（以下内容从湘财证券《跟踪报告：Q3经营拐点确认，加码泛RAS（ON）拓宽肿瘤管线》研报附件原文摘录）
荣昌生物(688331)
核心要点：
Q3单季基础业务首度盈利，单季经营拐点确立
根据公司三季报及活动演示公开材料，2026年前三季度公司实现营业收入67.64亿元，归母净利润52.73亿元，扣非归母净利润44.12亿元，表观高增主要来自RC148授权艾伯维确认的6.5亿美元首付款。聚焦Q3单季：营业收入9.10亿元（同比+46.41%），归母净利润6.11亿元，扣非净利润0.74亿元，两者差异主要来自认股权证公允价值变动。剔除技术授权收入、相关成本及BD咨询费、认股权证公允价值变动影响后，公司前三季度及Q3单季均实现基础业务盈利，且是在没有大额BD收入支撑下实现单季经营盈利，商业化造血能力迎来实质性验证。Q3国内商业化销售收入8.10亿元（同比+32.8%，环比+15.6%），前三季度销售毛利率83.6%（同比基本持平）。在收入环比保持双位数增长的同时，销售费用率由去年同期的48.2%降至40.5%（下降7.7pct），规模效应显现，增量收入的利润转化效率得到有效提升。
泰它西普适应症扩容驱动Q3提速，基药下沉静待基层放量
泰它西普Q3的增长主要由适应症扩容驱动。根据公司公告，IgA肾病与干燥综合征两项新适应症于2026年6月获批，国内获批适应症增至五项，新适应症进院与处方放量是Q3提速的主要来源。基药方面，泰它西普7月纳入《国家基本药物目录（2026年版）》，9月1日起实施，目前正处于基层推广模式探索与渠道铺设阶段，随着后续基层终端准入及学术推广推进，中长期放量可期。
循证层面，据公司三季度活动演示公开材料及公司公告，ASN2026更新的TELIGAN研究104周数据显示，泰它西普治疗IgA肾病eGFR年化斜率-0.6mL/min/1.73m²（安慰剂-5.7），为长期用药逻辑提供数据支撑。维迪西妥单抗方面，一线尿路上皮癌适应症4月获批后处于导入期，胃癌两项一线III期临床（HER2高/低表达）正在快速入组，后续适应症拓展仍是中期增长关键。
引进泛RAS(ON)小分子抑制剂，补齐肿瘤小分子能力拼图
2026年11月9日公司发布公告，与关联方烟台荣昌制药签署许可协议，获得泛RAS(ON)小分子抑制剂（含核心化合物RCZY-690）的全球独家权益。首付款5000万元，里程碑付款最高48.7亿元（研发相关9.94亿元+销售相关38.76亿元），并按年度净销售额的3%-7%支付特许权使用费。此次交易的核心看点在于能力边界的延伸。荣昌生物此前的肿瘤底盘是ADC（维迪西妥单抗）与双抗（RC148），均为大分子；RAS是当前实体瘤小分子领域的热门靶点之一。若该管线临床数据积极，公司将形成“大分子+小分子”兼备的肿瘤组合，并有望为后续与ADC/双抗的联合开发创造空间。
RC148全球Ⅲ期启动，泰它西普海外临近读出
RC148全球开发加速。根据公司公告，艾伯维已启动联合化疗一线鳞状NSCLC的全球Ⅲ期临床试验；国内一线鳞状/非鳞状NSCLC两项Ⅲ期分别已完成首例入组，一线CRC Ⅱ/Ⅲ期已启动。根据公司三季度活动演示公开材料，WCLC2026数据显示，联合化疗一线NSCLC鳞状/非鳞状cORR分别为76.7%/72.4%，中位PFS11.8/11.1个月。泰它西普海外方面，VorBio主导的重症肌无力全球Ⅲ期预计2027年上半年读出顶线数据，干燥综合征全球Ⅲ期已于2026年3月实现首例患者入组。RC28大中华区及亚洲权益已授权参天中国，DME适应症按CDE要求补充安全性数据后重新申报，wAMD Ⅲ期已完成、择机申报BLA。
盈利预测与投资建议
公司当前处于“国内商业化单季盈利兑现、海外管线进入数据读出期、小分子管线扩容”的叠加期。Q3单季基础业务首次实现经营盈利，验证了商业化造血能力的实质性改善；叠加RC148全球Ⅲ期启动与泛RAS(ON)小分子抑制剂的引入，公司管线协同与BD弹性进一步提升。短期业绩确定性增强，长期管线价值加速兑现。维持公司“买入”评级。
我们预计公司2026-2028年营业总收入分别为75.65/40.21/49.53亿元；基于前三季度实际经营情况，我们将2026年表观归母净利润预测由46.53亿元上修至55.07亿元（上修主要反映已确认的认股权证公允价值变动收益及Q4基础业务预期），维持2027-2028年归母净利润预测不变（2027年回落主要由于BD确认节奏的会计波动而非经营原因），2026-2028年归母净利润分别为55.07/7.26/11.75亿元（前值46.53/7.26/11.75亿元）；EPS为9.76/1.29/2.08元。当前2027年预测尚未计入泰它西普海外MG Ⅲ期及维迪西妥单抗海外一线UC Ⅲ期成功触发的潜在里程碑付款。
风险提示
（1）管线研发失败风险：RC18/RC48海外Ⅲ期及RC148全球Ⅲ期存在临床数据不及预期的风险。
