Token经济驱动迅策ARR大涨300% 德银上调目标价至351港元存20%上行空间

4月27日，德银发布了一篇关于迅策科技(03317)的重磅研报，该行将迅策科技目标价定为351港元，较目前市价有近20%的上行空间，并维持“买入”评级。报告中，德银将迅策定位为“数据燃料供应商+计费枢纽”，为垂直领域（金融、机器人、能源等）提供高质量场景Token，认为该公司正受益于人工智能数据需求爆发和向“Token经济”模式转型，估值体系迎来重估。

需求指数级攀升 “Token经济”正加速成型

Token是AI模型处理信息的最小基础单元。一次提问、一次模型调用，背后都是数以千计的Token在燃烧。

目前，Token需求正在指数级增长。2024年初，中国日均Token调用量仅为1000亿。到2025年底，这一数字跃升至100万亿，增长了1000倍。进入2026年，增速仍在加快。国家数据局数据显示，今年3月日均调用量突破140万亿，较2025年底再增40%。

从1000亿到140万亿，两年多的时间，增长超过1400倍。这意味着Token的需求曲线仍处于陡峭上升阶段，并且远未触及拐点。

黄仁勋提出“年度Token预算”的概念，认为企业内部的经济核算单元将逐步从“算力”向“Token”迁移。如果这一判断成立，Token将从技术参数转变为财务科目，这意味着一个全新的企业支出品类正在形成。

这也解释了为什么“Token经济”正在成为资本市场关注的焦点。

Token经济模式的核心，是将收费基础从“软件使用权限”转变为“价值消耗单位”。在传统SaaS模式下，客户支付固定订阅费，供应商的收入与客户实际使用价值没有直接关联。而在Token模式下，客户按实际消耗量付费——用得越多、创造价值越高，供应商的收入弹性越大。

“数据燃料供应商”与“计费枢纽”双定位

迅策在这场“Token经济”中扮演了什么角色？德银给出的答案是“数据燃料供应商”和“计费枢纽”。

首先，定位决定了赛道。通用模型侧重于横向AI扩展，提供原始Token用于广泛推理。迅策则凭借领域特定的数据专业知识，帮助企业生成高精度、高决策价值的Token。这种垂直化的“Token即服务”（TaaS）模式使迅策能够获得稀缺溢价，使其收入与通用计算成本脱钩，能够随客户工作流的扩展实现非线性增长。

德银认为，随着AI Agent从对话功能演进到自主执行任务，企业对高质量、高确定性数据的需求将大幅提升。迅策正是在这个细分赛道上建立了卡位优势。

其次，定价机制决定了变现能力。德银指出，迅策正在从三个维度构建其Token定价体系：数据稀缺性、调用频率、模块化扩展能力。这套定价机制使迅策能够在不同行业、不同场景下实现差异化收费，最大化挖掘Token的价值潜力。

从收入结构看，迅策目前主要有三种收费模式并行：传统的订阅制、交易制，以及正处于快速起量阶段的Token制。据公司管理层此前披露，Token付费模式目前收入占比约5%，目标在2026年底提升至20%—30%。进入2026年4月，迅策Token调用相关的年度经常性收入（ARR）季度环比暴涨300%。这一趋势表明，Token调用收入正成为迅策全新的增长引擎。

德银在报告中明确表示最看好第三种，认为Token模式将收入与Token消耗量直接挂钩——客户业务增长越快、AI调用越频繁，迅策的收入弹性越大。随着这一转型的推进，迅策的利润率有望大幅提升。德银预计，随着Token模式占比提升和规模效应显现，迅策经调整后的净利润率将在2025—2028财年分别增长至6.9%/18.6%/24.4%。2025—2028财年的营收复合增长率预测也从57%上调至76%。

转换成本锁定存量 时间窗口抢占增量

明确了“数据燃料供应商+计费枢纽”的定位之后，一个更核心的问题随之浮现：迅策凭什么守住这个位置？德银从两个维度拆解了其竞争壁垒。

第一，转换成本构筑了公司在存量市场的锁定效应。

迅策从资产管理行业切入，该领域的数据处理要求极高——多资产、多账户、多系统并行，监管严格，容错率极低。据弗若斯特沙利文数据，迅策在中国资产管理行业的实时数据基础设施及分析市场中的市场份额位居第一，并已实现对中国前十大资管机构的全覆盖。这种"地狱难度"的初始场景，恰恰成为迅策技术架构的试金石。

目前，公司开始将这一能力向更广泛的行业复制。据招股书及公司披露，迅策目前已覆盖金融、电信、电力、能源、城市运营、高端制造、医疗、卫星、机器人及消费等10个行业。

从收入结构看，这一战略已初见成效。多元化行业收入占比从2022年的25.6%大幅提升至2024年的61.3%，2025年进一步升至79.63%。这意味着迅策的收入重心已从单一金融行业转向多元化行业结构，增长引擎更加均衡。

客户一旦将迅策的系统深度嵌入核心业务流程，替换成本便极为高昂。据公司披露，公司净收入留存率持续保持高位，2025年公司客户数达到230个，ARPU值从2024年的272万元大幅提升至559万元，同比增长105%。德银认为，这种高转换成本是迅策最核心的竞争壁垒之一。

第二，时间窗口形成了公司在增量市场的先发优势。

每进入一个新行业，迅策需要3—5年积累数据能力和行业专业知识。德银在报告中强调，这一周期本身构成了对后来者的天然屏障。在AI产业加速从训练阶段迈向推理落地的当下，谁能率先卡位高价值场景，谁就能在Token经济的浪潮中占据先机。

目前迅策已覆盖10个行业，然而迅策的行业扩展远未完成，增长空间仍然可观。

正是考虑到这一点，迅策正在加速抢占时间窗口。2025年起，迅策将AI基础设施建设延伸至机器人数据平台及商业航天等新兴领域。公司管理层在业绩说明会上明确表示，未来将持续向电力、电信、医疗、能源、机器人训练平台、商业航天等国计民生重点领域纵深拓展。

生态合作层面，2026年4月，迅策与深圳数据交易所正式签署战略合作协议，三大合作方向直指数据要素市场化。公告明确指出，该合作将“抢占具身智能数据规范领域先发优势，构筑长期竞争壁垒”。这种“传统行业纵深+新兴领域卡位+生态合作拓展”的三层布局，构成了迅策抢占时间窗口的战略拼图。