山水比德2026年中报：营收降13.72%、亏损扩至0.38亿元，"品质年"扭亏承压

一、战略基调：从"市场年"扩张到"品质年"提质，成本压力跨期显现

2025年年报将当年定义为"市场年"，管理层明确表示通过增设分支机构与子公司、扩容团队、加大市场投入，换取新签合同额11.20亿元（+57.95%）与营业收入4.73亿元（+3.00%）的增长，代价是当期归母净利润-2,625.82万元、由盈转亏。在该年报的"下一年度经营计划"中，管理层将2026年定调为"品质年"，提出"致力于实现高品质设计与高品质交付""全力实现年度扭亏为盈的经营目标"。

2026年半年报的实际经营数据与上述目标形成明显落差：

半年亏损3,796.07万元，已超过2025年全年亏损额（2,625.82万元）。管理费用同比+15.09%，公司给出的解释是"人员薪酬（去年下半年扩编部分成本本期全额计入）及股权激励增长所致"，这与2025年"市场年"组织扩张的投入节奏直接衔接，显示扩张成本对2026年上半年的利润表仍有跨期影响。财务费用同比+402.84%，系银行利息收入减少及借款利息支出增加所致。2025年股票期权激励计划第一个行权期因业绩考核不达标，公司注销股票期权136.75万份（首次授予118.75万份、预留授予18.00万份），亦侧面印证业绩目标未达成。

二、业务结构：EPC淡出主营业务表述，建筑设计成为增长点

两期财报对主营业务的界定发生实质变化。2025年年报将主营业务表述为"景观设计业务、建筑设计业务和园林绿化工程总承包（EPC）业务"；2026年半年报将主营业务重新界定为"景观设计业务、建筑设计业务"，并新增"以数智科技、城市更新、微改造、特色IP文旅和城市公共基础设施投建管维为主业"的表述。EPC从主营业务框架中退出，与收入结构变化互为验证——管理层将上半年营业收入-13.72%归因于"上期存在EPC业务收入，而本期该项业务未产生收入"。

从分产品收入看增长引擎的切换：

社区景观作为基本盘收入规模收缩且毛利率明显下行（收入-11.58%的同时营业成本+10.11%），"好房子"周期下的高改需求尚未在报表中体现为盈利能力改善。与之相对，居住建筑设计收入同比+166.77%，延续2025年"拓展建筑"战略的放量态势（2025年居住建筑收入2,715.17万元、同比+215.46%），成为上半年少数实现高增长的产品线；2025年建筑设计一体化合同额1.72亿元，公司并购的控股子公司上海雅思建筑规划设计有限公司2026年上半年实现营业收入3,432.65万元、净利润542.68万元（2025年全年分别为5,092.07万元、676.83万元），建筑业务对合并利润的支撑作用显现。

新业务方面，2026年上半年数智科技业务推进至商业化节点：发布"山水智境"4.0数智设计产品体系，山水AI平台"正式投入商用"；知识产权矩阵新增1项发明专利、1项实用新型专利、2项外观专利、5项软件著作权。投资端合资设立北京山水小熊建筑规划设计有限公司，聚焦建筑景观一体化服务。此外，公司上半年新设山水您好、广州寰瑞投资等主体，延续外延布局。

三、2025年经营计划执行对照：一体化落地，扭亏目标未及

对照2025年年报提出的2026年五项经营重点，各方向执行进度不一：

• 建筑景观一体化：居住建筑设计放量、北京山水小熊落地，2025年首个一体化标杆项目定州鹏洲云璟已交付，战略方向执行有实质进展。
• 扭亏为盈目标：上半年归母净利润-3,796.07万元，与"年度扭亏为盈"目标差距明显；上半年亏损主要受信用减值损失2,157.28万元（占利润总额比例56.55%，系应收账款、其他应收款计提坏账准备）、资产处置损失137.74万元及管理费用刚性上升共同影响。
• 科技与文化双轮驱动：研发投入金额同比微降1.07%，占营收比例升至8.71%，强度提升但绝对投入小幅收缩。
• 应收账款管理：期末应收账款3.22亿元，占总资产31.53%，较上年末3.43亿元略有压降，但存量规模仍高；货币资金4.90亿元中3,205.00万元受限（保函保证金及诉讼冻结的银行存款），上半年经营性现金流净流出同比扩大24.81%，管理层归因于"诉讼冻结资金增加导致经营活动现金流出增加"。
• 合同负债：期末5,439.62万元，较上年末4,535.29万元增长，显示预收款项有所增加。

四、核心能力建设：研发强度提升，知识产权与奖项扩容

2025年年报披露研发投入3,704.37万元、占营收7.83%；2026年上半年研发投入1,691.93万元、占营收8.71%。研发强度在上半年收入收缩背景下逆势提升。累计算法备案、专利与软著数量继续增长：截至2026年6月末累计拥有42项外观设计专利、30项实用新型专利、5项发明专利、95项计算机软件著作权及2项作品著作权（2025年末对应为40项、29项、4项、90项、2项）。"景观施工图智能设计系统"与"数速植绿-AI植物自动设计系统"获评广东省名优高新技术产品。

品牌与资质层面，公司2026年上半年新增"2026房建供应链企业综合实力TOP500首选供应商·特色设计类榜首""2025中国房企产品力年度排行榜景观设计力榜首"等荣誉，累计获奖1,070项（其中国际奖项319项），较2025年末的990项（国际279项）继续扩容；除广州总部外城市公司由21个增至23个，新增泰安、济南两地。人员规模方面，期末员工总数1,330人，较2025年末的1,326人基本持平，在营收收缩背景下人均产出承压。

五、财务质量：毛利率下行、减值高企与现金流压力并存

毛利率维度，2025年设计服务毛利率46.44%（同比-4.76个百分点）、社区景观48.59%（-3.26个百分点）；2026年上半年社区景观毛利率进一步降至36.60%（-12.48个百分点），居住建筑毛利率44.72%但同比亦下降12.34个百分点，成本增速显著快于收入增速（+243.40%对+166.77%），反映出项目定价与人力成本之间的剪刀差扩大。

现金流维度，经营性现金流净额-0.52亿元，同比流出扩大24.81%；投资活动现金流出同比减少98.56%（上期购买理财产品、本期无此业务）；筹资活动现金流净额-748.61万元，系偿还短期借款所致。资产负债表方面，短期借款期末7,928.00万元，较上年末8,039.41万元小幅压降；应收账款占总资产比例31.53%，与上年末31.89%基本持平；存货1,885.42万元，较上年末1,000.20万元增长，与工程业务材料采购增加相关。截至期末，公司尚有一笔与定安县发展控股有限公司的合同金额19,547.94万元的重大合同处于履行中，本期确认销售收入为0。

六、风险认知：清单收窄，聚焦竞争与回款

2025年年报列示四类风险（市场竞争加剧、新业务拓展、应收账款回收、募集资金投资项目不达预期），2026年半年报缩减为三类，删去募投项目不达预期风险，并删除新业务风险中"EPC工程总承包"的表述，仅保留数字科技与"设计+"全过程咨询。留存的三类风险中，市场竞争风险的定性明显强化：新增"建设用地进一步管控收紧、新增用地优先保障重大项目和民生设施、经营性房地产用地受限"等表述，应对方向转向"十五五"国家战略、城市更新与生态修复、乡村振兴存量盘活等政策支持领域。应收账款回收风险的表述与应对措施（前端客户准入、账龄分类管理、法务催收）在两期报告中高度一致，结合上半年信用减值损失2,157.28万元占利润总额56.55%的实际情况，显示该风险敞口尚未收窄。

综合结论

2026年半年报呈现的战略图景是：公司正从2025年"市场年"的规模扩张路径向"品质年"的提质路径切换，但切换过程中的成本刚性（扩编人员薪酬全额计入、股权激励费用）、毛利率下滑与应收账款减值三者叠加，使上半年亏损规模超过2025年全年，与年报设定的年度扭亏目标之间形成较大缺口。业务层面，社区景观基本盘收入与毛利率双降，EPC收入归零并退出主营业务表述，而建筑设计（居住建筑收入+166.77%）与数智科技（山水AI平台商用）承接增长职能，收入引擎切换的迹象明确但体量尚不足以对冲基本盘收缩。研发强度逆势提升、知识产权与行业奖项持续扩容，构成支撑中长期转型的能力基础；应收账款高企与诉讼冻结资金对经营现金流的侵蚀，则是管理层在两期报告中持续提示、尚待化解的核心经营变量。

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