新股前瞻｜从电网二次设备到储能与AI数据中心，四方股份的转型故事讲到哪了？

在双碳目标纵深推进下，国内新型电力系统建设进入加速期，电网数字化改造、新能源并网配套与储能产业，为电力设备厂商打开了新一轮成长空间。

6月16日，北京四方继保自动化（下称“四方股份”，601126.SH）正式向港交所递交主板上市申请，拟发行H股构建A+H双重资本平台，华泰国际担任独家保荐人。

作为深耕继电保护领域三十年的老牌厂商，此次四方股份赴港上市，不仅是为了拓宽融资渠道，更是为了在全球能源转型与AI算力爆发叠加的背景下，加速其国际化战略与人工智能数据中心新型供电方案的落地。然而，在营收稳步增长、科研成果丰硕的背面，公司也面临着产品结构优化带来的毛利率下滑以及新兴业务竞争白热化等挑战。

从继电保护到储能系统，四方股份寻找新增量

智通财经APP了解到，2023-2025年，四方股份分别实现总营收57.51亿元、69.51亿元与81.93亿元，年复合增速约19.4%；同期年内利润分别为6.28亿元、7.16亿元与8.29亿元，盈利规模随收入逐步释放。

其中，业绩增长的核心驱动力，来自国内新型电力系统建设的行业性红利：随着风电、光伏等新能源装机规模持续攀升，电网对继电保护设备、智能调控系统、一二次融合装置的需求持续扩容，四方股份作为国网与南网的核心供应商，受益于两大电网的常态化招标采购与配网自动化改造投入。

据弗若斯特沙利文数据，按2025年收入计算，四方股份在中国保护及自动化解决方案市场排名第二，市场份额达10.3%，行业地位稳固。

从业务结构来看，公司形成二次设备、电力电子、一二次融合、储能系统四大业务板块，其中继电保护等二次设备是绝对的收入支柱，2025年二次设备收入占比为75.7%，仍然是公司最核心的基本盘。这也意味着，公司业务本质上仍建立在传统继电保护龙头的基础之上。

不过值得关注的是，这种收入结构已经开始出现变化。2023年至2025年期间，储能系统收入从2.84亿元增长至5.86亿元，两年增长超过一倍；电力电子业务收入则从3.94亿元增长至7.01亿元，同样实现接近翻倍增长。与此同时，智能运维业务收入也由4.08亿元增长至6.57亿元。这种变化背后对应的是整个电力系统的升级方向。

随着新能源发电占比持续提升，传统电网正在从以大型火电、水电为主体的集中式系统，逐渐演变为源网荷储协同运行的新型电力系统。在这一过程中，电力电子设备、一二次融合设备以及储能系统的重要性持续提升。

根据弗若斯特沙利文数据，中国新型电力系统解决方案市场规模预计将从2025年的3905亿元增长至2030年的9927亿元，复合增长率达到20.5%。其中储能系统、电力电子和一二次融合设备增长速度更快，未来五年复合增长率分别达到54.2%、26.7%和21.4%。对于四方继保而言，意味着其传统优势领域之外正在出现更大的市场空间。

相比部分新进入者，公司最大的优势在于长期积累的系统级理解能力。电力系统并非简单设备堆砌，而是涉及发电侧、输电侧、配电侧以及终端负荷的复杂协同网络。

据智通财经APP了解到，四方继保在大电网安全稳定控制方面形成的技术积累，使其具备向储能、电力电子及能源管理系统延伸的基础。从某种意义上说，公司当前推进的新业务并非跨界，而是沿着既有技术路径的自然延伸。

基本盘稳固背后，新业务能否接棒成长？

不过，成长故事之外，四方继保同样面临一些值得警惕的“B面”。据智通财经APP了解到，尽管公司不断向储能、电力电子等领域扩张，但截至2025年，传统二次设备收入占比仍超过75%，其中保护及自动化业务占比接近七成。换言之，公司当前估值基础仍主要依赖传统电网投资周期。

近年来国家电网和南方电网持续加大投资力度，为行业景气度提供支撑。但如果未来电网投资节奏发生变化，或相关设备市场竞争进一步加剧，公司核心业务增长速度可能受到影响。

其次是盈利能力出现下滑趋势，据招股书显示，公司毛利率已由2023年的33.4%下降至2025年的29.9%，连续三年下滑。同期净利率则由10.9%下降至10.1%。

分业务来看，2025年，二次设备业务毛利率达到35.4%，而储能系统毛利率仅11.8%，电力电子业务毛利率18.9%，一二次融合业务毛利率更只有8.1%，几乎所有新业务板块都存在盈利能力偏低的问题。

特别是在储能行业竞争日益激烈背景下，系统集成环节已经出现明显价格竞争。四方继保虽然拥有技术优势，但短期内仍难完全摆脱行业整体利润率下行压力。

与此同时，公司应收账款风险也有所上升。据招股书显示，公司贸易应收款项、其他应收款项及合同资产减值损失由2023年的2165万元增加至2025年的1.07亿元。

虽然从整体规模来看仍处于可控范围，但随着新能源、电力电子等新业务扩张，应收账款管理能力将成为影响现金流质量的重要因素。

不过从现金流角度来看，公司整体财务状况仍较为稳健。2023年至2025年，公司经营活动现金流净额分别达到12.33亿元、12.54亿元和12.25亿元，持续保持在较高水平；截至2025年底，公司现金及现金等价物余额达到34.22亿元。

与此同时，公司净资产规模接近49亿元，资产负债结构较为健康，意味着即使面对行业竞争加剧，公司仍具备较强的研发投入能力和战略扩张能力。

整体来看，四方继保是一家典型的“老树发新芽”型企业。传统继电保护业务构成稳固利润来源，新型电力系统建设则为其打开新的成长空间。储能、电力电子、智能运维以及AI数据中心供配电等新业务正在逐步成长，但目前仍未成长到能够主导公司业绩的阶段。

对于资本市场而言，四方继保最大的看点并非当前业绩，而是其是否能够利用三十余年积累的系统控制能力，在新型电力系统和AI时代完成从设备供应商向综合解决方案平台的升级。

若这一逻辑最终得到验证，公司未来的价值重估空间或许并不局限于传统电力设备赛道；但在此之前，市场仍需要观察其新业务规模化落地能力，以及盈利能力能否在转型过程中保持稳定。