超力电器毛利率持续承压：研发投入低于同业，实控人定向分红再补流2.2亿

《港湾商业观察》萧秀妮

2026年6月25日，深交所受理了江苏超力电器股份有限公司（以下简称，超力电器）的创业板IPO申请，保荐机构为中信建投证券。

招股书披露的经营数据显示，报告期内公司营收规模稳步扩张，但产品毛利率持续下行，叠加流动、速动比率偏弱、研发投入不及行业平均水平等问题，或将成为本次IPO审核重点关注方向。

营收规模持续增长，产品毛利率逐年走低

据招股书显示，超力电器成立于2001年。公司是一家行业领先的汽车热管理零部件及系统模块供应商，依托核心电机电控技术，构建了覆盖汽车动力系统热管理、乘员舱热管理和电池热管理等主要汽车热管理系统的产品矩阵，主要产品包括电子风扇、空调鼓风机、散热器、WPTC加热器等汽车热管理零部件和前端冷却模块等汽车热管理系统模块。

2023年至2025年（以下简称，报告期内），超力电器主要产品分为汽车热管理零部件和汽车热管理系统模块。汽车热管理零部件主要包括电子风扇、散热器、其他换热器、空调鼓风机、WPTC加热器等；汽车热管理系统模块主要包括前端冷却模块、热管理集成模块等。期内，公司主营业务收入分别为14.78亿元、18.5亿元、22.9亿元，占营业收入的比例分别为99.33%、98.9%、99.1%，公司收入高度依赖主营业务。

分产品结构来看，报告期内，公司汽车热管理零部件收入分别为11.73亿元、14.91亿元、18.02亿元，占主营业务收入的比例分别为79.33%、80.57%、78.71%，是公司第一大收入来源。其中电子风扇贡献收入最高，收入分别为6.71亿元、8.39亿元、9.76亿元，占主营业务收入比例分别为45.37%、45.33%、42.64%。

汽车热管理系统模块为第二大收入板块，期内收入分别为1.88亿元、2.27亿元、3.44亿元，占主营业务收入的比例分别为12.69%、12.28%、15.04%；其他零部件和服务收入分别为1.18亿元、1.32亿元、1.43亿元，占比分别为7.98%、7.15%、6.25%。

在产品业务拓展的驱动下，超力电器营业收入在报告期内稳步上行。报告期内，公司营业收入分别为14.88亿元、18.71亿元、23.11亿元，扣非归母净利润分别为5734.67万元、7136.79万元、1.14亿元。与之形成对比的是，公司整体毛利率持续下滑，综合毛利率分别为18.12%、17.55%、16.71%。

对于毛利率下滑，公司表示，2025年以来，国内整车厂对汽车零部件供应商提出了更大幅度的降价要求，这使得汽车零部件企业的毛利率普遍承压，公司存在来自客户持续大幅降价要求导致公司毛利率进一步下降的风险。

拆分主营业务毛利率来看，报告期内，公司主营业务毛利率分别为18.18%、17.7%和16.82%，持续低于同行业可比公司主营业务毛利率均值，同期行业均值分别为22.77%、23.49%、22.43%。其中，电子风扇、空调鼓风机、散热器、WPTC加热器、其他换热器和前端冷却模块是影响毛利率变动的主要因素。

毛利率承压来自单价下行与单位成本上涨双重挤压。单价端，多款主力产品销售价格持续走低：汽车热管理零部件的电子风扇单价从210.58元/个降至207.4元/个；散热器从127.3元/个下降至103.93元/个；WPTC加热器从708.8元/个下降至624.39元/个；其他零部件和服务从2.56元/个下降至1.8元/个。

成本端部分产品单位成本持续抬升，汽车热管理零部件的空调鼓风机单位成本从55.17元/个上升至62.82元/个；其他换热器的单位成本从83.13元/个上升至108.76元/个；汽车热管理系统模块的前端冷却模块单位成本从341.39元/个上升至418.01元/个。

对此，有资本市场汽车产业链分析人士表示，超力电器毛利率承压既有整车厂持续压价的行业共性因素，但持续显著低于同行业可比公司，说明也存在自身经营层面的原因。公司出现“主力产品单价下行，同时部分产品单位成本抬升”的双向挤压，规模扩张并未充分摊薄部分产品成本，盈利更多依靠以量换利。后续关键看点在于，公司能否通过新品迭代、供应链优化对冲下游降价压力；若缺乏有效对冲手段，叠加募投项目新增折旧，利润存在进一步承压的可能，该部分预计将成为交易所审核问询重点。

上游供应端方面，超力电器主要原材料为电子元器件、铝材、漆包线和塑料粒子等。报告期内，公司主营业务成本中材料成本占比74%左右，比重较大。报告期内，公司营业成本分别为12.18亿元、15.42亿元、19.24亿元，主营业务成本分别为12.09亿元、15.23亿元、19.05亿元，直接材料成本分别为9.03亿元、11.3亿元、14亿元，占主营业务成本比例分别为74.63%、74.35%和73.58%。

下游客户方面，超力电器深耕汽车热管理领域超过二十年，客户覆盖国内主要自主品牌、合资品牌和新势力整车厂，是上汽集团、中国一汽、长城汽车、北汽集团、奇瑞汽车、东风汽车、长安汽车、零跑汽车、理想汽车、小鹏汽车等整车厂的供应商。报告期内，公司向前五大客户销售的收入分别为4.12亿元、6.51亿元、7.97亿元，占销售收入的比例分别为27.68%、34.78%、34.49%，前五大客户集中度相对较低，不存在单一重大客户依赖，但也意味着缺少长期稳定的大额订单支撑。

行业大环境同样存在不确定性。根据中国汽车工业协会数据，2025年新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的47.9%，较去年同期提高7个百分点；若仅看乘用车市场，根据中国汽车流通协会乘用车市场信息联席分会数据，国内新能源乘用车零售份额从2022年的27.56%快速提升至2025年的53.92%。

但是，新能源汽车销量同比增长率从2022年的95.95%下降为2025年的27.89%，增速有所放缓。2026年1-5月，国内全口径的汽车产销分别完成1223.5万辆和1220.7万辆，同比分别下降4.6%和4.2%，整车行业增长红利逐步消退，零部件企业竞争进一步加剧。

营运资金占用规模较高，短期偿债能力有所好转

存货端来看，公司营收扩张带动备货规模同步增长，报告期超力电器存货账面价值分别为3.39亿元、3.5亿元、4.33亿元，逐年稳步抬升，反映公司为适配下游订单增长、保障交付而持续加大备货力度。从资产结构来看，存货占总资产比例分别为17.77%、15.46%和14.32%，占比逐年下降，资产结构持续优化；同时公司存货周转率分别为3.44次、4.01次和4.62次，逐年稳步提升，说明公司库存周转效率、产品流转速度持续改善，产销匹配度有所提升，存货运营能力整体向好。

报告期各期末，公司计提的存货跌价准备金额分别为5503.64万元、2497.51万元和2478.32万元，占各期存货余额的比例分别高达13.98%、6.66%和5.42%。2023年公司存货跌价计提比例接近14%，大幅拉高当期成本、压制当期利润，主要系早期部分传统车型配套产品适配性下降、库存迭代滞后所致。后续两年公司持续去库存、优化产品结构、贴合新能源车型迭代调整备货，跌价计提比例大幅回落，存货资产质量明显修复。

整体来看，公司存货端风险持续出清、运营效率改善，但应收账款长期大额占用资金，是制约公司现金流、拖累资产流动性的核心短板。

具体来看，报告期内超力电器应收账款账面价值分别为5.56亿元、7.68亿元、8.22亿元，整体呈逐年攀升态势，对应占总资产比例分别为29.19%、33.94%和27.22%。从营收匹配度来看，期内应收账款余额分别为6.02亿元、8.47亿元、9.06亿元，应收账款余额占各期营业收入的比例高达40.48%、45.26%和39.23%，意味着公司每年近四成甚至接近半数的营业收入尚未实际回笼。

回款效率层面，公司应收账款周转率分别为2.84次、2.58次和2.64次，2024年周转速度明显放缓，为三年最低水平，直观体现出下游整车厂账期拉长、回款节奏变慢的行业现状。虽然2025年周转率小幅修复，但整体周转效率仍偏慢，经营性资金沉淀压力依旧显著。伴随应收账款规模走高，公司坏账计提同步增加，报告期坏账准备分别为4635.61万元、7816.79万元、8407.11万元，计提规模持续走高。

偿债能力方面，超力电器期内流动负债分别为17.21亿元、19.07亿元、20.64亿元，非流动负债分别为7446.36万元、1.69亿元、2.67亿元；负债合计分别为17.95亿元、20.75亿元、22.71亿元。

直观来看，报告期内，超力电器的资产负债率在2023年一度飙升至94.22%，而后两年有所改善，分别为91.66%和75.16%。公司期内流动比率分别为0.79倍、0.79倍和1.05倍，速动比率分别为0.59倍、0.60倍和0.84倍，公司坦言，报告期内，公司流动比率和速动比率整体呈上升趋势，主要系公司盈利能力提升以及2025年度收到外部股东投资款所致。

同时，公司于招股书进行风险提示，下游客户主要为知名整车厂和一级汽车零部件供应商，下游客户资金实力及抗风险能力较强，但若公司、下游客户经营出现较大的波动，使得公司资金短期出现周转困难，可能使得公司存在一定的短期偿债风险。

现金流维度，期内超力电器经营活动现金流净额分别为-2386.98万元、2533.11万元、1.53亿元，经营现金流持续改善；投资活动现金流净额分别为-6629.61万元、-1.24亿元、-3.36亿元，持续大额净流出，主要系产能投入建设。公司各期末现金及现金等价物余额分别为1.09亿元、1.71亿元、2.49亿元，呈增长态势。

此外，公司期内交易性金融资产分别为2448.21万元、1271.05万元、2.65亿元，公司于招股书表示，交易性金融资产系公司在满足日常经营需要之余，将暂时闲置的资金用于购买银行理财产品和基金产品等。2025年末，公司交易性金融资产增加较多，主要系盈利能力提升及收到股权融资款，同时保证流动资金需求的情况下，使用闲置资金购买理财产品所致。

研发投入不及同业，仅针对实控人定向分红

本次IPO，超力电器预计募集资金12.16亿元，资金投向将支撑公司业务扩张。具体而言，公司拟募集2.82亿元用于汽车热管理系统核心部件生产建设（巢湖）项目；2.1亿元用于汽车热管理系统核心部件生产建设项目（广州）；3.55亿元用于智能控制电机与汽车热管理系统核心部件研发与生产项目；1.49亿元用于总部及研发中心建设项目；2.2亿元用于补充流动资金项目。

作为技术密集型汽车零部件企业，研发投入水平是审核重点关注内容。超力电器各期核心技术对应产品收入分别为14.78亿元、18.5亿元、22.9亿元，占营业收入的比例分别为99.33%、98.9%和99.1%。期内研发费用分别为5421.53万元、7128.27万元、8747.3万元，研发费用率分别为3.64%、3.81%、3.79%，同行业可比公司研发费用率均值分别为4.76%、5.28%、5.78%，公司研发费用率持续低于行业平均水平。

值得注意的是，招股书财务数据显示，报告期内，超力电器2023年度现金分红2763万元，2024年度现金分红2500万元，两年合计分红5263万元，2025年度未实施现金分红。上述分红为定向分红，分红对象仅为控股股东鸣泉科技，外部机构投资人、员工持股平台均不参与分红。鸣泉科技由沈留青、沈留祥、沈留英兄妹三人100%持股，分红资金实质上流向实控人家族主体。

股权结构方面，公司实际控制人为沈留青、沈留祥、沈留英和朱建方，其中沈留青、沈留祥、沈留英为兄妹关系，沈留英和朱建方为夫妻关系，上述四人合计直接持有公司33.57%的股份，同时通过鸣泉科技、超力诚乾和超力诚和间接控制公司39.68%的表决权，合计控制公司73.25%的表决权，能够通过所控制的表决权影响公司的重大经营决策，公司股权高度集中。

从分红时点对应的公司经营基本面来看，2023年，公司经营活动产生的现金流量净额为-2386.98万元，经营现金流处于净流出状态；同年合并资产负债率高达94.22%，整体债务负担较重。在自身经营性现金流尚未回正、负债高企的背景下，公司依旧执行大额定向分红。而本次IPO募集资金计划中，拟定2.2亿元用于补充流动资金。市场关注的矛盾点在于，报告期向实控人平台大额分红，且大规模闲置资金买金融资产，而后又计划通过上市融资来补足公司营运资金缺口，该行为的商业合理性和决策程序合规性或属于IPO审核重点关注范畴。（港湾财经出品）