博云新材2026年半年报：硬质合金量价齐升净利增1911.60%，航空航天收入占比降至19.41%

一、战略主题演变：从"双主业协同创新"转向周期红利驱动下的板块分化

2025年年报将当年定义为"十四五"规划收官的关键之年，管理层以"面对复杂严峻的外部环境和竞争压力"定调宏观环境，提出"聚焦主责主业，持续深化航空航天与硬质合金两大主业的协同创新，开拓国内国际市场"。

2026年半年报未再给出年度性战略定调表述，报告期经营情况以板块拆分呈现，核心定性为"主营业务经营格局稳定，整体业务展现出较强的抗风险能力与经营韧性"。业绩驱动因素的表述与2025年年报基本一致（"紧抓市场机遇，深耕客户需求""深化产学研合作，持续加大研发投入"），但从利润结构看，经营重心已明显向粉末冶金板块倾斜——管理层在"利润构成或利润来源发生重大变动"项下明确披露："本期利润核心来源为粉末冶金（硬质合金）板块"。

二、业务结构变化：增长引擎切换至粉末冶金板块，航空航天增速放缓

报告期营业收入构成显示，粉末冶金（硬质合金）收入占比由2025年上半年的63.67%升至78.59%，航空航天及民用碳/碳复合材料占比由33.17%降至19.41%：

管理层对两个板块的归因清晰且呈现明显的时间区分度：硬质合金业务"2026年一季度，受主要原材料碳化钨价格持续上涨影响，公司相应上调产品售价，带动该业务板块收入与毛利率同比显著增长；2026年二季度，随着碳化钨市场价格自年内高位回落，产品盈利空间较一季度有所收窄"；航空航天碳/碳复合材料业务"依托较高的行业壁垒及稳定的定型配套体系，该业务持续保持平稳健康发展"。收入增速显示，航空航天板块2026年上半年+10.21%，低于2025年全年的+12.34%，在总营收中的权重继续收缩。

子公司层面同样印证板块分化。博云东方2026年上半年实现净利润1.23亿元，已达2025年全年（1,828.57万元）的6倍以上；长沙鑫航虽仍亏损，但亏损额由2025年全年的1,979.37万元收窄至940.54万元；伟徽新材净利润由224.61万元增至979.86万元：

分地区数据方面，报告期国外地区收入4,671.39万元，同比+129.23%，增速快于国内地区（+86.11%），国外收入占比由5.15%升至6.27%，延续了2025年全年"国内+28.19%、国外+21.60%"的结构，海外拓展呈加速态势。

三、关键措施执行情况：市场开拓兑现于收入端，"两金"管控与现金流同步承压

2025年年报提出的2026年经营计划包含"深化客户关系管理，系统开发新客户资源""推动技术成果转化应用""全面推进降本增效工作，加强'两金'管控力度"等具体任务。对照2026年上半年执行情况：

• 市场开拓：营业收入同比+88.33%，其中国内+86.11%、国外+129.23%，该项计划在收入端得到兑现。
• 技术成果转化：报告期研发投入5,234.06万元（费用化口径），同比+33.34%，管理层归因于"子公司长沙鑫航研发投入增加"。
• "两金"管控：报告期末应收账款5.28亿元，较年初+31.7%；存货8.02亿元，较年初+41.83%，占总资产比重升至22.45%（较年初+4.37个百分点），管理层解释为"子公司博云东方和子公司伟徽新材库存增加所致"；合同资产较年初+135.77%、应付账款较年初+76.18%。营运资金占用扩张与"两金"管控目标之间存在张力。

四、研发投入与核心能力建设：航空航天端投入加码，测试认证壁垒延续

研发投入构成发生结构性变化。2025年全年研发投入为8,368.31万元（含资本化2,642.80万元，资本化率31.58%），同比下降5.81%，占营业收入比例9.19%；2026年上半年研发投入5,234.06万元（费用化口径），同比+33.34%，增长主要来自长沙鑫航，表明资金投向集中于航空机轮刹车系统的研制与攻关，航空航天主业仍是研发资源的优先配置方向。

核心竞争力论述两年口径基本一致，均强调：依托中南大学及黄伯云院士领衔的人才团队，构建"基础研究—应用研究—产业化"创新链；航空制动系统测试中心获CNAS认证，成为国内首个试验能量覆盖0.08MJ至130MJ的航空机轮刹车性能测试机构；C919飞机碳刹车盘一致性批产放行试验结果与经FAA认证的霍尼韦尔南湾试验台架一致。2025年年报披露全年获6项发明专利授权、完成某碳刹车盘的客户试飞并取得FAA授权的PMA适航取证、获评中国航天科工集团一级供应商；2026年上半年报告未再披露同类的取证与授权进展，半年报披露颗粒度较年报有所差异。

五、财务表现与经营质量：盈利大幅修复，现金流与毛利率可持续性值得关注

三期间主要财务指标对比：

毛利率变动是本报告期最显著的特征。粉末冶金（硬质合金）板块毛利率由2025年上半年的2.62%升至40.32%（同比+37.70个百分点），2025年全年为12.59%；航空航天及民用碳/碳复合材料毛利率由53.43%升至56.56%（同比+3.13个百分点）。管理层明确归因"售价增幅远超成本增幅"，即涨价周期下的价差扩张，而非成本结构的根本性改善。

值得关注的矛盾点集中在盈利质量与现金流的背离：归母净利润同比增长1,911.60%，但经营活动现金流量净额为-4,353.89万元，同比-17.83%；2025年全年经营现金流曾达1.01亿元。负债与营运资金项目同步扩张——应收账款较年初+31.7%、存货较年初+41.83%，叠加报告期计提资产减值损失4,009.94万元（占利润总额-20.04%，因"原料价格下降，部分产品市场可变现净值低于账面价值"及预付账款坏账）和信用减值损失1,517.27万元。此外财务费用同比+358.56%，系欧元、美元汇率下降致汇兑损失增加。

管理层对上述盈利弹性已给出明确持续性判断：2026年一季度报告提示"若硬质合金主要原材料价格保持基本稳定，根据现有库存和月均销量情况，硬质合金产品目前的高毛利率水平无法长期持续"；半年报进一步确认二季度随碳化钨价格回落"盈利空间较一季度有所收窄"。原材料价格周期主导的盈利弹性，其持续性取决于上游价格走势与公司库存策略。

六、风险认知的演进：价格周期风险被纳入，风险清单表述细化

2025年年报列示的风险为四项：经营管理风险、存货较大的风险、人力资源风险、市场开拓风险。2026年半年报列示为：经营管理与内部控制风险、存货余额较大及跌价风险、核心人才流失与人力成本上升风险、产能释放与市场开拓不及预期风险。条目数量相同，但定性颗粒度细化，主要体现在三处：

• "存货风险"升级为"存货余额较大及跌价风险"，对策中新增"加强对重点原材料及产品价格波动的研判"，与报告期发生的存货跌价计提形成呼应；
• "经营管理风险"扩展为"经营管理与内部控制风险"，强调随新建/改扩建项目投产、产能大幅提升后对战略规划与资金管控的要求；
• "市场开拓风险"明确为"产能释放与市场开拓不及预期的风险"，指向新增产能消化压力。

2025年年报对行业前景的表述整体乐观（商业航天进入高密度发射时代、C919规模化运营、硬质合金市场规模预计2026年达195亿美元左右）；2026年半年报未再展开行业展望，风险披露的直接性增强——高毛利不可持续的提示出现在一季度，二季度财报即以实际经营数据（盈利空间收窄）予以印证。

七、综合结论

2026年上半年博云新材的业绩弹性由硬质合金板块的原材料涨价周期主导：碳化钨价格上涨带来的量价齐升，使粉末冶金板块毛利率较上年同期提升37.70个百分点、收入增长132.45%，公司整体归母净利润达到1.70亿元，超过2025年全年水平（6,185.36万元）的2倍。与此同时，航空航天及民用碳/碳复合材料收入占比降至19.41%，增速低于上年全年，长沙鑫航连续亏损但幅度收窄，该板块更多体现为高毛利率（56.56%）与认证壁垒层面的"压舱石"属性。经营质量层面，净利润与经营现金流方向背离、存货与应收账款同步扩张、原材料价格下行触发存货跌价计提，均指向报告期盈利的周期属性强于趋势属性；管理层自身亦在财报中连续两次提示高毛利率无法长期维持。公司当前的成长叙事仍依赖硬质合金的量价弹性与航空航天型号放量的时间窗口，后者在在手订单（已签订尚未履行完毕合同对应收入1.35亿元，预计2026至2028年度确认）与研发投入（+33.34%）上尚未充分转化为收入增速。

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