美股上市后，SK海力士为何大跌？

分析称获利了结、二季度业绩预期及韩国央行加息压力，是海力士大跌的主要原因

文｜《财经》研究员 成孟琦

编辑｜郭楠

7月13日，亚太股市集体调整，韩国股市再度跌至熔断。

韩国KOSPI指数盘中跌幅扩大至8%，触发熔断机制，暂停交易20分钟。这已是韩国股市今年以来第七次触发熔断，也是韩国股市历史上第13次熔断。截至收盘，韩国KOSPI指数跌8.95%，报6806.93点，本月已累跌近20%，年初至今涨幅收窄至61.52%。

韩国股市“半导体双雄”均大跌，SK海力士收盘跌15.37%，较6月历史高点回撤35%，总市值跌破9000亿美元；三星电子跌10.70%，自6月19日高点回落超30%。

大跌传递至美股，SK海力士盘前跌近10%，报152美元，截至收盘跌9.32%。上个交易日其曾收涨12.8%。

7月10日，SK海力士正式登陆纳斯达克，发行价定为每份149美元。上市首日开盘报170美元，较发行价高出约14%，盘中一度触及177美元，完成约265亿美元募资。这一融资规模打破了阿里巴巴保持十余年的赴美IPO（首次公开募股）纪录，以收盘价计算，SK海力士ADR相对韩国正股形成了约17%的溢价。

杠杆ETF（交易所买卖基金）的杀伤力更加触目惊心。7月13日，港股南方东英2倍做多海力士ETF大跌33%，报59.9港元，较6月25日193.65港元的历史高点，在短短11个交易日已回撤近70%。这只ETF于2025年10月上市，发行价为8.42港元，一度涨逾20倍。南方东英2倍做多三星电子当日也跌超20%，较高点回撤超60%。

市场人士表示，2倍做多产品在市场下跌时会放大亏损，而此前该ETF一度较发行价上涨逾20倍，积累了大量的获利盘。

为何美股上市大涨之后，SK海力士在一个周末后反而迎来大跌？

首先，是“利多出尽”的套利逻辑。韩国NH证券高级分析师柳永浩指出，SK海力士完成美股上市后，投资者进行了获利了结，美股挂牌的利多已在韩股此前的大幅上涨中被充分消化，挂牌后反而触发了“利多出尽”卖压。ADR（美股存托凭证）上市首日的大涨不仅提前透支了预期，更在韩美两地间形成了巨大的价差，促使短线资金获利了结及套利仓位平仓。

同时，市场情绪也因券商下调业绩预期而受到影响。7月13日，韩国本土券商KIS证券发布了关于SK海力士的报告：《第二季度业绩预判：环比利润率出现回落》。报告预估SK海力士二季度营收80.9万亿韩元（环比上涨54%、同比大涨264%），营业利润60.4万亿韩元（环比上涨61%、同比大涨556%）。尽管绝对数值创下历史新高，但60.4万亿韩元的营业利润低于市场预期的65万亿韩元。KIS解释称，利润率环比下滑的原因是HBM出货占比偏高，而HBM多采用事先议价及长期供货安排，产品平均销售单价涨幅低于市场平均水平。

不过，KIS也强调，这仅仅是将HBM长期供应协议纳入考量后对盈利预测进行的正常化调整，并不意味着行业增速放缓。报告对后续展望依然乐观，HBM4预计三季度正式量产销售，维持此前上调至380万韩元的目标价和“买入”评级。

只是，对于已经积累了巨大涨幅的AI（人工智能）龙头而言，一句“不及预期”已经足以引爆市场的恐慌情绪。

韩国央行在7月13日发布报告，试图安抚市场情绪。其表示，全球半导体市场目前仍处于供不应求状态，由AI推动的新一轮行业超级周期预计还将持续一段时间，并否认了市场有关“芯片周期已经见顶”的担忧，强调本轮半导体周期与以往最大的不同在于，其驱动力来自企业为迎接AI带来的产业生态变革而展开的竞争性投资，而非传统的周期性需求，由于HBM等定制化产品正成为市场主流，半导体供应扩张速度比过去更受限制。

然而，韩国央行的表态却被市场解读为对AI通胀的担忧，反而加剧了加息预期。

就在7月9日，韩国央行行长申铉松曾表示有必要在适当的时候加息，并指出央行将考虑包括通胀持续高于目标水平及其他金融风险在内的多种因素。穆迪在近日的一份报告中预计，韩国央行的利率制定会议定于7月16日举行，或将把基准利率上调25个基点至2.75%，并认为7月的加息将是渐进紧缩周期的开始。

分析人士指出，美伊紧张局势加剧油价上行，通胀忧虑再起，由此带动美联储与韩国央行加息预期升温，对估值敏感的芯片等成长股构成显著压力。

国际投行对半导体行业前景的判断也出现了明显分歧。摩根士丹利近日研报中指出，DRAM环比涨幅已从一季度的58%-63%收窄至三季度的13%-18%，NAND从70%-75%收窄至10%-15%，强调这是“变化率见顶”而非“周期终结”。高盛则给出了相反的结论，认为AI驱动的科技周期尚无见顶迹象，供给超越需求的信号未出现，结构性供应不足至少持续到2028年中期。