江西生物（06915.HK）IPO概览

6月22日江西生物（06915.HK）宣布启动全球发售，发售总股份涉及3623.45万股。以下内容是基于本次发售的招股说明书内容整理而成的IPO分析：

一、公司概览与业务剖析

主营业务与核心产品/服务

江西生物製品研究所股份有限公司（简称“江西生物”或“公司”，股份代号：6915.HK）是中国领先的专业化生物制品企业，专注于抗血清类产品的研发、生产及商业化。其核心业务围绕被动免疫治疗展开，主要产品用于应对破伤风、蛇毒中毒和狂犬病等需紧急干预的严重疾病。

根据招股说明书披露，公司的主营业务可分为以下几类：

• 人用TAT（人用破伤风抗毒素）：为公司当前的核心收入来源，是一种通过中和破伤风梭状芽胞杆菌产生的毒素来提供即时保护和治疗的抗血清。
• 在研人用抗蛇毒血清：包括抗蝮蛇毒血清、抗五步蛇毒血清及多价抗蛇毒血清，针对中国高发的毒蛇咬伤问题，填补临床未满足需求。
• 马狂犬病免疫球蛋白F(ab')₂：作为狂犬病暴露后被动免疫的重要补充，处于工艺研究阶段。
• 兽用产品线：包括兽用破伤风抗毒素和孕马血清促性腺激素（PMSG），构成协同发展的动物用药板块。

关键信息点：- 抗血清是通过采集已免疫动物（如马）的血浆并纯化其中的抗体而制成，属于典型的“被动免疫”制剂，可快速起效但持续时间较短（数周至数月）。- 公司采用自研模式开发所有主要产品，具备从基础研究到规模化生产的完整产业链能力。

商业模式与研运能力

1. 商业模式

公司采取“自主研发+自主生产+全球销售”的一体化商业模式：- 国内销售：依托成熟的经销网络覆盖医院终端，并积极参与国家药品集中采购（VBP）项目以扩大市场份额。- 海外市场：产品出口至亚洲及非洲超过30个国家和地区，2025年出口量占中国人用TAT总出口量近100%，形成强大的国际竞争力。- 未来增长引擎：在研管线聚焦于高临床价值的抗蛇毒血清和狂犬病免疫制剂，有望在未来几年陆续实现商业化，推动收入结构多元化。

2. 研发与运营能力

• 所有候选产品均为自研，显示公司在抗体制备、纯化工艺和质量控制方面拥有深厚技术积累。
• 当前主要现有产品已完成上市批准并实现商业化；多个在研产品处于不同开发阶段，如下表所示：

注：以上信息均来自招股书第[1]页表格内容。

此外，公司位于海南的子公司“海南药物研究所有限责任公司”承担药物试验、动物实验及临床前安全性评估职能，已于2024年重新纳入合并报表范围，成为支持全球化战略的技术合作平台。

行业地位与市场前景

1. 市场规模与增长潜力

根据弗若斯特沙利文报告数据，全球及中国市场的人用抗血清市场均呈现显著增长趋势：

• 全球人用抗血清市场：
• 2020年：2.818亿美元
• 2025年：4.376亿美元
• 预计2030年：13.999亿美元

• 预计2035年：28.607亿美元

• 中国人用抗血清市场：

• 2020年：0.502亿美元
• 2025年：0.642亿美元
• 预计2030年：1.902亿美元
• 预计2035年：4.405亿美元

数据来源：招股书第[1]页，“行业概览”章节。

该市场的快速增长主要由以下因素驱动：- 发展中国家和地区对紧急被动免疫产品的需求上升；- 政策鼓励传染病防控体系建设；- 技术进步提升产品安全性和可及性。

2. 行业地位

江西生物在人用TAT领域占据绝对领先地位：- 按2025年销量计算： - 中国市场份额：65.8% - 全球市场份额：45.8%- 按2025年收入计算： - 中国市场份额：66.9% - 全球市场份额：33.2%- 连续19年在中国人用TAT市场保持50%以上的市场份额。- 在菲律宾和埃及市场，按销量计均为最大供应商，市占率约90%。

结论：江西生物不仅是国内龙头，更是全球人用TAT领域的领导者。

竞争优势与风险因素

核心竞争优势

1. 先发优势与品牌壁垒：长期主导国内市场，建立广泛的品牌认知和客户信任。
2. 出口能力突出：产品远销亚非30余国，国际化布局成熟，具备较强的海外渠道掌控力。
3. 政策受益者：人用TAT被纳入VBP集采并成功中标，保障了稳定的国内订单。
4. 丰富在研管线：抗蛇毒血清系列有望解决区域性重大公共卫生问题，具备高社会价值与商业潜力。
5. 全产业链自控：从免疫动物管理、血浆采集到抗体纯化，掌握核心技术环节。

主要风险因素（基于招股书披露）

特别提示：公司明确表示，预计截至2026年12月31日止年度的净利润将较2025年大幅下滑，具体原因未详述，投资者应予以关注。

二、IPO发行详情解读

发行规模与结构

提示：申请人须按最高发售价支付款项，若最终定价较低，多余部分将无息退还。

承销与保荐团队

本次IPO由多家知名金融机构联合承销，阵容强大，体现资本市场对公司资质的认可：

• 联席保荐人、保荐人兼整体协调人、联席全球协调人、联席账簿管理人及联席牵头经办人：
• 中国国际金融香港证券有限公司（中金公司）

• 招商证券(香港)有限公司

• 联席整体协调人、联席全球协调人、联席账簿管理人及联席牵头经办人：

• 富途证券国际（FUTU Securities International）

• 联席账簿管理人及联席牵头经办人：

• 民银资本
• ARTA TechFin
• 国信证券(香港)

强大的承销团有助于确保发行顺利进行，并为后续二级市场流动性提供支撑。

重要时间节点（预期）

注意：所有程序均采用全电子化申请，不设纸质渠道。投资者可通过“网上白表服务”（www.hkeipo.hk）或“香港结算EIPO”渠道提交申请。

三、投资价值评估

投资亮点/驱动因素

1. 细分赛道龙头地位稳固
   作为中国乃至全球最大的人用TAT提供商，公司在破伤风被动免疫领域具有不可撼动的市场地位，具备较强定价权和议价能力。
   

2. 巨大的海外市场拓展空间
   出口覆盖亚非30余国，尤其在菲律宾、埃及等关键市场占有率接近垄断水平，显示出卓越的国际化运营能力，未来可继续复制成功经验至其他新兴市场。
   

3. 在研管线契合重大公共卫生需求
   抗蛇毒血清系列产品直击中国南方及东南亚地区高发的毒蛇咬伤问题，符合WHO将抗蛇毒血清列为基本药物的战略方向，具备显著的社会价值与政策支持潜力。
   

4. 受益于国家防疫政策导向
   “十五五”规划明确提出加强感染性疾病和地方病防控，为人用TAT等应急生物制品创造了有利的政策环境。
   

5. 专业且稳定的管理团队
   核心管理层成员背景多元，涵盖科研、生产、营销等领域，且多数持股，利益绑定紧密，有利于公司长期稳定发展。
   

6. 清晰的产品迭代路径
   从单一主力产品向多品类抗血清扩展，逐步构建“预防+治疗”一体化被动免疫解决方案，增强抗周期波动能力。
   

风险提示与应对

特别提醒：公司预告2026年净利润将“大幅下滑”，尽管未说明原因，但可能与成本上升、市场竞争或一次性支出有关，建议投资者密切关注后续财务动态。

四、总结性评论

江西生物（06915.HK）此次赴港上市，是一次典型的细分领域隐形冠军企业走向国际资本市场的案例。其核心看点在于：

极强的市场统治力：在国内人用TAT市场连续19年市占率超50%，并在全球出口端占据领先地位，展现出卓越的竞争护城河。

刚需型医疗产品的稳定需求：破伤风、蛇毒、狂犬病等均为需紧急干预的致命性疾病，相关被动免疫产品具有不可替代性，市场需求刚性较强。

清晰的成长路径：依托现有产能和技术积累，稳步推进抗蛇毒血清等重磅在研产品，有望打开第二增长曲线。

然而，也必须正视其面临的挑战：

盈利前景存疑：公司明确预警2026年净利润将显著下滑，这为短期业绩蒙上阴影，需警惕估值回调压力。

治理结构特殊安排：因管理层未常居香港而获得监管豁免，虽配套设置了授权代表与合规顾问机制，但仍属非标准架构，部分机构投资者或持谨慎态度。

产品线相对集中：目前收入高度依赖人用TAT，尽管在研管线丰富，但尚未贡献收入，抗风险能力有待验证。

综上所述，江西生物是一家基本面扎实、行业地位突出的企业，适合长期关注公共卫生、应急医学和生物制药赛道的投资者。其IPO的成功与否，不仅取决于定价合理性，更取决于市场对其未来盈利能力恢复的信心。投资者应在充分理解其业务特性与潜在风险的基础上，审慎决策。

风险提示

本报告基于《江西生物（06915.HK）招股说明书》公开信息整理分析，仅作参考之用，不构成任何投资建议。证券市场有风险，投资需谨慎。投资者应自行查阅完整招股文件，并咨询专业顾问意见后再做出投资决策。本公司不对任何人因使用本报告内容而导致的任何直接或间接损失承担责任。

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