上市8年，再造5个“自己”，药明康德做对了什么？

本文来源：时代财经 作者：李垚

2018年，药明康德（603259.SH；02359.HK）在A股上市时，营收尚不足百亿。彼时，全球医药外包行业正处在黄金发展期的前夜，药明康德凭借“一体化、端到端”的CRDMO模式，在国内同行中率先构建起从药物发现到商业化生产的完整闭环。

在行业告别普涨、走向分化与集中的2025年，药明康德却交出了一份超出市场预期的成绩单。最新披露的财报显示，2025年，药明康德整体营业收入达454.6亿元，持续经营业务收入同比增长21.4%；归属于上市公司股东的净利润为191.5亿元，同比增长102.6%；经调整Non-IFRS归母净利润149.6亿元，同比增长41.3%。

更令市场关注的是，药明康德持续经营业务在手订单达到580.0亿元，同比增长28.8%，为未来增长锁定了相当程度的确定性。在此基础上，药明康德预计，2026年公司整体收入达到513亿～530亿元，持续经营业务收入同比增长18%～22%，同时经调整自由现金流达到105亿～115亿元。

从营收不足百亿到超450亿元，药明康德用八年时间完成了一次跨越。这家公司究竟做对了什么？在充满不确定性的当下，它的增长逻辑又能否持续？

CRDMO模式的胜利

药明康德的核心竞争力，在于其“一体化、端到端”的CRDMO业务模式。这个看似简单的模式，实际上构建了一个从药物发现到商业化生产的完整闭环。前端的研究业务（R）扮演着“漏斗入口”的角色，后端开发与生产（D&M）负责放大价值效应。

财报显示，2025年，药明康德为客户成功合成并交付超过42万个新化合物，算下来，相当于每天要完成超过1150个新分子的合成与交付。这些早期项目不仅是收入来源，更重要的是为下游持续引流。2025年，公司从研究阶段转化至开发与生产阶段的分子达到310个。

这种“前端引流、后端转化”的效应，在客户结构上体现得尤为明显。据药明康德透露，仅2024年，R端早期业务就贡献了超过70%的新客户，其中35%在过去5年中有成功融资记录，这也意味着这部分客户的研发能力和管线质量已获得资本市场验证。

药明康德的业务主要分为化学业务（WuXi Chemistry）、测试业务（WuXi Testing）、生物学业务（WuXiBiology）。化学业务作为公司核心增长引擎，2025年实现收入364.7亿元，同比增长25.5%。其中，小分子D&M业务收入199.2亿元，同比增长11.4%。财报指出，2025年，小分子CDMO管线持续扩张，全年累计新增839个分子。

此外，TIDES业务（寡核苷酸和多肽）表现尤为突出，全年收入达到113.7亿元，同比增长96.0%，几乎翻倍。截至2025年末，TIDES在手订单同比增长20.2%，D&M服务客户数同比提升25%，服务分子数量同比提升45%。2025年9月，药明康德提前完成泰兴多肽产能建设，多肽固相合成反应釜总体积已提升至超10万升。

对于CXO行业而言，产能扩张的速度本身就是一个重要的竞争优势。除了超10万升的多肽固相合成反应釜，截至目前，药明康德在全球范围内还拥有面积超过12万平方米的GLP实验室，此外，小分子原料药反应釜总体积亦超过400万升。

而这些产能并非简单的数字堆砌。2025年，常州、泰兴及金山原料药基地均以“零缺陷”通过美国食品药品监督管理局（FDA）现场检查。在医药外包行业，能够达到这一品控水平的企业屈指可数。

对药企而言，产能决定了研发和供应的速度，质量则意味着项目推进更稳、上市风险更低。二者同样是CXO最核心的竞争优势。

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头部效应渐显

近年来，生物医药行业投融资环境趋冷，行业告别普涨，转而走向分化与集中，在这样的背景下，药明康德的业绩表现恰恰映射出其真实的能力。

从宏观来看，医药行业背后的创新驱动力始终存在。弗若斯特沙利文的报告显示，2024年全球研发投入已达2776亿美元，较2000年药明康德创立时的约260亿美元增长了近10倍，预计到2030年将进一步攀升至4761亿美元。全球医药研发投入的持续增长，无疑将为CXO行业提供长期的发展动力。

与此同时，专利悬崖倒逼跨国药企持续保持研发活力，但新药研发难度和成本持续攀升。据德勤最新发布的报告，全球TOP药企将一款新药成功推向市场的平均成本已从2010年的11.88亿美元增加到2022年的22.84亿美元。研发投入的急剧膨胀，使得药企对降本增效和风险控制的需求更加迫切，CXO模式的价值进一步凸显。

此外，全球每年大约有1000家小型生物医药公司成立，它们更关注如何高效利用资金，将研发管线尽快推进，也更加倾向于使用合同研发生产服务。根据Frost & Sullivan的统计，医药外包渗透率在2024年已提升至50%以上，预计到2034年将达65%以上。

在融资环境收紧的背景下，资源加速向头部优质项目和头部CXO企业集中。中小型Biotech资金压力较大，更倾向于将有限的资金集中投入研发中后期的优质项目，能力全面、交付质量优秀的头部CXO因此更受益于行业格局的优化。

药明康德2025年的客户结构也印证了上述趋势。财报显示，报告期内，药明康德美国客户收入达到312.5亿元，同比增长34.3%，收入贡献占比高达72%，远超公司整体增速。即便在地缘政治不确定性加剧的背景下，美国市场不仅贡献了绝大部分营收，而且增速依然强劲，这背后恰恰反映了药明康德在核心技术、交付能力、合规水平等方面的不可替代性。

创造增量与赋能全球

在医药外包行业，多数企业陷入“抢单-降价-利润率下滑”的存量博弈中。而药明康德走出了一条不同的道路，即通过前瞻布局新赛道，创造新的市场需求。

TIDES业务的爆发就是最典型的案例。前面提到，2025年，该业务收入达到113.7亿元，同比增长96.0%。这样的成功并非偶然，据了解，药明康德早在2011年就开始布局多肽研究和测试能力，当时多肽还属于冷门赛道。2018年，药明康德正式整合推出WuXi TIDES业务板块，提供寡核苷酸、多肽及相关化学偶联物的“端到端”CRDMO服务。在行业普遍认为多肽类药物生产壁垒高、产能稀缺时，药明康德早已做好产能准备，在GLP-1需求最旺盛时精准释放产能。

与此同时，药明康德的全球布局也在加速推进，且服务能力已经覆盖全球主要医药创新市场。财报显示，2025年，美国客户贡献了312.5亿元收入，同比增长34.3%；欧洲客户收入48.2亿元，同比下降4%；中国客户收入54.7亿元，同比下降3.5%；日本、韩国及其他地区客户收入18.8亿元，同比增长4.1%。尽管部分市场出现波动，但总体来看，药明康德的服务网络已经具备了跨地域、跨周期的抗风险能力。

在股东回报方面，药明康德同样展现出强大的现金流创造能力。2025年，公司提议2025年度现金分红派发总额超过67亿元，再创历史新高。并将在2026年继续保持中期分红的惯例。

当行业在分化中寻找方向，药明康德用成绩证明，真正的护城河，不是靠追逐风口，而是靠构建一个能够承接任何风口的体系，这或许就是药明康德穿越周期、持续增长的根本答案。