维琪科技IPO：应收账款大增94%，代工依赖难解？

营收的持续增长让维琪科技应收账款大幅攀升

投资时间网、标点财经研究员 辛夷

玻尿酸、胶原蛋白、多肽……在“功效护肤”时代，原料商成为了资本市场炙手可热的角色。

近日，宝洁、敷尔佳等品牌的幕后原料商深圳市维琪科技股份有限公司（下称维琪科技）向北交所递交招股书。本次公司拟发行股票数量不超过1380万股，其中180万股为超额配售。

维琪科技成立于2011年，作为化妆品原料商，已与宝洁、联合利华、丸美、敷尔佳等国内外知名品牌建立合作。该公司以皮肤活性多肽为主、以中国特色植物原料和油脂、乳化剂等基础原料为补充，同时为客户提供原料定制开发和化妆品成品设计和制造。

2022年至2024年（下称报告期），维琪科技主营业务突出，各期收入占比均在99.9%以上。从账面数据来看，公司业绩表现良好，各期主营业务收入分别为1.35亿元、1.65亿元、2.47亿元，复合增长率达35.20%，且主营业务毛利率始终在65%以上；各年度净利润分别为3492.49万元、4228.72万元、7064.40万元，2024年同比增长67.06%。

当然，营收的持续增长也让维琪科技应收账款大幅攀升。

数据显示，维琪科技应收账款在主营业务收入中的占比逐年增长。2024年末，其应收账款账面余额激增至6967.55万元，相比2023年的3582.19万元增长94.51%。而同期主营业务收入增速为50.21%，这意味着，该公司在2024年新增的收入中有近一半是应收款。

同时，维琪科技回款速度明显放缓，公司应收账款周转率从2023年的5.23次降至2024年的4.69次。在化妆品行业“去库存”的大背景下，这种信用扩张策略换来了营收增长，也埋下了坏账隐患。 

维琪科技应收账款在主营收中占比及同比增速情况

数据来源：公司招股书

除了应收账款，维琪科技的存货风险同样不容忽视。

从存货结构来看，公司原材料及库存商品占比较高，各期合计占比分别为81.22%、77.33%、74.98%。报告期内，该公司存货周转率略有提升，2024年增至3.1次，但仍低于行业可比公司均值3.85次。

从收入构成来看，维琪科技本质上仍是一家“代工厂”。公司业务以化妆品原料为核心，同时为客户生产化妆品成品，包括ODM成品、OBM成品业务。2024年，其ODM成品业务收入占比已攀升至42.68%，而毛利率更高的OBM成品业务占比仅为4.37%。

尽管该公司一直在讲品牌故事，但其也坦言，未来若OBM业务对化妆品原料业务造成负面影响，公司将会采取限制、停止OBM成品业务等措施消除影响。维琪科技或将无法摆脱对代工业务的依赖，难以享受品牌溢价。 

维琪科技主营业务收入按产品或服务分类收入情况（万元）

数据来源：公司招股书 

在北交所的第二轮问询中，监管层亦聚焦该公司收入增长的真实性问题。

其一是ODM业务收入爆发式增长的真实性。对此，监管要求公司说明原料业务和ODM业务相关客户收入增长的真实合理性，是否受偶发因素影响。ODM业务收入增长主要来自广州蜚美、迪仕艾普等新锐品牌客户，要求说明新锐客户成立时间较短即开展合作的原因。

其二是OBM自有品牌在私域流量运营中的销售合规性。维琪科技OBM业务客户群体主要面向终端消费者，2023年11月，该公司与速派来合作采用社区团购模式销售OBM产品。监管层要求说明OBM业务线上和私域渠道的具体方式及其合规性等。

其三是募资必要性问题。招股书显示，2024年，维琪科技全流程自主生产模式下的多肽粉末原料的产能利用率为74.42%；外购多肽中间体精制生产产能利用率为36.60%；ODM及OBM成品业务的产能利用率为73.36%。在此情况下，该公司依然计划募资投入3.12亿元扩建维琪健康产业园，将对化妆品原料和化妆品成品产能进行扩充。

监管审核问询中要求维琪科技说明建设维琪健康产业园项目的必要性和合理性，是否存在产能难以消化的风险。

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