双塔食品2026年中报解读：四大主业收入全线回升，盈利承压且新增出口关税风险预警

一、战略主题演变：从"打造全产业链龙头"到"聚焦主业、循环产业链"

2025年年报中，管理层将发展战略概括为三条主线：突出主业（以"打造豌豆全产业链龙头"为目标）、全产业链（"1+N"全封闭循环产业链条）、研发驱动。2026年半年报的核心表述为"坚持做大做强做精主业的发展思路，聚焦主业发展，优化产品结构，致力发展循环产业链条，加大研发投入，提升产品附加值"。

两期表述高度连贯，战略重心未见转移，始终围绕豌豆深加工纵向延伸。区别在于措辞由年度报告中的目标导向（"打造龙头"）转为半年报中的执行导向（"聚焦主业、优化结构"），同时循环产业链的表述在半年报社会责任部分升级为"1+10循环产业链条"，链条环节由"废水沼化发电-生物质天然气"扩展至"沼气提纯天然气-沼液灌溉有机蔬菜"，产业链闭环程度有所加深。

二、业务结构变化：四大主业收入全线回升，增长引擎切换至膳食纤维与淀粉

从收入构成看，2026年上半年主营业务结构较2025年全年保持稳定，但各品类增长动能发生明显变化。

2025年全年，豌豆干淀粉（-38.33%）、膳食纤维（-27.75%）、食用蛋白（-7.87%）三大品类收入同步收缩，仅粉丝保持增长。2026年上半年这一局面逆转，四大主业产品收入全部转正，其中膳食纤维（+28.10%）、豌豆干淀粉（+20.68%）增速居前，粉丝（+15.89%）次之，食用蛋白（+4.93%）恢复最慢，仍是收入占比最高的单品（37.45%）。"其他"类收入继续下滑（-12.65%），对总收入的拖累仍在。

分地区看，2026年上半年国内收入6.18亿元（+9.55%）、国外收入5.05亿元（+4.65%），国内增速快于国外，与2025年全年国内收入大幅下滑（-20.59%）、国外相对抗跌（-2.94%）的格局形成对照，内外市场动能发生互换。

毛利率层面值得关注的结构性矛盾：2026年上半年豌豆干淀粉毛利率为-33.86%，虽较上年同期提升4.44个百分点，但该产品仍处于收入低于成本的负毛利状态；同期国内毛利率18.17%（+15.22个百分点）与国外毛利率20.88%（-14.55个百分点）一升一降，海外市场毛利率显著回落，与食用蛋白毛利率下降4.26个百分点相互印证。

三、关键措施执行情况：海外布局持续推进，泰国工厂仍处投入期

2025年年报披露投资活动现金流出同比增长59.94%，"主要系泰国和四川子公司固定资产增加所致"，公司在泰国设立豌豆深加工子公司THAI GEMINI FOOD CO., LTD.（注册资本18亿泰铢）并推进产能建设。2026年上半年，泰国子公司总资产55,773.06万元、净资产37,789.42万元，报告期营业收入2,065.88万元，净利润-668.56万元，仍处亏损状态，产能爬坡尚未完成。同期公司新设子公司烟台双塔丝源食品有限公司，合并范围继续扩张。

从执行效果看，海外业务收入2026年上半年同比增长4.65%，扭转2025年全年-2.94%的下滑趋势，但增幅低于国内市场；海外毛利率则从2025年全年的27.99%降至20.88%，海外扩张处于"收入恢复、盈利承压"的阶段。

研发驱动方面，2025年全年研发投入0.68亿元，同比增长2.84%，占营业收入比例由2.68%升至3.18%；研发人员由91人增至121人（+32.97%），占员工总数比例由11.50%升至16.64%。在研项目集中于鹰嘴豆油提取及副产物综合利用、豆球蛋白与糖蛋白等健康食品成分工艺、豆类蛋白绿色高质加工技术，均指向蛋白与纤维深加工的高值化方向，与"全产业链"战略一致。

四、核心能力建设：规模与全产业链优势延续，研发强度提升

2026年半年报核心竞争力表述延续四项优势：原料采购优势、规模优势、技术和研发优势、豌豆全产业链优势。其中规模优势表述为"全球最大的豌豆蛋白生产企业、全球最大的龙口粉丝生产企业，豌豆蛋白、粉丝、膳食纤维产能多年稳居行业第一"；技术优势强调同时掌握生物发酵工艺、干法工艺、新干法工艺三种豌豆蛋白提取技术，并拥有行业唯一院士工作站。

与2025年年报相比，核心竞争力框架未变，但原料采购优势的表述有所强化，新增"加大豌豆原料储备，与全球知名粮商紧密合作"的举措，对应2026年上半年存货由上年末的8.32亿元增至9.61亿元（占总资产比例由17.89%升至21.47%）的变化，原料储备是存货上升的重要原因之一。

五、财务表现与经营质量：收入恢复增长，利润与现金流反向分化

2026年上半年呈现"增收不增利"格局：毛利率由上年同期的17.92%升至19.39%（提升1.47个百分点），但净利润反向下滑39.02%。费用端是主要拖累：财务费用0.18亿元，同比激增546.38%，延续2025年全年财务费用+391.99%的趋势（2025年年报披露系汇率变动导致的汇兑损益变动所致）；管理费用0.44亿元（+34.76%）；销售费用0.53亿元（+12.79%）。此外，资产减值损失0.37亿元，占利润总额比例达-90.23%，对当期盈利构成显著侵蚀。2025年全年资产减值损失为1.26亿元，占利润总额比例-290.97%，减值压力由2025年延续至2026年上半年。

现金流端明显改善：经营活动现金流量净额由上年同期的-1.79亿元转为+1.27亿元，2025年全年该指标为0.91亿元（同比-72.07%），2026年上半年单半年经营现金流已超过2025年全年水平。资产负债表方面，货币资金由上年末的7.32亿元降至3.84亿元（占总资产比例由15.74%降至8.59%），短期借款由12.79亿元降至8.43亿元（占比由27.48%降至18.83%），长期借款增至3.34亿元，负债结构向长期化调整。

六、风险认知的演进：新增出口关税与政策风险维度

2025年年报列示的风险为四项：原料价格波动、产品销售结构与市场分布变化、劳动力成本上升、食品安全事件影响。2026年半年报在前四项基础上新增第五项——"公司豌豆蛋白产品主要出口国家的政策变化、关税变化等事项带来的不确定性和潜在风险"。

这一新增风险维度与公司业务结构直接相关：食用蛋白（收入占比37.45%）以国外销售为主，2026年上半年国外收入5.05亿元（占44.97%），海外市场毛利率同比下滑14.55个百分点已反映外部环境的边际变化。管理层对风险敞口的判断由原料端、需求端向贸易政策端延伸，风险认知趋于审慎。

综合结论

双塔食品2026年上半年管理层讨论与分析呈现三条主线：其一，四大主业收入全面恢复增长，膳食纤维与豌豆干淀粉由2025年的大幅收缩转为最高增速，收入端的萎缩态势得到扭转；其二，盈利端持续承压，汇兑损益、管理费用上升与资产减值三者叠加，使毛利率改善未能传导至净利润，归母净利润同比下滑39.02%，资产减值连续两个报告期对利润构成大额侵蚀；其三，战略执行上延续"豌豆全产业链"路径，泰国工厂建设推进但仍处亏损期，海外业务收入恢复而毛利率回落，同时管理层在风险提示中新增出口国政策与关税变化维度，反映出对海外市场不确定性的关注上升。经营现金流由负转正与负债结构长期化是报告期内的积极信号，但豌豆干淀粉持续负毛利、存货攀升及减值压力仍需跟踪。

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