富春环保2026中报解读：有色金属资源化跃居第一大收入来源，盈利高增但经营现金流回落

战略基调整体延续，"十五五"开局锚定提质增效

2025年年报将当年定位为"'十四五'收官与'十五五'谋划的关键之年"，提出"牢牢把握高质量发展主题和稳中求进的总基调，拓宽业务范围"；2026年半年报则将报告期定位为"'十五五'规划的开局之年"，延续"高质量发展主题"与"稳中求进、提质增效"的工作总基调，发展愿景保持一致，均为打造"国内一流、行业领先的'科技型能源及环境治理综合服务商'"。

两家报告期在宏观政策层面均获得密集支撑。2026年上半年，国家发改委等五部门印发《关于开展重点行业节能降碳改造攻坚三年行动的通知》，国家发改委、国家能源局发布《新型能源体系建设"十五五"规划》，此后《循环经济发展"十五五"规划》《固体废物污染防治"十五五"规划》《生态环境监测"十五五"规划》相继落地。管理层在2026年中报中明确将热电联产业务定位为"能源保供兜底、电网调峰支撑双重核心价值"，将固废（危废）资源化业务定位为"全产业链协同发展主线"，政策表述较2025年更为具体。

业务结构：有色金属资源化跃升为第一大收入来源

2025年度热电联产与有色金属资源化收入占比分别为46.99%和48.51%，基本相当；2026年上半年有色金属资源化收入占比升至54.12%，热电联产占比降至38.59%，收入结构发生实质性切换。

有色金属板块的规模增长伴随盈利能力改善。2026年上半年该板块毛利率16.03%，同比提升3.71个百分点，而2025年度该板块毛利率为10.10%、同比下降1.63个百分点，量价齐升态势明显。报告期内有色金属回收利用业务实现销售精锡3,609吨、黄金108千克、白银5,828千克、电解铜1,889吨。管理层在"质量回报双提升"行动方案落实情况中披露，固（危）废资源化板块"紧抓上半年金属市场上行机遇"，同时汇金环保二期扩建项目已进入土建施工阶段，产能扩张正在推进。

热电联产业务方面，2026年上半年收入同比+1.88%，基本保持稳定。其中清洁热能收入10.19亿元、同比+4.60%，清洁电能收入2.26亿元、同比-8.86%。截至报告期末，该板块已建成总生产规模为三十六炉二十四机，总装机容量383兆瓦、锅炉蒸发量4,600吨/小时，与2025年末持平。

分地区看，浙江省收入22.69亿元、同比+38.77%，山东省收入1.99亿元、同比+70.78%，两者为主要增长来源。山东省收入高增但毛利率仅1.55%（同比+7.96%），与子公司山东中茂经营状况相关——该公司2026年上半年净利润为-1,446.84万元、期末净资产为-20,446.37万元，仍处于亏损状态。

关键措施执行：在建项目从审批走向施工

对照2025年年报提出的2026年度经营计划，主要举措在2026年上半年均取得阶段性进展：

• 湖北宜城热电联产项目：2025年年报披露"核准工作已完成，正在进行其他前期审批工作"；2026年中报披露"前期手续正在有序推进"。该项目预期建设2炉1机，预增装机容量12兆瓦、锅炉蒸发量200吨/小时，尚未进入建设阶段。
• 汇金环保二期扩建项目：2025年年报披露"处于环境影响评价、节能评估阶段"；2026年中报披露"正在进行土建施工"，环评批复产能为10万吨/年。项目进度从前期审批推进至施工阶段。
• 智慧电厂复制推广：2025年12月江苏热电智慧电厂一期完成整体验收，系统自动投入率超97%，单炉操作频次由日均2,000余次降至50次以下；2026年上半年一期项目完成整体验收、二期改造工程持续推进，管理层表述为"为后续各基地智慧化改造形成可复制试点经验"，符合2025年年报提出的智慧电厂由"试点"向"能力化"转变的计划。
• 低效业务清退：2025年度对铂瑞能源（会昌）、广州铂瑞能源科技、舟山富春环保商贸、南昌县富燃能源四家子公司实施清算注销；2026年上半年铂瑞能源科技（舟山）有限公司完成清算注销。2025年年报提出的"持续推进低效、亏损业务分类治理"仍在执行。
• 股东回报：2026年5月完成2025年度权益分派，每10股派发现金红利1元，累计现金分红8,650万元；2026年中期董事会审议通过每10股派发现金红利0.50元（含税）的利润分配预案，预计分配现金股利4,325万元。中期分红为新增安排。

研发投入与核心能力建设

2026年上半年研发投入1.29亿元（128,563,983.81元），同比+41.22%，管理层披露主要系遂昌汇金加大研发投入所致。2025年度研发投入2.16亿元，同比+21.20%，占营业收入比例4.04%，主要系遂昌汇金及铂瑞新干加大研发投入。研发投入连续两个报告期保持双位数增长，且增量集中于有色金属资源化业务，与业务结构转型方向一致。

研发费用明细显示，2026年上半年直接材料投入9,273.87万元，上年同期为5,978.78万元，增幅约55%，是研发费用增长的主要构成。

截至2026年6月末，公司拥有8家高新技术企业、1家国家鼓励发展的重大环保技术装备依托单位、3家省级"专精特新"企业、1家省级企业研究院，各项目燃煤锅炉全部实现超净排放。控股子公司研究院研制的二噁英在线快速检测仪器系统为"国内外首台具有实用意义"的产品，2025年年度报告披露了双冷阱在线预浓缩仪监控软件、多领域高准确二噁英在线关联模型、低放射性物质处理过程中二噁英在线检测等多项在研项目，核心能力建设延续技术壁垒路线。

财务表现与经营质量：盈利高增与现金流回落并存

几个值得关注的信号：

扣非增速高于归母增速。2026年上半年扣非净利润同比+101.95%，归母净利润同比+72.11%；扣非净利润占归母净利润比例约83.6%，而上年同期约为71.2%，盈利结构改善。当期内非经常性损益合计5,256.98万元，其中政府补助6,833.21万元。

经营现金流与净利润走势背离。经营活动现金流量净额同比下降19.65%，而同期净利润同比高增。现金流量表补充资料显示，存货增加导致现金流减少3.01亿元（"存货的减少"项为-301,061,251.45元），期末存货余额15.68亿元，较上年末的12.57亿元增加约3.1亿元；经营性应收项目增加亦减少现金流1.98亿元。存货规模扩张与有色金属销量提升、原材料备货之间的关系需要在下半年观察。

投资活动现金流大幅转负。投资活动现金流量净额-1.05亿元，同比-355.78%，管理层披露主要系上年同期有拆迁补偿款流入而本期无此款项。报告期投资额1.21亿元，同比-54.52%，其中东港热电一期技改项目、汇金环保二期、富煦永通大厦为本期主要投入项目。

费用控制有效。销售费用218.84万元、同比-18.35%，管理费用8,436.04万元、同比-4.61%，财务费用2,996.48万元、同比-20.09%，三项费用均同比下降。财务费用下降与融资规模缩减及融资成本下降相关。

资产质量。应收账款期末余额1.77亿元，与上年末基本持平；应收款项融资背书和贴现6.41亿元。年报及中报均披露应收账款和合同资产余额前五名占比约63%至64%，其他应收款欠款金额前五大占比约82%，集中度较高。

风险认知保持稳定，大宗商品对冲框架延续

2026年中报列示的风险因素为三类：原材料价格波动风险、政策风险、环保治理风险，与2025年年报完全一致，未新增风险维度。管理层对原材料价格波动的应对表述在两个报告期保持一致，均提出"运营层面的周转优化与金融工具的套期保值形成'双保险'机制"。2026年中报公允价值变动损益显示，衍生金融工具产生的公允价值变动收益为-380.26万元，期末衍生金融负债余额336.54万元，说明套期保值工具已实际运用。

值得关注的或有事项是，子公司铂瑞能源、铂瑞电力与河北唐银钢铁的建设工程施工合同纠纷涉案金额12,051.34万元，截至2026年6月末尚未开庭，公司未对该事项计提预计负债。

综合结论

2026年半年报确认了富春环保的增长引擎切换：有色金属资源化业务以57.29%的收入增速和16.03%的毛利率，成为第一大收入来源和主要利润增量贡献者，公司产业布局由此前热电、有色双轮驱动转向有色主导；热电联产业务保持基本盘稳定，同时通过智慧电厂复制、节能技改和湖北宜城项目储备"十五五"增长空间。2025年年报提出的2026年度经营计划中，汇金环保二期开工、智慧电厂二期推进、低效子公司清退等举措均有实质性进展，计划执行力较强。

需要跟踪的变量包括：有色金属板块存货规模上升对营运资金的占用、山东基地亏损收窄的持续性、湖北宜城项目从前期手续到开工建设的转化节奏，以及涉诉事项的最终裁决结果。

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