（以下内容从中国银河《昆药集团2025年年报业绩点评：集采平稳落地，中长期看好银发经济赛道》研报附件原文摘录）
昆药集团(600422)
昆药集团发布2025年年报，公司实现营业收入65.75亿元，同比下降21.74%；归母净利润3.50亿元，同比下降46.00%；扣非归母净利润1.07亿元，同比下降74.45%；非经常损益2.43亿元，同比增长6%。2025Q4公司实现营业收入18.24亿元，同比下降29.88%；归母净利润0.81亿元，同比下降60.40%；扣非归母净利润-0.1亿元，由盈转亏。
2025年业绩阶段性承压主要由于上半年集采实施晚于预期，以及全年口服药板块业绩下滑较多的影响。公司整体营收下降主要由于口服剂及批发零售业务拖累，仅针剂业务实现正向增长与毛利率提升。1）口服剂实现营业收入23亿元，是目前营收占比最高的板块，同比下降37.36%，毛利率为64.39%，同比减少3.05个百分点；主要由于核心口服剂产品受零售终端客流波动与行业竞争加剧影响。2）针剂实现营业收入6.1亿元，同比增长12.57%，毛利率88.01%，同比提升5.46个百分点。3）药品、器械批发与零售实现营业收入32.7亿元，同比下降10.52%，毛利率13.11%，同比下降2.79个百分点。
发布全新战略系列、丰富经典名方产品管线，打造精品国药产品梯队。昆中药面向行业发布“640年非遗，制上乘中药”的全新品牌战略与新品系列，推出涵盖“治、补、养”三位一体，覆盖补肾养肾、健脾益胃、女科要药、清肺咳感和安神舒心五大品类的27款新品，并完成系列首批产品原料品质与工艺品质提升的论证与实施。昆中药坚持复产与引进并举、持续补充经典名方产品管线：典藏名方安宫牛黄丸、再造丸已获批准可上市销售；归脾丸复产获批上市销售。公司积极拥抱行业变化、线上线下双向拓展，培育精品国药渠道动能。昆中药1381聚焦“脾胃健康”与“情绪管理”两大核心赛道，借助三九商道，进一步整合商业渠道、优化原有商业模式，完成全国范围内的零售、医疗体系销售渠道整合建设，实现从多级渠道到聚焦重点主流客户重点管控。
聚焦优势领域，研发创新驱动高质量发展。2025年研发投入总额达1.49亿元，占营业收入的2.27%。创新药项目稳步推进临床研究：1）适用于缺血性脑卒中的天然药物1类新药020继续推进II期临床；2）于2024年获批临床的治疗非酒精性脂肪性肝炎的化药1类新药111项目正在开展临床I期；3）治疗实体瘤的化药1类新药079有序开展临床I期；4）2025年3月公司按照化学药品2.4类新药受理的天麻素注射液获批临床，正在开展临床研究的前期准备，适应症为预防心脏外科术后谵妄。仿制药项目取得积极进展：化学药品3类150项目于2025年7月获批，适用于控制正在接受透析治疗的慢性肾脏病（CKD）成人患者的高磷血症，为后续慢病相关产品研发积累经验。
投资建议：公司聚焦银发经济，积极进行研发创新，后续看好公司核心产品持续增长，我们预计公司2026-2028年归母净利润为3.8/5.0/6.0亿元，同比增长9.87%、30.43%和19.97%，当前股价对应2026-2028年PE为23/18/15倍，维持“推荐”评级。
风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。
