中科环保2026年中报解读：建造业务驱动营收增36.05%，并购落地与海外技术输出加速

一、经营环境与战略基调：从"量的增长"转向"狠抓经营，创新破局"

2025年年报与2026年半年报中，管理层对发展战略的表述保持一致，均以"短期靠绿能做优、中期靠并购做大、长期靠创新做强"为总纲，以"科创＋降碳＋AI"为引擎。差异主要体现在年度执行基调上：

行业判断上，两期报告均确认"运营精益化、价值多元化、能源绿色化"为行业趋势，但2026年半年报新增两点判断：一是全国垃圾焚烧发电厂数量由此前披露的1064家增至1079家、焚烧能力约120万吨/日，且"以技改、改建为名义的存量项目占比显著提升"；二是明确"垃圾焚烧发电企业出海步伐显著加快"，将技术输出与装备出口列为行业拓展增长空间的重要方向，这为公司在2026年7月完成斯特福收购的叙事提供了行业背景支撑。

二、业务板块表现：建造业务成为收入增长主引擎，运营业务毛利率微降

1. 收入结构变化

两期报告均披露占营收10%以上的产品或服务，对比情况如下：

项目建造业务在2026年上半年占营业收入比重升至34.18%（2025年全年为19.39%），其195.64%的收入增速是当期营收整体增长36.05%的主要来源。管理层将营业收入增长归因于"新投产项目及并购项目产能释放，在建项目有序推动施工建设"。值得关注的是，建造业务毛利率仅3.86%，其占比提升直接拉低了整体盈利弹性，这解释了营收增速（+36.05%）与归母净利润增速（+16.03%）之间的剪刀差。

同期，生活类垃圾处理业务收入同比仅增长7.43%，低于处理量增速6.97%对应的弹性，毛利率同比微降0.15个百分点至52.42%，与2025年全年毛利率同比上升0.23个百分点的趋势形成对比。

2. 核心运营指标

2026年上半年上网电量增速（+18.90%）显著高于垃圾处理量增速（+6.97%），管理层在"提质增效"部分披露了对应措施：入炉吨垃圾产汽量同比提升0.16吨、吨垃圾耗电量同比减少1.86度、厂用电率同比降低1.54个百分点，显示运营效率改善对电量产出形成支撑。

3. 战略举措落地：并购与绿色能源多元化

• 并购扩容：2026年4月平南项目（一期600吨/日）完成交割并表；2026年8月中标山西省侯马市垃圾焚烧发电项目（800t/d）。截至报告期末，经许可生活垃圾处理能力19,700t/d，其中已投运12,400t/d、在建2,600t/d。对比2025年年报披露的贵港项目（1,500t/d）及平南项目（1,200t/d）竞得事项，并购重心已由"竞得股权"推进至"交割并表"阶段。
• 绿色热能：已投产项目11个，其中供热项目6个（占比55%），工业管网超百公里、工业热用户超140家；晋州项目基本完成升级改造（预计全年供热能力超20万吨），石家庄热力提升工程计划2026年下半年投产（投产后预计整体供热能力超130万吨/年）。
• 绿色燃料：石家庄天然气提纯项目上半年启动建设、预计下半年投产；绵阳项目上半年完成绿色生物天然气线上交易84.85万Nm³；巴西南马托格罗索州甘蔗制糖工厂沼气提纯项目已完成设备制造及发货。2025年年报中的海外进展为入围《印度尼西亚环境友好型废物转化能源项目供应商名单》，2026年上半年将海外布局落点延伸至设备交付环节。
• 绿色电能：上半年核发绿证50.36万张、交易7.2万张，绿证交易通道已接入中国绿色电力证书交易平台及广州、北京电力交易平台。

三、研发投入与核心竞争力：技术自主可控取得标志性突破

1. 投入与产出

2025年年报经营计划明确提出"确保研发投入不低于3.5%"，2025年全年实际为3.49%；2026年上半年按半年度口径为2.73%，低于该目标线。研发人员数量2025年末为144人、占比13.94%（2024年为112人、11.55%），2026年半年报未披露最新人数。

2. 技术能力建设

两期报告在技术叙事上的关键变化是炉排技术的自主化：

• 2025年年报表述为"消化吸收伟伦炉排炉技术且不断改进"，自主研发的自动燃烧控制系统（ACC）被认定为"国内领先"、部分关键设备达到"国际先进"；
• 2026年半年报新增两处表述：自主掌握了空冷炉排技术；2026年7月收购瑞士斯特福（Stiefel）焚烧炉品牌及全部技术，由"技术被许可方"跃升为"技术拥有者"，形成"空冷+水冷"完整技术集群，公司由此将自身定位从"国内运营商"调整为"全球技术输出商"。

技术产业化方面，2026年半年报披露《研发成果产业化实施规划（2025-2027）》推动9类研发成果及66个产业化项目落地，较2025年半年报披露的"14类研发成果、90个产业化项目"口径明显收敛，规划项目数量调整值得关注。具体技术进展包括：高效SNCR技术已在慈溪项目投用（相同排放值下较常规运行降低运行成本50%至70%），烟气净化APC系统已推广至三台、玉溪、宁波、慈溪等项目，烟气再循环技术在宁波开展工程示范（NOx脱除效率提升20%至40%）。

3. 行业地位

两期报告均维持"国家级专精特新'小巨人'""国内首批（3家）环境服务特级认证企业""中国生活垃圾焚烧行业综合实力二十强"的定位表述。2026年半年报在供热比指标上明确"41%、行业排名前列"，并新增石家庄项目获评河北省住建厅首家项目等级评价3A、智慧电厂项目通过中国信通院可信互联网智能体测试（固废处置及绿色能源领域首家）等认证信息。

四、关键财务与经营质量：利润增速落后于营收增速，现金流保持改善

1. 主要财务指标对比

2. 利润质量拆解

2026年上半年利润增速低于营收增速的成因在费用端亦有体现：

• 营业成本同比增长56.03%，增速高于营收20个百分点，与建造业务放量（毛利率3.86%）及新并购项目并表直接相关；
• 财务费用43,597,620.19元（4,359.76万元），同比+34.65%，管理层解释为"利息收入较上年同期明显减少，利息支出较上年同期有所增加"，与并购项目并表带来的负债扩张及项目建设资本开支（投资活动现金流净额-518,357,323.21元，同比-44.45%）相互印证；
• 销售费用（-9.89%）与管理费用（-0.10%）保持收缩或持平，显示期间费用管控延续2025年的态势（2025年管理费用+18.97%、财务费用+16.49%）。

现金流层面，经营活动现金流净额3.78亿元、同比增长27.04%，增速高于净利润增速，现金含量改善；筹资活动现金流净额由上年同期的-6,748.30万元转为+10,824.35万元，管理层归因于本期取得借款增加，同期公司发行"26中科环保SCP001"超短期融资券（发行利率较上期下降21个基点），可转债发行已于2026年7月24日通过深交所上市审核委员会审议。

3. 分红与回报

2026年半年报审议通过中期利润分配预案：以1,471,880,000股为基数，每10股派发现金红利0.70元（含税）；2025年年报分红方案为每10股派1.00元（含税）。公司于2025年6月披露"质量回报双提升"行动方案，两期报告均将其列为落实事项。

五、风险认知演进与经营计划执行情况

1. 风险因素表述变化

第2项风险的表述由"项目竞价风险"扩展为"保障性收购及电价补贴政策变动的风险"，覆盖范围由新建项目电价竞争性配置扩展至电网全额保障性收购政策的变动。应对措施中，两期报告均强调"拓展项目公司周边供热市场，加大对外供应绿色蒸汽""通过绿证等方式参与碳市场交易获取相应收入，补偿竞价价格带来的收入下降损失"，与公司在绿色热能、绿证交易上的实际投入方向一致。

2. 2025年年报经营计划的执行对照

装备业务是需要跟踪的薄弱环节：2025年年报披露环保装备销售及技术服务收入43,267,356.65元，同比下降59.93%；2026年上半年该业务收入4,675,807.00元（约467.58万元），较2025年上半年的13,339,352.84元（约1,333.94万元）继续收缩约64.95%。在管理层将"向全球市场进行技术输出与装备销售"列为国际化战略核心路径的背景下，装备业务的收入体量尚未体现拐点，其与斯特福收购的协同效应兑现节奏值得持续跟踪。

六、综合结论

中科环保2026年上半年经营呈现"规模扩张提速、盈利弹性承压"的组合特征：营收增长36.05%，主要由低毛利的项目建造业务（+195.64%）与并购项目并表驱动；归母净利润增长16.03%，生活类垃圾处理业务毛利率微降0.15个百分点，财务费用因并购与建设扩张同比增长34.65%。战略层面，公司延续"绿能做优、并购做大、创新做强"的既定框架，平南项目交割、侯马项目中标、斯特福技术收购三项事件分别对应并购与创新的落地，海外业务由供应商名单入围推进至设备交付。经营质量层面，经营性现金流同比增长27.04%、高于净利润增速，中期分红预案延续回报安排。需要持续验证的变量包括：建造业务占比提升后的利润结构修复、装备业务收入收缩与"全球技术输出商"定位之间的差距，以及半年度研发投入占比与"不低于3.5%"计划目标之间的完成度。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。