斥资10亿买橡木桶：百润想用威士忌再造第二增长曲线

胜负分晓尚需时日

$百润股份(SZ002568)$

作者 | 胜马财经 徐川

编辑 | 欧阳文

当白酒行业普遍陷入低度化、年轻化焦虑时，国内“低度酒最大赢家”百润股份却反向加码烈酒。6月18日，百润股份宣布，正式推出13.05亿元定向增发募资方案，投向威士忌相关项目与产能建设。

对于消费者来说，百润股份远不如旗下品牌RIO锐澳名声响亮。这家以食用香精起家的公司，凭借超前嗅觉和大手笔营销，让RIO锐澳火遍大江南北，一度成为“微醺经济”的引领者。可过去十年，这家公司用预调鸡尾酒铺满货架的同时，也从未放下对于烈酒赛道的野心,期间，前后总计向烈酒赛道投入超10亿元资金。

百润此次选择继续向烈酒赛道加码，远不止一次扩产这么简单，更是一场对未来增长曲线的再选择：在预调酒增速放缓、品类红利趋于消退之际，百润需要一个能承接中长期想象空间的“第二引擎”。

斥资10亿买“桶” 

百润的烈酒野心

作为预调鸡尾酒赛道的隐形冠军，百润股份押注威士忌，并不算心血来潮，而是一场跨越近十年的布局。

2016年，百润股份开始筹备威士忌项目，三年后宣布在四川邛崃的崃州蒸馏厂动工。2021年后，百润股份陆续完成第一批原酒灌注、品牌矩阵发布。

目前，“百利得”调和威士忌与“崃州”单一麦芽威士忌等产品铺向流通渠道，不过具体业绩目前还未披露。但据百润股份介绍，公司旗下崃州蒸馏厂是国内产能最大、桶陈数量最多的威士忌酒厂，已搭建完整的威士忌生产技术体系，掌握麦芽威士忌、谷物威士忌酿造及多类型橡木桶陈酿等核心工艺，累计灌桶量超60万桶。

不过，对于百润股份来说，仅产品上市销售，远未达到其战略目标。在公开口径里，百润股份多次将烈酒业务描述为“中国本土威士忌行业龙头”“做中国自己的威士忌”等宏伟蓝图。

根据行业普遍情况，威士忌70%的风味来自橡木桶的影响。入桶酒精度数、陈年时长、桶本身特性，对于风味的形成都是重要的决定因素。在千元以上高端价格带，桶陈年份甚至是最重要的卖点之一。

“威士忌原酒需经陈酿才能形成稳定品质与风味，以雪莉桶威士忌为例，常规品类需陈酿四年以上，年份系列更需十年以上，拥有充足的原酒储备与橡木桶资源才能保障公司威士忌业务持续稳定发展。”百润股份在定增预案中写道。

所以，投资数十亿元之后，百润股份计划继续加码，将资金投向威士忌产业链上资金沉淀最重、壁垒最高的环节：桶陈。

根据预案，百润股份本次发行拟募集上限为13.05亿元，麦芽威士忌桶陈扩能项目总投资13.60亿元，拟使用募集资金11.40亿元。项目核心投资内容为购置20万只橡木桶，而橡木桶购置费就达10亿元，占项目总投资的73.52%。此外，项目建设内容还包括橡木桶存放货架、运输设备等配套设施建设。

背后的核心逻辑并不复杂：谁能长期占有足够的桶资源、积累足够的原酒库存，谁就更有机会在未来推出更高年份、更高单价、更稳定品质的产品。尤其在千元以上价格带，消费者买的往往不是“新酒口感”，而是“年份背书”和桶型带来的风味标签——这决定了百润必须提前把最重、最慢、也最难补课的环节做起来。

两大主业增长见顶

新增长曲线迫在眉睫

目前，百润股份共有三大业务，食用香精、预调鸡尾酒、烈酒；而选择在烈酒行业高歌猛进，很大程度上是源于前两项业务均面临触顶。

2015年，受食用香精业务增长空间限制、行业增速趋于平稳的影响，百润股份为突破原有业务增长瓶颈，斥资49.45亿元完成对巴克斯酒业的全资收购。

后来，依托RIO在便利店、商超、电商等高频渠道快速铺货，用果味、低酒精度、年轻化包装与强营销投入完成消费者教育，叠加成熟的供应链与规模化生产，迅速把预调鸡尾酒从小众尝鲜做成全国性品类，公司的发展也进入快车道。

凭借先发优势与头部品牌效应，百润股份稳居国内预调鸡尾酒行业龙头地位，目前独占该品类约80%的市场份额，行业壁垒优势显著。但不可忽视的是，预调鸡尾酒整体市场体量偏小、行业天花板较低，单一品类的增长局限性持续凸显，公司业绩增长逐步陷入停滞。

业绩数据印证这一发展困境，2023年至2025年，百润股份酒类产品收入连续三年承压，分别实现28.84亿元、26.77亿元、25.96亿元，呈现持续下滑态势。

究其原因，一方面，新消费品牌层出不穷，低度酒赛道新品不断涌现，RIO品类的市场新鲜感逐步消退，消费者审美与消费偏好持续分化；另一方面，国内各大老牌酒企纷纷加码低度酒、预调酒领域，市场替代品持续增多，行业竞争日趋白热化。多重压力叠加之下，百润股份的预调鸡尾酒业务彻底告别高速增长，公司整体进入业绩下行周期。

在食用香精、预调鸡尾酒均遇上增长壁垒时，作为舶来品的威士忌，近几年开始被年轻消费群体和中高收入人群接受的程度越来越高，并成为国内酒品类当中为数不多的蓝海市场。

智研咨询统计，2025年我国威士忌需求量达8,024万升，同比增长6.4%。未来随着年轻群体对多元饮酒文化接受度提升、中高收入人群规模扩大，威士忌消费覆盖面将持续拓宽。而且，威士忌作为全球五大烈酒品类，全球市场规模高达900亿美元。在中国这个刚刚起步的市场，对新品牌而言，有很大的开拓空间。

基于此，百润股份以更加坚定的姿态全面入局烈酒赛道，希望复刻十年前押注预调鸡尾酒的战略逻辑。不过，相较于预调鸡尾酒的快周转、短周期模式，威士忌是典型的慢生意，具备重投入、长周期、慢回报、长尾风险的行业特性，是一条更加难走的路。

威士忌赛道竞争白热化

当主业增长见顶，公司把目光瞄向更有潜力的项目，从一般情况来看，这本应该是利好，但对于百润股份的最新布局，资本市场似乎做出了相反的选择。

6月17日盘后，百润股份披露2026年度向特定对象发行股票预案；6月18日，百润股份跌停，每股报16.54元。

投资者们选择用脚投票，也一定程度上代表了资本市场的疑虑。百润股份在定增预案中表示，在本次发行募集资金到位之前，公司可根据项目实际进展情况以自筹资金先行投入，并在募集资金到位后按照相关法规规定的程序予以置换。

所以，无论本次定增是否会成功，短期内，威士忌项目可能带来资本开支上升、库存增加等财务特征，对利润贡献未必立竿见影，市场需要给予更长观察窗口。

另外，威士忌核心竞争力在于桶陈年份，十年以上的高品质核心产品，仍需5-10年才能大规模投放市场，短期内公司只能售卖基础款产品，毛利率与品牌溢价能力有限，难以快速兑现业绩。

百润股份亦表示，由于本次橡木桶储备及原酒陈酿需要一定周期，若未来市场环境、消费需求、市场开拓等因素发生重大不利变化，将可能导致公司新增威士忌原酒储备无法及时转化为销售收入，进而对公司经营业绩产生不利影响。

此外，瞄准“威士忌”这片水草丰茂之地的，并不只有百润股份一家。当前威士忌行业竞争已进入全面白热化阶段。保乐力加、帝亚吉欧等国际巨头纷纷落地本土威士忌酒厂，深耕国内市场；洋河、郎酒、古井贡酒等一线白酒企业携资金与渠道优势跨界入局。各方围绕橡木桶采购、陈年原酒储备、线下烟酒与酒吧渠道展开激烈资源争夺，优质桶源、长期储酒资金、终端陈列资源愈发稀缺。

百润股份坦言，国内威士忌市场近年来呈现显著增长态势，吸引了大量新进入者布局，公司面临市场竞争压力加大、业务增长存在不确定性的风险。所以，对于百润股份而言，真正的挑战不是“有没有资格做威士忌”，而是能否在现金流、扩张节奏与长期主义之间找到平衡——既不被短期业绩压力逼着提前透支库存，也不在竞争白热化中错过窗口期。未来5到10年，当第一批更高年份的威士忌酒真正成熟，百润能否把今天的重投入兑现成“第二增长曲线”，届时才会见分晓。

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