（以下内容从中国银河《季度盈利能力承压，全产业链稳健发展》研报附件原文摘录）
天康生物(002100)
核心观点
事件：公司发布2025年年度报告。25年公司营收169.81亿元，同比-1.13%；归母净利润2.11亿元，同比-65.19%；扣非后归母净利润1.51亿元，同比-72.99%。其中25Q4公司营收33.71亿元，同比-17.56%；归母净利润-2.01亿元，同比由盈转亏（24年同期0.39亿元）；扣非后归母净利润为-2.31亿元，同比由盈转亏（24年同期0.14亿元）。分配预案：每10股派现金红利0.78元（含税）。
25年公司收入略降，季度盈利能力下滑。公司季度盈利能力下滑源于生猪销售价格同比下行致公司生猪养殖业务利润承压。25年公司综合毛利率9.86%，同比-2.28pct；期间费用率为7.18%，同比-0.63pct。25Q4公司综合毛利率5.76%，同比-6.88pct；期间费用率为8.53%，同比+1.02pct。25年末公司固定资产、在建工程、生产性生物资产分别为56.21亿元、2.55亿元、3.3亿元，同比-4.56%、+9.58%、+21.26%；公司资产负债率为50.91%，环比三季度末+3.05pct。
25年公司生猪出栏同比+5%，猪价下行拖累业绩表现。25年公司生猪养殖收入57.24亿元，同比-7.02%；毛利率6.8%，同比-7.81pct；生猪出栏319.02万头，同比+5.34%；估算销售均价为12.91元/kg（同比-17.88%）。25Q4公司销售生猪90.8万头，同比+2.63%，环比+20.39%；销售均价10.91元/kg，同比-31.12%，环比-15.16%；猪价下行显著拖累公司生猪业务板块业绩表现。2026年公司生猪出栏目标315万头（未含拟收购标的新疆羌都畜牧科技有限公司出栏量）。
动保业务盈利能力略降，猪瘟E2疫苗&禽流感疫苗快增长。25年公司兽用生物制品收入8.71亿元，同比-12.79%，占营收比为5.13%；疫苗销量为20.21亿头份（毫升），同比-2.07%；其中猪瘟E2疫苗销量0.27亿毫升，同比+25.79%，表现亮眼；禽流感疫苗销量7.17亿毫升，同比+11.98%；另外口蹄疫疫苗、布病疫苗销量同比-10.54%、-5.22%。公司兽用生物制品毛利率58.68%，同比-4.39pct，持续承压。25年公司研发费用为1.84亿元，同比-8.36%；其中牛支原体灭活疫苗（HM株）于25年5月获得兽药产品批准文号，布鲁氏菌病菌影疫苗（A19BG株）25年11月获得临床试验批件，牛产气荚膜梭菌A型、D型二价亚单位疫苗正在新兽药注册初审阶段。公司新产品推进顺利，后续或可助力疫苗业务持续增长。2026年公司动物疫苗销量目标为22亿毫升，同比+8.86%。
投资建议：公司为养殖一体化企业，具备稳定增长的饲料与兽药业务；同时公司积极布局生猪养殖业务，出栏量保持增长趋势。考虑猪周期运行节奏，26年该板块业绩或承压，静候猪价好转带来业绩弹性。我们预计2026-27年EPS分别为0.08元、0.97元；对应PE为104倍、8倍，维持“推荐”评级。
风险提示：动物疫病与自然灾害的风险；原材料供应及价格波动的风险；生猪价格波动的风险；政策变化的风险等。
