汤臣倍健增收不增利，主动迎接阵痛

斑马消费 沈庹

今年上半年，汤臣倍健营收保持增长，但盈利明显走弱，卖蛋白粉难赚钱了？

事实是，公司整体毛利率依然保持在70%以上，业绩下滑是因战略调整，开支大增侵蚀利润所带来的阵痛。

3年前，汤臣倍健年营收规模曾一度逼近百亿大关，但此后两年营收连续下滑。2026年，公司对渠道、产品品类等全面调整，成效初步显现，线上收入首次超越线下，且实现两位数增长。

不过，公司新一轮增长周期刚刚开始，目前还只是走出了一小步。

增收不增利

辛辛苦苦卖了半年蛋白粉，为什么收入增长，钱却难挣了？日前，汤臣倍健（300146.SZ）披露2026年上半年报告后，引起业内外广泛关注。

今年上半年，公司实现营业收入36.71亿元，归母净利润6.03亿元，同比分别增长3.94%、下降18.11%；扣非净利润同比下降19.74%。

分季度来看，汤臣倍健增收不增利的趋势愈发明显。Q1营业收入同比增长4.30%，归母净利润同比下降11.62%，Q2盈利压力继续放大，归母净利润降幅扩至28.57%。

梳理发现，销售费用大幅增长是利润下降的重要因素之一。期内，公司销售费用支出15.44亿元，同比大增25.25%，高于同期营业收入增速。

围绕“再创业，在行动”的年度战略，公司加大重点品类、兴趣电商等渠道投入，平台费用支出同比激增61.31%，达6.66亿元；同时加大品牌建设，广告费用投入2.62亿元，同比增长8.01%。另外，市场及终端费用3.66亿元，同比增长12.09%。

多项大手笔投入，导致销售费用率陡升至42.06%，较上年同期增加7.16个百分点，直接压缩利润空间。

除此之外，公司认为膳食补充剂业务仍有挑战，原料采购价格上涨，对盈利水平有一定影响。不过，公司产品品种众多，所需原辅材料数量众多，单一原料涨价带来的影响易被充分对冲。

今年上半年，汤臣倍健毛利率同比增加1.78个百分点至70.33%，可见产品盈利能力依然强悍。受销售费用增长、渠道结构转型等多重因素影响，进一步挤压盈利水平。上半年，净利率降至16.63%，同比减少4.98个百分点。

相比利润，或许营运指标变动更应该重视。

报告期内，因期间费用支付增加，公司经营活动产生的现金流净额大幅缩水，由上年同期的6.42亿元降至1.78亿元；因放宽部分客户信用额度，应收账款由上年末的2.75亿元增至4.99亿元。

与此同时，存货规模也在上升。截至今年6月，公司存货7.36亿元，同比增长33.58%；存货周转天数由去年同期的93.94天升至今年上半年的117.4天。库存量较大的是胶囊类和口服液类，分别同比增长41.50%和78.86%。

主动调整迎阵痛

汤臣倍健在今年上半年出现的业绩变动，是战略调整带来的阶段性阵痛。

2023年，公司营业收入冲高至94.07亿元，距离百亿规模仅一步之遥。随后连续两年营收下滑，2024年-2025年分别回落至68.38亿元和62.65亿元。

于是，汤臣倍健在2026年高调宣称再创业和聚焦增长，全方位调整渠道、品类与海外市场布局。

主要依托三大核心品牌：主品牌汤臣倍健、骨关节品牌健力多和益生菌品牌lifespace，产品涵盖增强免疫力类（代表产品蛋白粉）、女性健康（如胶原蛋白）、骨骼健康类（如氨糖软骨素钙片）以及维生素类等多个细分领域。

2026年上半年，上述三大品牌分别实现收入19.33亿元、4.28亿元和7.41亿元，同比分别增长2.34%、4.12%和5.59%，彻底扭转上年同期全线下降的颓势，标志着公司已经走出低谷。

为巩固增长，公司持续整合电商运营能力，并加大投入兴趣电商，同时继续扩产跨境电商产品线；在与连锁商超、头部会员制商超合作中，推动差异化供给，并推进传统KA、便利店及社区零售等多业态布局；同时推进新品商业化落地，加快海外市场拓展。

不过，渠道收入结构还是呈现出冰火两重天。

今年上半年，线下渠道实现收入17.10亿元，同比下降4.85%，较去年同期超30%的降幅已大幅收窄；线上渠道收入19.45亿元，同比增长15.51%。线上收入规模历史性首次超越线下，成为核心增长引擎。

同期，境外市场收入保持双位数增长，成为第二增长曲线。

渠道的调整也伴随着对经销商体系的优化。截至6月末，境内、境外经销商分别为524家和46家，期内分别减少64家和12家。

综合来看，汤臣倍健已逐渐进入新一轮增长周期，但运营全面优化，还需要较长周期。后续能否修复盈利水平，取决于营销投放、线下渠道改善、海外市场等诸多方面。

国盛证券研报预计，2026年至2028年，公司归母净利润有望由6.3亿元增至8.0亿元。$汤臣倍健(SZ300146)$$保健品(2|BK1579)$$ST西王(SZ000639)$