2025半年报点评：Q2钴酸锂贡献利润增量，三元盈利稳定

（以下内容从东吴证券《2025半年报点评：Q2钴酸锂贡献利润增量，三元盈利稳定》研报附件原文摘录）
厦钨新能(688778)
投资要点
25H1业绩与快报一致。公司25H1营收75.3亿元，同+18%，归母净利润3.1亿元，同+27.8%，毛利率10%，同+0.5pct；其中25Q2营收45.6亿元，同环比+51.8％/+53.1％，归母净利润1.9亿元，同环比+48.8%/+63％，毛利率10.3%，同环比-1.4/+0.7pct。公司此前业绩快报公告25H1归母净利3.1亿元，符合市场预期。
上半年钴酸锂销量高增，受益钴涨价单吨净利提升至1万+。25H1钴酸锂销量2.88万吨，同增57%，其中我们预计25Q2钴酸锂销量近1.7万吨，环增40%左右，充分受益于国家换机补贴政策和3C消费设备AI功能带电量提升带来的需求增长，我们预计25年出货6万吨+，同比增长30%+。盈利端，受益于钴涨价的库存收益，我们测算25Q2钴酸锂单吨净利1万/吨以上，25H2有望维持稳定。NL结构正极25年推进电池定型，率先用于消费领域，26年有望放量，进一步提升盈利能力。
25Q2三元盈利稳定，铁锂持续减亏。25H1公司动力电池正极材料（三元、铁锂及其他）实现销量3.19万吨，同比增长21%。三元方面，我们预计25H1销量2.6万吨左右，同比基本持平，其中Q2销量1.2-1.3万吨，环比基本持平；25全年三元销量有望达5万吨+，同比持平。盈利端，我们测算25Q2三元单吨扣非利润约0.2万，环比持平。铁锂方面，我们预计25H1销量0.6万吨左右，其中Q2销量0.4-0.5万吨，环比增长两倍。盈利端，我们测算25Q2铁锂亏损0.2亿元+，环比减亏，随着工艺改进降本，下半年有望持续减亏。
固态方面，公司硫化锂竞争优势凸显。公司采用气相法将活性锂化合物与含硫化合物反应，在高温反应器中沉积高纯度硫化锂。依托集团金属冶炼技术和腐蚀材料开发，公司从设备开发到生产工艺，一体化布局，产品已对接日韩客户及国内头部电池企业。
Q2经营性现金流环比提升，资本开支放缓。公司25H1期间费用率4.8%，同-0.5pct，其中Q2费用率4.6%，同环比-1.4/-0.4pct；Q2转回资产减值0.2亿，计提信用减值0.4亿。25H1经营性净现金流6.5亿元，同-31.3%，其中Q2经营性现金流3.7亿元，同环比-14.6%/+37.1%；25H1资本开支3亿元，同-40.8%，其中Q2资本开支1.3亿元，同环比-41.6%/-18.5%；25H1末存货34.1亿元，较年初+37.6%。
盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为8.1/9.3/11.2亿元，同比+63%/+15%/+20%，对应PE分别为36/31/26倍。考虑公司主业增长明确，且卡位固态电池核心材料硫化锂，技术工艺领先，维持“买入”评级。
风险提示：新材料进展不及预期，电动车销量不及预期，竞争加剧。