韶能股份2026年中报管理层讨论：来水回暖与生物质提效驱动归母净利+75.64%，源网荷储与REITs成新主线

一、战略主题演变：从"事业部制改革"递进至"数字化转型+资本运作"

2026年中报的战略基调：管理层以"提质、降本、增效"为经营指导思想和行动纲领，业务概述将清洁可再生能源板块拆分为水电、生物质能发电、源网荷储三个经营单元，并新增两项集团层面举措——统筹推进集团数字化转型（力争2028年全面完成，同步推进业财融合），以及加快推进REITs项目申报发行（定位为优化融资结构、降低资产负债率、提升财务抗风险能力）。

2025年年报的战略基线：在"可持续有效发展"原则下，实施上市以来首次股权激励与首次重大组织变革（餐具、精密（智能）制造、热电三大板块事业部制管理），经营方针强调"释放数智化价值""集采直采、以量换价""盘活资产"，其2026年经营计划尚未将REITs与数字化转型列为专项措施。

分析：战略重心呈现"组织改革→数字化赋能→资本运作"的递进。2026年中报在延续"提质、降本、增效"方针的同时，将管控体系升级（数字化转型）与融资结构优化（REITs）提升为下半年重点，反映经营改善后管理层着手系统性能力建设；能源主业沿"清洁能源发电→算电融合/源网荷储"延伸，服务韶关数据中心集群绿电需求。

二、业务结构变化：电力占比升至46.08%，增长引擎切换至"水电+生物质"

分行业收入结构对比

区域结构同步切换：2025全年广东省内占48.01%、省外占51.99%，2026年上半年省内升至74.62%、省外降至25.38%，省外收入6.39亿元，同比下降11.35%，主要受纸餐具出口业务影响。

增长引擎的切换路径

• 2025全年：生物质售电收入10.55亿元（+85.41%）为最大增量，精密制造+19.65%次之；水电因来水量下降42.87%，售电收入7.65亿元（-23.55%）。
• 2026年上半年：水电收入4.89亿元（+22.39%，入库来水量+19.94%）与生物质售电收入6.28亿元（+43.11%）形成双轮驱动；精密制造营收-11.95%，但管理层表述"利润可比同比增长"。

收缩与加大的业务

• 剥离收缩：2026年上半年转让韶关宏大精密锻造有限公司100%股权（聚焦主业、优化业务结构、盘活闲置资产）；2025年处置郴州百顺大酒店、广东韶能新能源经营管理有限公司51%股权。
• 加大投入：新设广东韶能热电有限公司（整合日昇、旭能生物质电厂资源）、广东韶能精益纸业有限公司（拓展纸品业务）、广东绿洲宇航环保科技有限公司（纸餐具覆膜产品）、深圳绿洲寰宇商贸有限公司（纸餐具出口），以及两家源网荷储项目公司（乐昌清洁电源开发、代理购售电与储能）。

分析：收入结构向电力板块集中，2026年上半年电力（含热力）合计占比48.99%；精密制造处于结构调整期（营收下滑但利润改善），纸餐具收入转正但毛利率仍低，制造业板块盈利弹性弱于能源板块。

三、关键措施执行情况：2026年经营计划的中期验证

分析：源网荷储、生物质、纸品三条线的计划执行度较高；水电二期集控项目由"完成建设并投入运行"调整为"加快推进前期工作"，节奏放缓；并购计划未在中报中延续披露，属于2026年计划中执行信息缺失的领域。

四、核心能力建设：研发强度收缩，智能化改造与装备升级并行

• 研发投入：2025全年0.44亿元，同比下降15.92%，占营收比例0.92%（2024年为1.18%）；2026年上半年0.21亿元，同比下降2.65%。
• 研发人员：2025年末205人，同比下降13.87%，占比4.60%；其中硕士4人（+33.33%），管理层归因于宏大公司引进高科技人才。
• 装备升级：精密（智能）制造高端设备由2025年报披露的2,149台套增至2026年中报的2,300多台套。
• 智能化与技改：水电智能集控中心一期对11座水电站改造，二期推进前期工作；生物质发电2026年上半年厂用电率8.86%（上年同期9.61%），发电标煤耗425.63g/kWh，同比减少6.38g/kWh；纸餐具业务推进自动化、智能化、信息化转型。

分析：研发费用连续两年收缩，能力建设侧重"降本增效型"技改与自动化改造，而非新产品研发扩张；生物质发电效率指标（厂用电率、标煤耗）改善明显，构成单位成本下降的支撑。核心竞争力表述中，2026年中报新增《中华人民共和国生态环境法典》（2026年4月出台）对纸餐具业务的政策支撑，以及生物质CCER方法学征求意见等外部变量。

五、财务表现与经营质量：盈利与现金流双修复，费用与应收需跟踪

关键财务指标对比

关键变动原因与管理层解释

• 盈利：2026年上半年归母净利润1.68亿元，已超过2025全年1.07亿元；扣非净利润1.48亿元，为2025全年0.61亿元的约2.4倍。所得税费用同比+44.06%，管理层归因于利润总额增加。
• 现金流：经营现金流净额同比+438.00%，管理层解释为去年同期纸品业务储备浆板支付采购款较多，以及本期水电收入大幅增加；2025全年经营现金流-76.44%，主因水电收入减少及生物质收到以前年度应收账款大幅减少（2024年收到8.35亿元，2025年收到1.67亿元）。
• 成本费用：营业成本同比+3.75%，低于收入增速；管理费用1.23亿元（+22.19%），销售费用-9.27%，财务费用1.16亿元（+1.25%）。
• 补贴依赖度：2026年上半年其他收益0.95亿元，占利润总额37.01%（管理层标注为退税等政府补助、具有可持续性）；2025全年其他收益1.50亿元，占利润总额70.29%。
• 应收账款：由2025年末21.44亿元增至2026年6月末24.49亿元，其中生物质能发电补贴占67.45%；生物质补贴回收出现改善信号，2026年5月至8月每月收到部分补贴。
• 资产负债：货币资金由2025年末3.17亿元增至2026年6月末6.08亿元（占总资产比例由2.47%升至4.64%）；总资产131.20亿元，归母净资产42.44亿元。

分析：经营质量较2025年显著修复——2025年呈现"扣非下滑+现金流收缩+Q4单季亏损0.65亿元"的承压格局，2026年上半年转为"扣非高增+现金流大幅回正"；但应收账款规模仍处高位（占当期总资产18.66%），生物质补贴回款节奏是现金流可持续性的关键变量。

六、风险认知的演进：风险清单扩容，新增"业务进展不确定性"

分析：风险认知呈现两个方向的变化——纸餐具风险归因由"国内禁塑执行不力"转向"国外贸易政策+行业内卷+汇率"的外部多重因素，同时国内政策端出现《生态环境法典》这一利好变量；源网荷储业务规模扩大后，管理层以"业务进展不确定性"回应市场对其兑现节奏的关注，表述趋于审慎。应对措施层面，售电业务新增"补足负荷预测、交易风控、资源聚合能力"及虚拟电厂参与调峰调频辅助服务市场的表述。

七、综合结论

2026年半年度报告是对2025年年报战略基线的验证期：在"提质、降本、增效"方针下，水电来水回暖（入库来水量+19.94%）与生物质机组利用率提升（平均利用小时3,157小时，同比+35.90%）形成双轮驱动，归母净利润与扣非净利润分别同比+75.64%、+174.75%，经营现金流净额3.62亿元同比+438.00%，盈利质量较2025年（扣非-18.58%、现金流-76.44%、Q4单季亏损）明显修复，上半年归母净利润已超过2025年全年水平。

结构层面，电力板块收入占比升至46.08%，能源业务成为利润主支撑；精密制造处于"营收收缩、利润改善"的结构调整期，纸餐具收入转正但毛利率3.29%、纸品毛利率1.38%，制造业板块盈利弹性仍弱于能源板块。成长层面，源网荷储、虚拟电厂、储能、售电构成第二增长曲线，2026年上半年完成平台搭建与牌照申请（虚拟电厂运营商申请获广东电力交易中心审核通过），但收入贡献尚未体现；REITs发行与数字化转型为下半年新增的集团级动作。

需持续跟踪的关键指标包括：应收账款24.49亿元（其中生物质补贴占67.45%）的回款节奏、管理费用+22.19%的后续走向、水电智能集控二期建设进度、精密制造出口业务的恢复程度，以及纸餐具海外基地投产与减亏进度。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。