中国中药:被低估的中药配方颗粒龙头企业

并购整合中不断壮大的中药公司:公司是国药集团下唯一的中药平台, 2015 年通过收购江阴天江药业成为中药配方颗粒行业龙头,公司在并购整合的过程中,收入和利润保持快速增长。目前中药配方颗粒是公司收入和利润的主要来源,截至2017 年上半年,配方颗粒业务收入占比达到65%,净利润占比达到81%。

中药配方颗粒市场快速增长:中药配方颗粒行业景气度高,渗透率低, 医院覆盖率仍有较大的提升空间,预计未来3-5 年行业仍能保持较快的发展速度。公司收购的江阴天江药业是中药配方颗粒细分领域的龙头企业,先发优势明显。公司加大学术推广力度,在基层医疗机构的销量不断增加,同时投放智能配药机加强终端控制能力。预计公司中药配方颗粒业务17-19 年维持20%以上增速,将不断提升公司的盈利能力。

受益于大品种培育计划,成药业务逐步复苏:受到流通领域的两票制、二次议价和医疗领域的药占比、零加成等政策影响,公司中成药业务受到影响。随着公司去渠道库存、积极培育大品种和二线OTC 品种等战略的积极推进,17 年上半年公司成药业务收入占比为29%,已恢复个位数增长,处于复苏的阶段。

布局饮片产业与中医药大健康产业扩张规模:公司目前加快布局中药饮片产业,17 年11 月以4.99 亿元收购4 家饮片公司打通产业链上下游, 并继续扩大医院覆盖,为拓展配方颗粒销售渠道提供有力支持,实现中药饮片和配方颗粒比翼双飞。同时公司积极探索和推进中医药健康综合体商业模式,推广公司的品牌和产品销售渠道。

首次覆盖给予“买入”评级,目标价6.06 港元:我们预计公司2017-2019 年的EPS 分别为0.25/0.31/0.38 元,当前股价对应PE 为16/13/11x, 公司作为中医药配方颗粒细分行业的龙头,具有较强的先发优势,同时公司积极布局中医药大健康全产业链不断扩张规模,首次覆盖给予公司2018 年16 倍PE,对应目标价6.06 港元,“买入”评级。

风险提示:中药配方颗粒增长低于预期、中成药业务复苏慢于预期、配方颗粒政策放开的不确定性。