【券商聚焦】兴业证券首予小马智行-W(02026)“买入”评级 指其为Robotaxi商业化先行者

金吾财讯|兴业证券发布研报指，首次覆盖小马智行-W(02026.HK)，给予“买入”评级。报告认为，小马智行是实现自动驾驶出行（Robotaxi）大规模商业化的先行者，其核心投资逻辑在于Robotaxi行业在技术成熟、成本下降与政策放开三大底层逻辑完成闭环，正进入规模化放量阶段，公司作为行业领先者有望受益。 报告指出，技术已不再是Robotaxi商业化的瓶颈，头部企业系统稳定性和安全冗余已跨越商业运营临界值。成本方面，到2026年，整车平台与自动驾驶硬件套件的综合成本将下探至20-30万元人民币，驱动单车经济模型改善。政策层面，监管逻辑正从“限制性准入”转向“鼓励性商用”，中国、美国、沙特等市场已允许“全无人、可收费”的常态化商业运营。 小马智行的技术与商业化进度领先。公司在全球运营超1000辆Robotaxi，累计自动驾驶测试里程超6000万公里，无安全员全无人驾驶里程突破1500万公里。自2023年起，其无人车队已在北上广深四大一线城市开启常态化测试，并获得面向公众提供自动驾驶出行服务所需的全部监管许可及实现商业化运营。2025年三季度，公司的第七代Robotaxi在广州实现单位经济模型（UE）转正，成为国内少数单车盈利转正的自动驾驶企业。公司计划在2026年底前将Robotaxi车队规模扩大至3000辆以上。除中国外，其自动驾驶出行服务也已拓展至欧洲、东亚、中东等地区。 财务预测方面，报告预计小马智行2025-2027年收入分别为0.86亿、1.15亿、2.32亿美元，毛利分别为0.15亿、0.24亿、0.65亿美元，净利润分别为-0.07亿、-2.59亿、-2.47亿美元。 报告同时提示了相关风险，主要包括：技术迭代与全无人化落地不及预期；商业化渗透与单车盈利水平不及预期；全球政策准入与合规进程不及预期。