美联股份（02671.HK）IPO概览

12月18日美联股份（02671.HK）宣布启动全球发售，发售总股份涉及2460.0万股。以下内容是基于本次发售的招股说明书内容整理而成的IPO分析：

一、公司概览与业务剖析

主营业务与核心产品/服务

美聯鋼結構建築系統(上海)股份有限公司（简称“美联股份”）是一家在中国注册成立的预製钢结构建筑综合分包服务提供商，专注于工业领域的非住宅类建筑项目。

根据招股书内容，公司的业务主要分为三大类别：

1. 预製钢结构建筑分包服务：这是公司的核心业务，按收入贡献占比最高。公司为客户提供涵盖设计优化、采购、制造和安装的一体化解决方案。其服务广泛应用于汽车及零部件、新能源、物流仓储等多个行业。
2. 专业工程总包：公司在部分项目中承担更全面的总承包角色，整合更多资源以满足客户需求。
3. 工业环保装备：此业务线包括工业除尘设备（APCI）、机械过滤与降噪系统（MFAS）等，旨在为工业客户提供环境治理解决方案，与主钢结构业务形成协同效应。

公司拥有“Curvet双波拱形仓系列产品”、“BIPV一体化光伏屋面建筑系统”等专有技术产品，并通过“美联钢结构”品牌在行业内建立了良好声誉。

商业模式与研运能力

• 项目驱动模式：公司业务以单个工程项目为基础展开，合同多为非经常性性质。收入确认遵循履约进度，通常在项目执行期间逐步确认。
• 生产运营布局：公司目前拥有位于上海、江苏苏州和广东江门的先进生产基地，支撑其制造能力。产能利用率数据显示，预製钢结构构件的产能利用率在报告期内波动较大，2025年上半年达到158.7%，表明现有产能已处于超负荷运行状态。
• 研发与技术：公司强调其在预製钢结构领域的技术积累和专业能力，能够满足大跨度、快速组装等现代工业建筑需求。其“BIPV”和“Curvet”等产品体现了对绿色建筑和特定应用场景的技术投入。

行业地位与市场前景

• 市场排名：根据弗若斯特沙利文报告，按2024年收入计算，美联股份在中国预製钢结构建筑市场的工业领域中排名第三，市场份额为3.5%。该领域两大领先者的市场份额分别为35.8%和6.5%，市场竞争格局呈现明显的头部集中特征。
• 增长战略：东南亚市场是公司短期增长的战略重点。来自东南亚的收入从2023年的人民币46.7百万元大幅增长至2024年的241.3百万元，占总收入比例达15.8%。公司计划在泰国设立生产设施，以进一步拓展区域市场。
• 行业趋势：预製钢结构因其高效、强度高、适应性强，在工业建筑领域被视为最佳选择之一。政策对装配式建筑的支持以及制造业升级带来的厂房建设需求，为行业发展提供了长期动力。

竞争优势与风险因素

潜在竞争优势

• 在中国工业钢结构细分市场具备一定的品牌认知度和客户基础。
• 拥有覆盖设计、制造到安装的全产业链服务能力。
• 积极布局东南亚市场，抓住区域制造业转移机遇。
• 业务多元化（钢结构+环保装备）可能带来一定的协同效应。

重大风险因素（基于招股书“风险因素”章节）

1. 客户集中度极高：

   • 报告期内，公司五大客户贡献了约59.0%至84.0%的收入，最大单一客户贡献高达42.1%至61.1%。这种高度依赖使得公司财务表现极易受个别客户需求波动影响。
   • 特别是在汽车及零部件行业，该行业客户收入占比在2025年上半年高达62.8%，议价能力受限，利润空间易受挤压。

2. 产能瓶颈与扩张挑战：

   • 预製钢结构构件的产能利用率在2025年上半年已达158.7%，严重超负荷。尽管公司有扩产计划，但面临延誤、成本超支、审批许可等不确定性，且新增折旧和运营开支可能短期内拖累盈利能力。

3. 原材料价格波动：

   • 钢板是主要原材料，其价格受全球供需和供应链影响显著。历史上曾出现大幅波动（如2021年价格上涨37.5%），直接冲击公司成本结构和毛利率。

4. 东南亚经营风险：

   • 公司对东南亚市场的依赖度提升，使其暴露于该地区的经济、政治、监管和外汇风险之下。各国不同的外资政策、税务法规和劳动力标准增加了合规复杂性和成本。

5. 生产设施中断风险：

   • 所有生产设施均位于中国，一旦发生火灾、自然灾害或安全事故，可能导致项目延期、产生罚金，对公司运营造成重大打击。

6. 法律与执行不确定性：

   • 作为一家中国注册公司，资产和管理层主要在中国，外国股东在向公司、董事或高管送达法律文件或执行境外判决时可能存在程序上的不确定性和困难。

二、IPO发行详情解读

发行规模与结构

注：若超额配股权获悉数行使，全球发售股份将占紧随发售完成后的已发行股本总额约22.77%。

承销与保荐团队

本次IPO由申万宏源系主导，银团阵容强大，显示出较强的市场推广能力。

• 独家保荐人：申万宏源融资(香港)有限公司
• 独家整体协调人 / 独家全球协调人 / 联席账簿管理人 / 联席牵头经办人：申万宏源证券(香港)有限公司
• 联席账簿管理人 / 联席牵头经办人：
  • 农银国际 (ABCI)
  • 中银国际 (BOCI)
  • 百惠金控 (PATRONS)
  • 浦银国际 (SPDBI)
  • TradeGo Markets

重要时间节点（预期时间表）

注：以上时间表为预期安排，存在因各种原因（如未达成条件、调减发售价等）而变更或失效的可能性。

三、投资价值评估（基于招股书信息）

投资亮点/驱动因素

1. 细分市场领先地位：在中国工业预製钢结构这一快速增长的细分赛道中位列前三，具备先发优势和品牌影响力。
2. 清晰的增长路径：明确将东南亚市场作为第二增长曲线，并已有显著的收入增长验证，未来海外扩张潜力是核心看点。
3. 全链条服务能力：提供从设计到安装的一站式服务，能更好地满足大型工业客户的复杂需求，增强客户粘性。
4. 顺应产业趋势：受益于中国及东南亚地区制造业升级、工厂新建/改造的需求，以及国家对装配式建筑的政策支持。
5. 强大的承销团队：由申万宏源领衔的豪华承销商阵容，有助于吸引机构投资者关注，保障发行成功。

风险提示与应对

• 客户集中风险：公司承认此风险，并指出无法保证能持续获得主要客户的合同。应对措施在于积极开拓新客户，但招股书未提供具体的客户多元化进展数据。
• 产能瓶颈：公司计划通过扩建现有设施和在泰国设厂来解决。然而，这些计划的成功取决于政府审批、资金到位和项目管理能力，存在执行风险。
• 原材料风险：公司提及成本增加时可能难以完全转嫁给客户。对此，招股书未披露有效的套期保值或长期采购协议等具体对冲策略。
• 东南亚风险：公司意识到当地法律和税务的复杂性，但作为新进入者，其实际的本地化管理和合规能力有待市场检验。

四、总结性评论

本次美联股份（02671.HK）IPO的主要看点在于其精准定位的工业钢结构细分市场地位和极具野心的东南亚扩张战略。 公司在中国市场已证明其技术和服务能力，而东南亚业务的爆发式增长为未来业绩提供了想象空间。强大的承销团队也为发行保驾护航。

然而，本次发行的核心风险不容忽视。极高的客户集中度，尤其是对汽车行业大客户的依赖，构成了巨大的经营脆弱性。同时，国内产能已严重饱和，未来的增长极度依赖于海外扩张计划的顺利实施，这本身就是一个充满不确定性的过程。此外，原材料成本和东南亚地区的宏观风险也构成了持续的经营压力。

总而言之，美联股份描绘了一个“出海”增长的故事，但这个故事的实现需要克服多重现实挑战。 投资者在关注其市场潜力的同时，必须深刻理解其高集中度、高杠杆（运营层面）的业务模式所带来的固有风险。本次IPO是一次典型的“高风险、高成长潜力”型标的，适合对新兴市场基建和制造业产业链有深入研究并能承受较高波动性的投资者审慎考虑。

重要风险提示：本报告所依据的信息全部来源于公开的招股说明书，可能存在信息滞后或不完整的情况。股市投资涉及重大风险，包括但不限于市场风险、流动性风险、信用风险和汇率风险。过往表现不代表未来收益。投资者应仔细阅读完整的招股文件，咨询独立的专业顾问，并根据自身的财务状况和风险偏好做出投资决策。

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