谁是 “券商一哥”？中信攻守，国泰海通逼近

21世纪经济报道记者崔文静

距离中信证券总资产、净利润首次跃居行业第一，确立国内 “券商一哥” 地位，已近20年时间，贯穿了半部A股市场历史。

也因此，“一哥”之争，在2025年受到更多的瞩目。

2025年上半年，重组后的国泰海通凭借净利润指标，一举反超中信。后者则在下半年才凭借强劲势头重新夺回领先，全年归母净利润比国泰海通高出22.67亿元。

两家头部机构围绕总资产、净资产、净资本、营收、净利润等核心指标的争夺，更内含京沪两地证券机构凭借不同竞争禀赋在创新领域的交锋。

起码2025年年报季，国泰海通仍在消化海通国际等历史包袱，仅海通国际一项就拖累其2025年净利润约30亿元。一旦风险出清，国泰海通的盈利潜力不容小觑。中信证券在投行收入和利润率上占据优势，但国泰海通在IPO承销家数、在审项目数量等关键指标上已悄然反超。这场“家数”与“规模”的错位竞争，让投行之冠的归属充满变数。

国泰海通于2025年4月完成合并后的领导班子组建，整合正处深水区；中信证券处于董事会换届前夕，现任董事长张佑君已61岁，总裁邹迎光于2024年12月到任。管理层的新旧交替与磨合，或也影响后续的战略节奏。

净利润之争：反超与悬念

从营业收入、净利润来看，中信证券的老大之位似更稳固。

2025年，中信证券实现归母净利润300.76亿元，这是其首次突破300亿元大关，创下历史最佳业绩。从与国泰海通的对比来看，进步同样显著。

2025年半年报是国泰君安与海通证券合并为国泰海通后的首份半年报，2025年年报则是二者合并后的首份年报。在2025年半年报时，中信证券的归母净利润曾被国泰海通超越，彼时，中信证券半年归母净利润为137.19亿元，比国泰海通少了20.18亿元。

不过，从2025年全年来看，中信证券已经迎头赶上，实现归母净利润300.76亿元，比国泰海通（278.09亿元）高出22.67亿元。

这也意味着，2025年下半年，中信证券比国泰海通归母净利润多出42.85亿元。

营业收入方面，中信证券的第一之位也尚且稳固，2025年全年实现营业收入748.54亿元，同样创下历史新高。国泰海通为631.07亿元，中信证券较之多出117.47亿元。2025年中报时，中信证券比国泰海通高91.67亿元。

换言之，2025年下半年，中信证券营业收入比国泰海通仅多25.8亿元，远不及上半年的领先优势之大。

这意味着，2025年下半年，中信证券在营业收入、归母净利润方面均超越国泰海通。但从上下半年对比来看，下半年，中信证券在归母净利润方面反超国泰海通并快速拉大差距，但在营业收入上，二者的差距较上半年明显减小。

受2025年A股整体企稳回升影响，2025年证券公司业绩提升明显，如同中信证券一样营业收入、归母净利润双双创下历史新高的券商大有所在，披露合并后首份年报的国泰海通更是增速显著。2025年，中信证券营业收入、归母净利润同比增速为28.79%、38.58%，国泰海通则高达87.4%、113.52%。

需要说明的是，由于中信证券营业收入、归母净利润基数远高于其他券商，使得其业绩同比变动幅度相对有限，中信证券这一同比增幅已属不错。国泰海通的超高速增长，更多源于2025年是其合并后首次披露年报，不能简单将其与中信证券等未合并券商相比对。

不过，一个现实压力的确摆在中信证券面前。

国泰君安当初合并海通证券的目的之一，是帮助海通证券剥离风险。目前，风险剥离仍在进行中，随着风险的剥离，合并后国泰海通的营业收入与归母净利润也将逐步提升。

以2022年以来连年亏损的海通国际为例，尽管其2025年净利亏损已经显著收窄，但仍然高达32.68亿港元。由于海通国际业绩已经并表至国泰海通年报，这意味着，仅海通国际即拉低国泰海通2025年归母净利润约30亿元。而中信证券2025年归母净利润仅比国泰海通高出22.67亿元。倘若剔除海通国际亏损，国泰海通2025年归母净利润将超过中信证券，成为券业新第一。

在2023年的亏损高点，海通国际曾一年亏掉81.56亿港元，如今，随着合并后的风险出清，海通国际亏损已经减少近50亿港元。照此速度，海通国际扭亏为盈指日可待。而当海通国际归母净利润转正，中信证券与国泰海通哪家归母净利润更高，则难较高下。

投行之冠：家数与规模的角力

投行业务，尤其是其中的IPO业务，历来是各家头部券商的必争之地。中信证券常年位居A股IPO之首。国泰海通合并之前的国泰君安、海通证券在投行业务上的表现同样可圈可点。中信证券、昔日的国泰君安与海通证券，以及中金公司、中信建投、华泰证券，历来是A股IPO第一梯队成员。

伴随国泰海通的合并，关于A股投行之冠的争夺，变得愈发激烈。

先来看投行业务整体，营业收入、利润率是最为核心的两个比较维度。此二者中信证券均更胜一筹。

2025年，中信证券投行业务收入为63.36亿元，同比大增50.12%；国泰海通对应投行收入为46.57亿元，同比增速77.62%。考虑到2025年是国泰海通合并后首次披露年报，二者相比，中信证券投行收入的提升之大则更为显著。

需要注意的是，有时券商为了抢占市场会选择压低利润，以换得更多收入，这在港股IPO竞赛中尤为明显。受此影响，投行容易出现收入高但利润率有限的情况，即所谓的“增收不增利”或“利润增速不及收入增速”。利润率是衡量利润情况的核心指标之一。

2024年时，中信证券利润率一度降至19.42%，与彼时的国泰君安（41.14%）差异显著。2025年，合并后的国泰海通利润率下降明显，仅为26.14%；中信证券则与之相反，2025年利润率提升至36.57%。

这意味着，中信证券投行业务利润率反超国泰海通，并且高出10.43个百分点。

不过，国泰海通如今的投行低利润率与合并后风险的逐步出清不无关联，待其相关风险出清完毕后，投行利润率有望逐步回升。但从最近五年中信证券与国泰君安的投行利润率来看，除2024年外，中信证券均更胜一筹。这也使得中信证券在投行利润率上的优势相对稳固。

从投行细分领域来看，国泰海通也在一定程度上占据优势。

最为典型的有四：A股IPO主承销家数19家，A股期末IPO在审家数44家，港股配售家数37家，中资离岸债券承销单数431单。此四个数据，国泰海通位列第一。

尤其是A股IPO主承销家数和期末IPO在审家数，此两个数据排名第一，意味着国泰海通在A股IPO业务上的拿单优势显著，后续IPO增长潜力突出。

换一个视角来看，评价IPO业务时，承销家数与承销规模（金额）是两大核心指标。2025年，国泰海通在A股承销家数上占据优势，但中信证券在承销规模上更胜一筹。根据Wind数据（股权承销排行榜，按发行日，下同），2025年中信证券A股IPO承销规模为238亿元，位列第一，不仅比排在第三的国泰海通（195亿元）多出43亿元，而且比排在第二的中信建投（197亿元）也多41亿元。

由于投行IPO收入与承销规模挂钩较大，这也是中信证券在IPO承销家数上不及国泰海通，但在投行收入与利润率上均表现更佳的关键所在。

另一个值得关注的细节是，随着2023年“827新政”后A股IPO节奏的调整，以头部券商为代表的诸多券商加大了港股业务布局力度。受投行业务周期影响，如今效果已经逐步显现。

从2025年港股投行业务数据来看，中信证券香港子公司中信里昂的提升尤为显著，2025年港股IPO承销金额达451.07亿元，超越大小摩、高盛等港股IPO强势投行，仅次于中金公司香港子公司中金国际，在所有开展投行业务的港股机构中位列第二。2024年时，中信里昂IPO承销金额排名第三，而在2022年、2023年，则未进入行业前七。

港股IPO业务的显著提升，也是中信证券2025年投行业绩显著改善的一大关键。

综合实力：各擅胜场，难分高下

券商之间的评价标准是全方位的，除了最受关注的营业收入、归母净利润，以及细分业务中头部券商必争的投资银行，券商之间的可比维度还有很多。从细分维度来看，中信证券与国泰海通在诸多方面占据券业前二，但二者之间则难分高下。

先来看两个核心指标：总资产、加权平均ROE。

截至2025年末，券业总资产之冠属于国泰海通，高达2.11万亿元，比中信证券（2.08万亿元）多出300亿元。

加权平均ROE上，中信证券超越国泰海通，中信证券为10.59%，国泰海通为9.78%。更高的加权平均ROE，意味着更好的股东回报效率。

从细分业务条线来看，在财富管理与资产管理上，两家券商则互有胜负。

国泰海通胜在财富管理。在衡量财富管理业务营收的主要指标经纪业务手续费净收入上，国泰海通为151.38亿元，中信证券为147.53亿元，国泰海通领先3.85亿元。

记者了解到，在国泰君安与海通证券合并消息官宣之初，中信证券曾进行一波调研对比，对比后最为担心被超越的业务之一即是财富管理。由于合并后的国泰海通在客户数量、营业部数量上远超中信证券，使得中信证券难以在财富管理业务总收入上与国泰海通相匹敌。

从2025年报数据来看的确如此。境内客户数量上，国泰海通为3933万户，远胜中信证券的1700万户。营业部数量上，国泰海通是641家，中信证券仅为198家，中信证券营业部数量不及国泰海通的三分之一。

不过，就金融产品保有量而言，走在前列的则是中信证券，其2025年该数据已经超过8000亿元，国泰海通则为6573亿元。

相较于国泰海通，中信证券境内客户数少，但金融产品保有量高，意味着中信证券的客均资产更大、高净值客户大概率更多。

近年来，证券公司积极推动财富管理转型，其核心特征正由传统的“产品销售”模式向“投资顾问”模式转变。在这一转型过程中，强化面向高净值及超高净值客户的综合服务能力，已成为部分券商战略布局的重要方向。目前，以高盛、瑞银为代表的国际投行普遍将超高净值客户作为核心客群，相较之下，内资券商在高净值与超高净值客户的服务体系、专业能力和深度覆盖等方面仍存在较大提升空间。

资产管理方面，中信证券更胜一筹。其2025年收入为121.77亿元，远超国泰海通的63.93亿元。

就管理规模而言，中信证券显著领先。2025年末，中信证券整体资产管理规模约4.8万亿元，位居行业第一；其控股子公司华夏基金管理规模达3.01万亿元。国泰海通方面，国泰君安资管管理规模为7507亿元；同时，国泰海通控股华安基金（管理规模8141亿元）和海富通基金（管理规模约2100亿元），并参股富国基金。

从规模对比来看，国泰海通的资管业务体量（含国泰君安资管及控股基金公司）约为中信证券的三分之一至二分之一，差距明显。

除此以外，在自营业务上，2025年中信证券更胜一筹，实现收入（含公允价值变动）370.35亿元，较国泰海通（245.7亿元）多出124.65亿元。

信用业务上，表现更优的则是国泰海通，其2025年末融资融券余额高达2462.06亿元，创历史新高；中信证券对应数据为2076.52亿元。就利息净收入而言，国泰海通为82.78亿元，远超中信证券的16.3亿元。