红利=保守？拆解红利策略的三个变量

导语

1943年，一位名叫安妮·谢伯（Anne Scheiber）的美国国税局审计员退休后以5000美元本金入市，到1995年去世时增值至2200万美元，年化收益率约18%，增值了4400倍。她的方法是什么？美林证券披露的持仓显示，她将资金集中在盈利持续增长、稳定派发高股息的公司上，几乎从不卖出，并将股息持续再投资。即便在1972~1974年的美股熊市和1987年中，她也没有改变过。

另一位投资人同样如此。巴菲特于1988年首次买入可口可乐，此后持续增持，截至2026年已持有38年；1972年收购喜诗糖果，至今已持有54年，累计贡献税前利润超20亿美元；投资美国运通数十载，目前仍是伯克希尔第二大重仓股。这些本质上都是红利资产，每年为伯克希尔贡献巨额的股息收入——仅可口可乐一只股票，2025年就为伯克希尔带来约8.16亿美元分红，相当于一年收回初始投资成本的62.8%。巴菲特在2023年致股东信中写道：“1994年我们从可口可乐收到的现金股利为7500万美元，到2022年，股利增加到7.04亿美元。这样的增长每年都在发生，就像生日一样确定。”

上面关于投资红利积累财富的两个故事，揭示了一个被反复验证的事实：红利投资不是一种短期的市场风格，而是一种穿越周期波动的财富积累方式。在国内资本无风险利率下行的市场环境下，低波动、现金流稳定、分红确定性强的红利类资产，也成为越来越多投资者的底仓配置选择。

Wind统计显示，截至9月30日，中证红利全收益指数（H00922.CSI）在近20年里累计上涨819.51%，年化收益率达12.09%；同期标普500全收益指数累计涨幅为737.55%，区间年化收益率为11.14%。

从资金流向看，今年以来，截至9月30日，全市场126只红利主题ETF（含红利、高股息、自由现金流策略）合计获资金净流入190.16亿元，总规模已超过2500亿元。

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红利收益从哪来？

回到公式拆解三个变量

要理解红利投资，需要回到最基础的DDM定价公式：P=D/（r-g），其中P为股价，D为股息，r为要求回报率，g为股息增速。公式虽然简单，但它揭示了一个容易被忽略的事实——股票的价值，本质上来自公司未来派发的全部股息折现到今天。

从这个公式出发，红利投资的总收益可以拆解为两部分：股息率（D/P）加上股价增长率（P/P）。前者是你每年到手的现金分红，后者是股价上涨带来的资本利得。而股价增长率又可以被进一步分解为盈利增长率和市盈率变化率——盈利增长推动股价上升，估值变化反映市场情绪对价格的扰动。

指数基金之父约翰·博格用更通俗的语言表述过同样的道理。他说，股市的长期回报率可以拆成三个部分：初始股息率+盈利增长率+市盈率变化率。博格通过历史数据发现，在这三者中，真正驱动长期回报的核心是前两项——股息和盈利增长，而市盈率波动（即估值变化）在足够长的时间里贡献极小。

以1926~2016年的标普500为例，区间年化收益率约10%，其中股息收益贡献了4.2%，几乎占了一半。他算过一笔账：1926年投入1万美元，如果不考虑股息再投资，到2016年只能变成170万美元；但如果把每年收到的股息继续买成股票，最终会变成5910万美元——差距高达34倍。差出来的那部分，就是复利的力量。

这个框架的价值在于，它把红利收益的驱动因素还原到了最本质的两个变量：股息和盈利增长。而这两者，又分别对应着DDM公式中的D（当期股息）和g（股息增速）。回到公式本身，股息率（D/P）决定了你当下能拿到多少现金回报，股息增速（g）决定了这份现金回报未来能以多快的速度增长，两者共同决定了红利投资的长期回报。但长期回报并非只由这两者决定，买入时的估值（对应公式中的r）同样关键。理解了这几个变量，也就理解了红利投资的核心路径。

所以，红利投资的本质不是简单地去抢一个最高的股息率数字，而是找到那些既能当下分红、又有能力在未来持续提高分红的企业，以合理的价格买入，然后让时间和复利完成剩下的工作。当持有的公司每年都在派发更多的现金，市场的短期涨跌就不再是决定你最终回报的唯一因素。

02

从变量到投资策略：

五只红利ETF的定位分析

沿着上述变量，红利策略可以划分为三条清晰的路径。

第一条路径：最大化D/P——追求最高的当期股息率。

这条路径的目标是找到股息率最高的公司，不管它们未来能增长多少，只要现在分得足够多就行。沿此路径，选股逻辑还可细分为历史股息率和预案股息率两种。

其中，看“历史股息率”是传统做法，即统计过去1~3年公司实际分了多少钱，选出最高的标的。比如，市面上的红利ETF广发（159589）、央企红利ETF广发（560700）、港股通红利ETF广发（520900）等跟踪的标的指数均属于这一类。

从上述产品跟踪的指数来看，中证红利指数覆盖100只全市场高股息股票，是红利策略的“基准指数”；央企股东回报指数将样本限定于国资委央企范围，同时将回购金额纳入股东回报考量，在央企改革和市值管理考核的政策背景下具备独立逻辑；国新港股通央企红利指数则将这一策略复制到港股市场，且严格限制金融地产行业权重，使行业向能源、通信高度集中，港股相对A股的折价带来了更高的股息率起点。

而看“预案股息率”则是更精细的解法。

格雷厄姆在1946年曾如此定义投资：“投资是购买一串现金流，而投机是押注更高的股价。”他要求所投资的股票必须有现金分红记录。但如果基于的是历史数据，仍可能落入“历史高股息不等于未来高股息”的陷阱。

高股息ETF广发（159207）跟踪的中证智选高股息策略指数，则是基于A股上市公司每年4月30日前必须披露当年分红预案这一公开信息，于每年5月第六个交易日完成调仓，比主流红利指数提前近7个月锁定当年确定性较强的高股息标的。

截至9月10日，该指数近12个月股息率6.02%，在A股红利策略指数中位居第一。这或许也正是格雷厄姆“用最新公开信息做判断”这一投资纪律在指数策略创新层面的实现。

第二条路径：最大化g——追求未来的股息增长潜力。

这条路径不关心当前分了多少钱，而是关心公司未来有没有能力持续提高分红。自由现金流ETF广发（159229）是这条路径的代表——它跟踪的中证800自由现金流指数，从中证800中剔除金融地产后，筛选连续5年经营现金流为正、盈利质量排名前80%的标的，按自由现金流率由高到低选50只。它不按“分了多少钱”选股，而是按“赚了多少钱”选股。

自由现金流是分红的前提和来源——只有真正赚到钱的公司，才有能力持续提高股息。因此，这类ETF，本质上是在寻找未来股息增速从低到高提升的预期差。

第三条路径：兼顾D与g。

格雷厄姆曾写道：“股东既想要股息收入，也想要资本增值，但通常他得到的越多，另一项就越少。”这揭示了股息与增长之间天然的平衡关系。

实际上，自由现金流ETF广发（159229）在五只产品中最接近这条路径：它的样本企业盈利能力强、现金流充沛，当前股息率虽非最高，但未来分红提升的空间和确定性都比较高。对于既想要一定的当期回报、又不愿意完全放弃成长性的投资者，它提供了“介于红利与成长之间”的过渡选项。

图：广发基金旗下5只红利系列ETF指数对比

备注：指数定位相关描述仅作指数特征说明展示，不构成投资建议。基金产品信息来源于Wind，截至2026年9月10日。基金及指数本身波动较大，短期可能存在回调风险，请投资者根据自身风险承受能力，理性参与。基金有风险，投资须谨慎

以上五只ETF涵盖了从“当期高股息”到“未来股息增长”的完整谱系，是广发基金在红利策略方向布局的指数产品矩阵。它们跟踪的指数各有侧重——有的追求最高的当期股息率，有的追求当年确定性的高股息，有的从现金流源头筛选企业，有的聚焦央企红利和港股折价。

值得一提的是，除了央企红利ETF广发（560700）外，其它4只ETF都有一个共同点：综合费率均为0.20%（管理费率+托管费率），处于全市场最低一档。

对于红利投资而言，费率也是影响长期复利的一大变量——同样是年化6%的股息率，每年多收0.5%的管理费，十年下来对收益的影响超过5%。将综合费率压至0.20%，意味着投资者可以更大程度地留存股息回报，让复利效应在更长的时间维度上充分释放。

结语

当巴菲特在一次股东大会上被问到“如果只用一个指标选股，你会选什么”时，他的回答是净资产收益率（ROE）。但他紧接着补充了一句：“前提是这个公司愿意把赚到的钱分给股东，或者能把它再投资到同样高回报的业务中。”

红利投资的核心，不是找到一个最高的股息率数字，而是识别那些“既有能力分红、又愿意持续分红”的企业，然后以合理的价格买入，让时间完成剩下的工作。当你持有的公司每年都在给你寄支票，市场的短期涨跌就会变得不那么重要——因为你的回报已经不再依赖卖出时的价格。这也是为什么红利策略能在过去三十年的全球市场中，持续为投资者提供正向回报——它根植于企业最本质的经济活动，而非市场的情绪波动。

在利率走低、不确定性成为常态的当下，红利资产的配置价值不是一种风格轮动的结果，而是资本在低增长时代寻找确定性回报的必然选择。正如博格在《共同基金常识》中反复强调的：“投资的终极秘密，就是没有秘密。你只需要买入那些能够产生现金流的东西，然后长期持有。”

备注1：指数成份股信息来源于Wind，截至2026年9月10日。以上信息仅为指数成份股介绍，不构成任何投资建议，不作为投资者收益的保证。指数公司后续可能对指数编制方案进行调整，指数成份股的构成和权重可能会动态变化

备注2：红利ETF广发的销售费用如下：投资者在申购或赎回基金份额时，申购赎回代理券商可按照不超过0.50%的标准收取佣金，场内交易费用以证券公司实际收取为准；其联接A类份额的申购费率：低于100万元为1.20%、100万元（含）至500万元为0.80%、500万元及以上每笔收取1000元，A类份额的赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0；C类份额不收取申购费，其赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0，此外，C类份额按年收取0.30%的销售服务费。详情请查阅本基金招募说明书、基金合同等法律文件

备注3：央企红利ETF广发的销售费用如下：投资者在申购或赎回基金份额时，申购赎回代理券商可按照不超过0.50%的标准收取佣金，场内交易费用以证券公司实际收取为准；其联接A类份额的申购费率：低于100万元为1.20%、100万元（含）至500万元为0.80%、500万元及以上每笔收取1000元，A类份额的赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0；C类份额不收取申购费，其赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0，此外，C类份额按年收取0.30%的销售服务费。详情请查阅本基金招募说明书、基金合同等法律文件

备注4：港股通红利ETF广发的销售费用如下：投资者在申购或赎回基金份额时，申购赎回代理券商可按照不超过0.50%的标准收取佣金，场内交易费用以证券公司实际收取为准；其联接A类份额的申购费率：低于100万元为1.20%、100万元（含）至300万元为0.80%、300万元（含）至500万元为0.50%、500万元及以上每笔收取1000元，A类份额的赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0；C类份额不收取申购费，其赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0，此外，C类份额按年收取0.20%的销售服务费。详情请查阅本基金招募说明书、基金合同等法律文件

备注5：高股息ETF广发的销售费用如下：投资者在申购或赎回基金份额时，申购赎回代理券商可按照不超过0.50%的标准收取佣金，场内交易费用以证券公司实际收取为准；其联接A类份额的申购费率：低于100万元为1.20%、100万元（含）至300万元为0.80%、300万元（含）至500万元为0.50%、500万元及以上每笔收取1000元，A类份额的赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0；C类份额不收取申购费，其赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0；此外，C类份额按年收取0.30%的销售服务费。详情请查阅本基金招募说明书、基金合同等法律文件

备注6：自由现金流ETF广发的销售费用如下：投资者在申购或赎回基金份额时，申购赎回代理券商可按照不超过0.50%的标准收取佣金，场内交易费用以证券公司实际收取为准；其联接A类份额的申购费率：低于100万元为1.20%、100万元（含）至300万元为0.80%、300万元（含）至500万元为0.50%、500万元及以上每笔收取1000元，A类份额的赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0；C类份额不收取申购费，其赎回费率：持有不足7日为1.50%、7日及以上赎回费率为0，此外，C类份额按年收取0.30%的销售服务费。详情请查阅本基金招募说明书、基金合同等法律文件

风险提示：上述基金投资于证券市场，投资者在投资上述基金前，需充分了解上述基金的产品特性，并承担基金投资中出现的各类风险。港股通红利ETF广发投资于境外证券市场，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，还面临汇率风险、交易规则差异等境外证券市场面临的特别投资风险。上述基金由广发基金管理有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资和兑付责任。投资前请认真阅读上述基金的基金合同和招募说明书等法律文件，充分了解上述基金详情及风险特征。上述基金的风险与收益高于混合型基金、债券型基金与货币市场基金，具体风险评级结果以基金管理人和销售机构提供的评级结果为准，请投资者选择符合风险承受能力、投资目标的产品。基金有风险，投资须谨慎（CIS）

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