（以下内容从中国银河《爱美客2025年年报业绩点评：Q4单季营收改善，业务拓展布局长期发展》研报附件原文摘录）
爱美客(300896)
事件：2026年3月20日，公司发布2025年年度业绩报告。2025年，公司实现营业收入24.53亿元，同比-18.94%；归母净利润12.91亿元，同比-34.05%；扣非净利润为10.99亿元，同比-41.30%；经营活动现金流净额为13.24亿元，同比-31.3%。Q4单季营收5.88亿元，同比-9.61%；归母净利润1.98亿元，同比-46.85%。
2025年公司营收受宏观环境和行业增速放缓影响下滑，Q4单季度营收增速好转，有望迎来反转。分业务来看，溶液类与凝胶类注射产品增速均有所放缓，冻干粉类产品收入占比提升。报告期内，溶液类注射产品实现营收12.65亿元（-27.48%），占营收比例51.57%（-6.07pct），凝胶类注射产品实现营收8.90亿元（-26.82%），占比36.27%（-3.91pct），冻干粉类产品实现营收2.08亿元，占比8.48%。公司Q1、Q2、Q3营收增速分别为-17.9%、-25.11%、-21.27%，Q4收入降幅缩窄。
公司研发销售投入较大，叠加毛利率下滑致业绩承压。2025年，公司毛利率为92.70%（-1.94pct）。费用方面，公司销售、管理、研发费用分别为3.87亿元、1.83亿元、3.60亿元，同比+39.72%、+48.62%、+18.45%，销售、管理、研发费用率分别为15.77%、7.44%、14.67%，同比+6.62pct、+3.88pct、+4.63pct；费用提升主要源于销售推广投入增加、销售与管理人员增加、并购交易咨询与律师费用上升、研发持续加码影响。财务费用同比增长123.99%，主要系境外投资购汇产生的汇兑损失（2303万元）所致。整体期间费用率为38.18%，较去年同期上升约15.97个百分点，在收入下滑的情况下，毛利率下降与费用率大幅提升导致业绩承压。
公司通过内生与外延同时发力，产品与业务矩阵渐趋完善，未来可期。报告期内，公司在产品创新与业务拓展上取得显著成就。新产品方面，“嗗科拉”（医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶）于5月上市，米诺地尔搽剂（2%和5%）于9月获批，独家经销的注射用A型肉毒毒素产品也于2026年1月获证，完成了玻尿酸、再生材料与肉毒毒素三大品类的布局；在研管线中，重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧氨胆酸注射液三款产品已获得临床试验批件。业务拓展上，公司通过收购韩国REGEN公司85%股权，将再生类产品AestheFill（“童颜针”）和PowerFill的全球销售权纳入囊中，相关产品已在全球数十个国家获批并贡献营收；同时，公司通过收购成都众兴美源、投资上海维脉向上游原料及设备领域延伸，并成功备案化妆品新原料“甘草查尔酮A”。
投资建议：公司作为医美赛道龙头厂商，产品矩阵与研发技术水平持续提升完善，建议关注长期上行空间。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为14.93/17.81/20.66亿元，同比+15.7%、+19.2%、+16.0%，当前股价对应2026-2028年PE为28.14/23/60/20.34倍，维持“推荐”评级。
风险提示：医疗消费复苏不及预期的风险，行业竞争加剧的风险；新品研发与商业化进度不及预期的风险；商誉减值的风险。
