天风证券：给予格力电器买入评级

天风证券股份有限公司孙谦近期对格力电器进行研究并发布了研究报告《Q1收入业绩增速亮眼，分红比例同比提升》，给予格力电器买入评级。

　　格力电器(000651)
　　事件：公司2024年全年实现营业收入1900.38亿元，同比-7.31%，归母净利润321.85亿元，同比+10.91%；其中2024Q4实现营业收入426.22亿元，同比-13.38%，归母净利润102.24亿元，同比+14.55%。公司2025年Q1实现营业收入415.07亿元，同比+14.14%，归母净利润59.04亿元，同比+26.29%。公司向全体股东每10股派发现金红利20元（含税），分红率为52.06%。
　　核心看点：1）业绩再创新高！24年归母净利321.85亿，yoy+10.91%；扣非归母301亿，yoy+9.19%。25Q1归母净利59亿，yoy+26%；扣非归母57亿，yoy+26%。2）现金流改善明显。24Q4经营性净现金流167亿，环比大幅度改善；25Q1经营性净现金流高达110亿，大幅超越归母净利润。3）收入/业绩蓄水池增厚。25Q1合同负债升至182亿，连续两个季度实现回升。其他流动负债（返利蓄水池）25Q1升至615亿元，环比提升。4）分红率从45%提升至52%，未来仍有提升空间。5）海外业务24年升至282亿，占比消费电器业务比例近19%，比例进一步上升，预计25年仍会进一步提升，且销售区域主要是新兴市场为主。6）新总裁上任，管理团队年轻化明显，我们预计将带领公司主要聚焦在空调出海，国内业务多元化，2B业务发展等方向实现突破。
　　收入端，24年消费电器/其他业务收入同比-4.29%/-33.88%，其中参考23A收入结构，消费电器包括空调+生活电器，若参考24H1的比例，24A空调收入同比-4.7%，生活电
　　器收入同比+11.3%；24H2消费电器/其他业务收入同比-17.9%/-19.3%。根据我们的拆分，其中24Q4主营业务/其他业务收入同比-18.6%/+71.8%，我们预计其他业务24Q4的高速增长应与终端零售较旺，及原材料成本上行带来的提前备货有关。从合同负债角度看，根据我们的拆分，23Q4合同负债环比下降101亿元，主营业务收入环比-6.36亿元，因此我们认为23Q4有合同负债确认为收入的基数影响；24Q4合同负债环比上升16亿，主营业务收入环比-47.44亿元，24Q4由于23Q4合同负债确认收入较多，使空调收入同比基数较高，25年基数影响将消除。分地区看，24A主营业务内/外销收入同比-5.45%/+13.25%，其中24H2收入同比-17.8%/+10.7%。海外业务表现较好。
　　25Q1收入业绩表现亮眼。根据奥维数据显示，25Q1格力空调线上/线下销售同比+9%/+14%，核心主营业务终端销售表现出色。受益于以旧换新拉动，公司产品结构显著提升，业绩增速表现亮眼。
　　会计准则变动影响毛利率。2024年公司毛利率为29.75%，同比-1.17pct，净利率17.03%，同比+3.51pct；其中2024Q4毛利率为27.02%，同比-8.04pct，净利率为26.17%，同比+9.52pct。公司2025年Q1毛利率为27.59%，同比-1.4pct，净利率为14.27%，同比+1.59pct。24A/24Q4/25Q1销售费用率分别同比-3.22/-8.77/-1.91pct。公司毛利率同比下降，主要由于会计准则变动所致。从毛销差看，24Q4/25Q1毛销差分别同比+0.7/-0.4pct。公司净利率水平显著提升，我们认为主要是以旧换新拉动产品结构提升所致。
　　投资建议：四季度随着以旧换新推进，国内空调行业零售增速显著提升，公司空调业务迎来拐点，25Q1收入业绩受益于国补的产品结构提升而呈现较快增长。根据公司年报和一季报的情况，我们适当提升了收入和毛利率水平，我们预计25-27年公司归母净利
　　润分别为347/368/387亿元（前值25-26年329/347亿元），对应PE为7.5x/7.1x/6.7x，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济增速放缓；房地产恢复不及预期；原材料价格波动风险；公司运营风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有17家机构给出评级，买入评级17家；过去90天内机构目标均价为55.66。

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