普祺医药二次递表：两款后期管线，能否撑起商业化前夜？

7月24日，北京普祺医药再次向港交所主板递交18A上市申请。公司在1月21日已提交过一版申请材料。短短数年内普祺医药已经多次调整资本路径，普祺医药于2022年挂牌新三板，2025年6月申报北交所，同年10月撤回申请，12月终止新三板挂牌。

在最新上市申请文件中，普祺医药披露：核心产品普美昔替尼凝胶已经完成Ⅱb/Ⅲ期临床，成人及12至17岁青少年轻中度特应性皮炎适应症的上市申请于2026年2月获国家药监局受理；普美昔替尼鼻喷雾剂已经完成季节性过敏性鼻炎Ⅱb/Ⅲ期临床的末次给药。

于市场，普祺医药此次递表的观察价值在于一家未盈利Biotech如何跨过这段成本高、容错率低的路程。

18A扩容之后，机构资金开始追问产品距离患者还有多远

港交所18A已经由稀缺通道慢慢发展为成熟板块，截至2026年4月14日，已有86家公司通过18A上市，累计募资超过178亿美元，合计市值超过1850亿美元。

不过发行人数量增加后，管线数量和科研履历很难单独支撑融资质量，因此临床阶段、外部合作、资金跑道和商业化组织能力开始被放在同一张表里审视。

普祺医药目前仍然没有商业化产品，但其已经走到审批、生产准备与渠道落地交叉推进的阶段。该种多线并进的状态，使公司的估值逻辑不再单纯依赖实验室数据，开始同时接受监管效率、生产能力和商业执行力的多重检验。

核心资产已经越过早期临床是普祺医药的主要优势。普美昔替尼凝胶的上市申请进入审评，鼻喷雾剂处于后期临床，公司还在推进PG-033、PG-018、PG-040等候选药物。

其资源配置也高度集中：2026年前四个月，公司研发开支为5450万元，其中3850万元投入普美昔替尼，占研发开支的70.6%。集中投入提高了关键项目的推进效率，同时也放大了单一分子审评延期、疗效差异不足或商业化不及计划的影响。

从新三板、北交所再到港交所，普祺医药资本路径的变化不宜被处理成简单的“辗转”。创新药研发周期长，国内多层次资本市场在投资者结构、信息披露和未盈利企业准入上各有边界。普祺医药最终选择18A，与公司当前发展阶段相匹配：收入尚未形成，后期临床资产需要持续投入，境外机构又具备相对成熟的风险调整估值经验。

港交所为普祺医药提供了获得资金的入口，但能否获得长期资金仍取决于产品进度和发行条件。

局部用药打开了空间，JAK竞争仍会把差异化压到临床细节

普美昔替尼是一款面向局部使用设计的JAK1/JAK2小分子抑制剂，凝胶剂型针主要对轻中度特应性皮炎，鼻喷剂型则针对季节性过敏性鼻炎。两种剂型共享同一分子，所以研发和生产体系存在复用空间，使得普祺医药能够围绕皮肤、鼻腔等局部炎症场景延展适应症。

其试剂的患者基础足够大。招股书引用弗若斯特沙利文数据称，中国特应性皮炎患者超过7400万，其中90%以上属于轻中度；2025年国内特应性皮炎药物市场规模为132亿元，预计2028年达到254亿元。

不过需求不能直接等同于企业收入，其所面临的竞争强度不可小觑：截至申请文件最后实际可行日期，中国已有3款用于中重度特应性皮炎的口服JAK1抑制剂获批，另有22款JAK候选药物处于临床阶段，其中3款处于上市申请阶段、8款处于Ⅲ期。

临床中，轻中度患者治疗周期长，儿童患者对安全性要求更高，药物能否减少全身暴露、避免油腻感并提高依从性，都会直接影响处方选择。普祺医药需要证明的，是局部递送能在疗效、安全性、长期耐受性和使用体验之间形成可感知的平衡。为此公司正在计划推进2至11岁儿童特应性皮炎临床研究，这项扩龄研究既可能拓宽人群，也会提高临床设计和长期安全性验证的难度。

鼻喷雾剂提供了另一条增长路径。中国过敏性鼻炎患者约2.48亿，2025年相关药物市场规模为53亿元，预计2028年达到100亿元。申请文件列示的25款在研过敏性鼻炎药物中，普美昔替尼鼻喷雾剂为唯一JAK抑制剂。

剂型和机制组合虽已形成识别度，后续仍需完整Ⅲ期数据、审批结论以及与抗组胺药、鼻用激素等成熟方案的临床比较来完成验证。

创新药行业的客户是患者和医生，靶点、机制和剂型只有进入诊疗路径，改善症状并获得持续处方，才会沉淀为收入。普祺医药的基本面上限取决于普美昔替尼能否由“有差异的候选药”转化为医生愿意长期使用的产品。

合作收入缓解了压力，资产负债表仍要覆盖审批后的投入高峰

普祺医药已经提前搭建商业化接口。

数据显示，2026年1月，公司将普美昔替尼鼻喷雾剂的相关商业化权益交给济川药业，并获得4000万元首付款；该产品在中国获批后，还可获得最高6000万元里程碑付款。

2026年5月，公司与先声药业就普美昔替尼凝胶达成合作，已收到6000万元首付款，并可在多个皮肤科适应症达到监管节点后获得合计最高1.4亿元里程碑付款。两项合作带来的首付款，在IPO尚未完成的情况下形成了重要的资金支撑。

同时两份协议也减少了自建大规模销售团队的前期支出，还引入了儿科、呼吸科和皮肤科渠道资源。其合作边界十分明确：普祺医药继续承担研发、注册和生产责任，济川药业与先声药业负责主要商业推广。

值得关注的是协议中未注明销售分成或特许权使用费安排，普祺医药还需按销售额支付推广服务费。首付款能改善近期现金流，不过决定长期现金流质量的依然是产品获批、定价、医保准入和销量。

数据显示，截至2026年4月末，普祺医药现金及现金等价物为1.277亿元，净资产为负719万元，银行贷款1.667亿元；到5月末，银行贷款增至1.771亿元。公司2025年亏损1.411亿元，较2024年的1.785亿元收窄；2026年前四个月亏损7750万元，高于上年同期的4940万元，其中包含3300万元股份支付。同期经营活动现金净流出920万元，现金减少还受到8270万元投资活动净流出的影响，因此账面亏损、经营耗现与资金配置需要分开理解。

现有资金和合作款项虽为普祺医药争取了时间，负债增长与后续支出也构成硬约束。

凝胶审评、鼻喷申报、生产设施、上市后研究以及商业备货将连续消耗资金。只有IPO募集资金顺利到位，公司才能把更多资源投向审批后的产能和适应症扩展；一旦发行节奏延后，则可能需要继续依赖银行授信、股东投入或新的授权合作。

普祺医药二次递表所呈现的行业信号较为清楚：港股仍愿意接纳未盈利Biotech，不过资本对于“接近收入”的要求明显提高。后期管线、监管受理、产业合作和现金管理共同构成公司质量，任何一项短板都会拖慢产品抵达患者的速度。

创新药行业从来不缺大胆假设，稀缺的是把假设送到患者手中的组织能力。18A解决了上市资格，最终能决定企业走多远的还是产品获批与商业执行。