长鑫科技IPO过会，为啥值3个长江存储？

长鑫科技的过会结果已经出炉。5月27日，上交所上市审核委员会召开2026年第27次审议会议，审议长鑫科技集团股份有限公司的首发事项，公司顺利通过审核。过会后，长鑫科技将进入证监会注册环节，预计1至2周完成，随后启动询价发行，7月挂牌上市概率最大。

长鑫科技，多家机构给出了2万亿至3万亿元的市值预期。而就在八天前的5月19日，国产NAND闪存巨头长江存储正式完成IPO辅导备案，市场给出的估值预期约3000亿元至8000亿元。

两家公司同年成立（2016年），同年冲刺科创板，同样站在AI算力引爆的存储超级周期风口上，为何长鑫的估值预期是长江的将近十倍？答案藏在DRAM与NAND两条赛道截然不同的经济基因里。

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赛道决定天花板

要理解长鑫与长江的估值差距，首先看两条赛道最基本的经济指标：市场规模。

2025年，全球DRAM市场规模约1505亿美元，而NAND市场规模约557亿美元——前者体量接近后者的2.7倍。进入2026年后，这一差距被AI需求加速放大。IDC预测，2026年全球DRAM营收将达到4186亿美元，同比增长177%；NAND营收将达1741亿美元，同比增长138.5%。DRAM市场体量仍是NAND的2.4倍，绝对增量差距扩大到约2500亿美元。Gartner预计2026年全球存储芯片销售额将达到6333亿美元。

市场规模决定潜在营收天花板，而两条赛道的供需弹性差异进一步拉大了估值量级的分野。

在AI算力需求爆发中，单台AI服务器对DRAM的需求是传统服务器的8至10倍，而对NAND的需求则是传统服务器的约3倍。DRAM充当算力的“高速公路”，NAND作为数据的“停车场”。这一结构性差异直接转化为价格弹性。高盛在2026年4月的报告中，将全年DRAM价格涨幅从约150%大幅上调至250%至280%，NAND则从约100%上调至200%至250%。

DRAM涨幅上限比NAND高出约50个百分点，意味着DRAM厂商的盈利爆发力天然更强。

市场集中度的差异进一步固化这一格局。DRAM赛道呈现“三强寡头+一独苗”的态势，NAND赛道则是“五强并立+一追赶者”。

DRAM——寡头铁幕，长鑫撕开一道口子。 全球DRAM市场被三星、SK海力士、美光三家长期垄断，合计份额始终在90%以上，长鑫是唯一冲进牌桌的中国玩家。2025年第四季度，三星占36.6%，SK海力士（SK集团）占30%左右，美光占20%左右，三家合计约87%；按CFM闪存市场数据，三星约36%，SK海力士约32%，美光约22%，三强合计超90%。长鑫以7.67%的份额稳居全球第四。产能方面，长鑫在合肥、北京运营三条12英寸生产线，2025年月产能已达约30万片，2026年底目标进一步提升至35至40万片。国内DRAM市场，长鑫几乎是以“独苗”身份承担起国产替代的重任，阿里云、字节跳动、腾讯、联想、小米、传音、荣耀、OPPO、vivo等头部企业正将长鑫从“可选项”变为“必选项”。

NAND——五强并立，长江突围在即。 2025年第四季度，三星以27%的份额居首，SK海力士占22%，铠侠占15%，闪迪占13%，美光占13%，前五大厂商合计垄断约90%的市场，长江存储目前仍是全球第六大NAND厂商。而长鑫科技7.67%的DRAM市场份额对应的一季度营收508亿元，接近长江一季度营收200亿元的2.5倍——同样是7-8%的份额，DRAM超千亿的单季市场规模带来的收入量级远大于NAND，这是估值量级差异最直接的来源。

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盈利能力决定估值

长鑫和长江的营收规模已显现出赛道体量的差距。长鑫科技2026年一季度营收508亿元，上半年预计1100亿至1200亿元；长江存储同期营收突破200亿元，同比增长约100%。长鑫单季营收已是长江的2.5倍。

更核心的差距在于利润弹性。DRAM在AI服务器中扮演“高速通道”角色，单台AI服务器的DRAM需求是传统服务器的8倍，而NAND需求仅为3倍。这意味着每一次存储芯片涨价，DRAM厂商的利润放大效应都远大于NAND厂商。

长鑫的利润率已逐步追上国际第一梯队。2025年其毛利率为41%，2026年一季度净利率跃升至65%。作为参照：SK海力士2025年第四季度毛利率约63%-67%（HBM优势显著），美光2026财年第一季度毛利率56.8%，三星DS部门受产品组合影响仅35.5%。长鑫的毛利率已超越三星、接近美光，与SK海力士的差距正在缩小。而长江存储尽管技术出色（Xtacking架构让三星每年支付3-5亿美元专利费），但NAND赛道玩家更多、竞争更激烈，其利润量级与长鑫存在数量级差异——这是赛道基因决定的。

盈利能力如何影响估值？ 资本市场对科技股的定价，核心锚定的是未来净利润 × 合理市盈率（PE）。

最新招股说明书显示，今年一季度，长鑫实现营业收入508亿元，同比增长719.13%；归母净利润247.62亿元。参考全球存储龙头在景气周期中的估值水平——以TTM市盈率计，SK海力士、三星电子约16-20倍。考虑到长鑫作为A股唯一DRAM龙头的稀缺性溢价，市场给予其20-30倍PE是合理预期。

反观长江存储，一季度营收约200亿元，仅为长鑫同期的40%。虽然其具体净利润尚未披露，但NAND赛道的净利率弹性天然低于DRAM。

简而言之：同样的PE倍数下，谁的利润基数大，谁的市值就高。 两条赛道，两种盈利能力，自然对应两种估值量级。

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战略纵深：三条战线，两种路径

如果说盈利能力回答的是“现在”，那么三条战线则勾勒出两家公司未来的价值增长曲线。

第一条战线：HBM——长鑫向上打高端。 SK海力士在HBM市场占有率约70%，占据绝对主导地位。三大原厂持续将大量产能转向HBM，单颗HBM晶圆消耗量是标准DRAM的3至4倍，为长鑫留下了通用DRAM的结构性空窗。长鑫正加速追赶：HBM2已送样，预计2026年中量产；HBM3及HBM3E预计2026至2027年取得进展。据预测，2030年HBM市场规模将达980亿美元，若突破顺利，长鑫将打开这一利润最丰厚的赛道。

第二条战线：Xtacking专利——长江向左收“过路费”。 长江存储走出差异化路径。其自研Xtacking架构让三星在推进400层以上V-NAND时无法规避其专利网络，2025年初双方签署专利许可协议——这是中国芯片企业首次向韩国巨头收取专利费。据业内估算，预计可为长江存储带来每年数亿美元的专利授权收益。超过12000项全球专利申请构筑的技术护城河，使长江从“卖产品”向“收版税”跃迁。长鑫尚未建立等量级的专利话语权，但两者路径互补而非竞争。

第三条战线：长鑫+长江——国产存储的协同防御。 DRAM与NAND共同构成信息世界的底层双引擎。2025年9月，双方宣布联手攻关HBM：长鑫提供DRAM技术基础，长江的Xtacking键合工艺可提升HBM带宽与散热。两家扩产直接拉动国内刻蚀、薄膜沉积等设备订单，带动国产半导体产业链升级。

三条战线各有侧重：长鑫向上抢占HBM高地，长江向左构筑专利护城河，两者协同向右拓展国产替代纵深。

从2016到2026，十年。两张白纸，两座工厂，两条赛道。朱一明九年没领一分钱工资，合肥国资九年耐心陪跑，长江的工程师们在Xtacking架构上筑起绕不开的专利高墙。

两岸猿声啼不住，轻舟已过万重山。