上以设立架构、储备资源为主，资本开支节奏偏谨慎。

四、核心能力建设：研发投入回升，产品资质小幅扩容

2026年上半年研发投入2,260.42万元，同比增长13.38%，扭转了2025年的收缩态势（2025年全年研发投入下降0.21%、研发人员减少2.27%）。专利数量与上年末持平，原料药获批品种由73个增至74个，增量来自原料药氢氧化钠在CDE平台的技术激活。研发方向上半年明显向"AI+辅料"和注射用高端辅料倾斜，管理层称生物合成技术、定制化辅料配套方案是中长期方向，能力建设重心从传统辅料品种扩张转向智能化与高端化壁垒构建。

五、财务表现与经营质量：净利润改善与现金流收紧并存

2025年全年亏损37,981.76万元，主因是计提资产减值损失35,823.08万元；2026年上半年实现盈利且扣非利润增速高于利润总额，盈利质量有所改善。但经营现金流由2025年同期正4,584.22万元转为-15,404.95万元，管理层解释主要系矿石原料存货增加、购销现金净额减少所致；期末存货75,016.46万元，较上年末增长46.52%。同期短期借款余额68,933.33万元，较上年末增加约1.38亿元，货币资金88,431.33万元（占总资产17.76%）。资金占用上升与借款增加相互印证，矿石备货策略对流动性的影响值得持续观察。

费用端的变化同样指向经营策略调整：销售费用3,134.71万元（+32.02%，管理层归因于推广费用增加，与海外展会及生物制剂客户拓展相关）；管理费用8,165.81万元（-25.73%）；财务费用由正转负至-163.67万元（汇兑收益增加）。投资收益30.09万元（-89.61%），系到期理财产品收益减少，理财类非经常性收益贡献明显弱化，上半年非经常性损益合计仅327.93万元，利润更多来自主营业务经营。

六、风险认知的演进：框架未变，应对工具升级

2025年年报与2026年半年报披露的风险框架一致，均为四类：个别国家经济、环境政策变化风险；战略布局及管理风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险。变化体现在两点：

• 风险敞口描述扩容：2025年年报风险提示聚焦尼日利亚锂矿选矿厂与坦桑尼亚综合制剂项目；2026年半年报将坦桑尼亚、柬埔寨以及尼日利亚大输液项目一并纳入，海外布局的国家与业态范围扩大。
• 应对措施具体化：原材料风险应对从"合理运用金融工具"升级为"采购—套保—销售"闭环管理，2025年11月经董事会、12月经股东大会审议通过衍生品投资审批，上半年已开展商品期货套期保值（期末商品期货合约账面1,986.07万元，占期末净资产0.49%）；汇率风险应对细化至"全球资金头寸实时监控、衍生品交易自动化处理"。

管理层对风险的总体判断趋于审慎：对境外合规、跨国管理、原材料与汇率波动的披露篇幅均较上年同期增加，应对工具从制度层面落地到实际持仓层面。

七、综合结论

综合两份报告的纵向对比，尔康制药正处于双主业战略的承压与换挡阶段：2025年以新能源板块2,034.56%的收入增速确立第二增长曲线，2026年上半年两个主业板块收入同步回落，增长引擎切换为存量业务的毛利率改善（医药+7.49个百分点、辅料+14.10个百分点）与细分品类的结构性放量（改性淀粉及植物胶囊+107.23%、核心注射用辅料增长超10%）；战略重心从产能建设转向精细运营，锂矿选厂技改、非洲能源与矿业架构铺设、"AI+辅料"落地是执行层面的三条主线，但新布局尚处投入期，收入贡献尚未体现。盈利能力改善与经营现金流-436.04%、存货+46.52%并存，反映出盈利修复与资金占用之间的平衡是后续需要持续跟踪的变量；管理层对行业定性和风险提示的表述较上年更为审慎，套期保值等对冲工具已由规划转为实际持仓。

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