这家“隐形冠军”提交IPO注册申请，抢滩液压领域国产化机遇

耀坤液压作为液压领域市占率领先的企业，在国产替代趋势下，未来发展空间广阔。 

近日，江苏耀坤液压股份有限公司（以下简称“耀坤液压”）IPO提交注册。距离其2023年3月被深交所正式受理已过去两年多时间，距离其2024年1月通过上市委会议也已过去一年有余。

附图：耀坤液压基本信息及IPO进程情况

来源：深交所网站

招股书（注册稿）披露，耀坤液压拟募集资金8.09亿元， 其中6.59亿元投向徐州耀 坤液压有限公司液压元件及零部件生产建设项目（一期），8000万元投向研发中心建设项目，7000万元用于补充流动资金。 对比其2024年1月发布的上会稿，最新注册稿的募资总额及个别项目投资金额均有所调减。

表1：前后两版招股书募资项目变化情况

来源：招股书注册稿（上表）、招股书上会稿（下表）

细分市场国内占有率居前

耀坤液压主要从事液压元件及零部件的研发、生产和销售，主要产品包括油箱、硬管和金属饰件。 其中，油箱包括液压油箱和燃油箱，硬管包括液压硬管和非液压硬管，金属饰件包括护栏、网罩、框架等，主要应用于挖掘机等各类工程机械主机设备。 

经过多年的发展和积累，公司目前已经与卡特彼勒、小松、沃尔沃、约翰迪尔等多家知名外资主机制造商，以及徐工集团、柳工集团、中国龙工、山推股份等多家国内领先的主机制造商建立了合作关系。 

据中国工程机械工业协会出具的证明，2022年至2024年，耀坤液压生产的油箱和液压硬管产品在中国工程机械市场占有率均位居国内市场前三。 另据中国液压气动密封件工业协会出具的证明，公司综合实力在液压行业位居前列，公司经营规模较大，具备行业代表性，2022年至2024年，年度行业产品营业收入在液压行业重点联系企业中排名前十。 

据招股书披露，2022年至2025年6月（以下简称“报告期”），耀坤液压实现营业收入70670.63万元、65948.07万元、64270.95万元和36451.69万元，其中2022年至2024年分别同比下滑了16.10%、6.68%和2.54%；实现扣非归母净利润14098.09万元、12666.79万元、11382.26万元和6717.74万元，其中2022年至2024年分别下滑了4.75%、10.15%和10.14%。 

对于自己的经营情况，耀坤液压在招股书中提示了风险：“未来，若出现宏观经济及公司下游工程机械等行业景气程度降低、市场竞争加剧、公司主要原材料价格大幅上涨以及未能及时开拓下游客户市场等情况，且公司未能及时应对，将会影响公司生产经营，公司经营业绩存在下滑风险。”  

实际上，对于耀坤液压的业绩表现，深交所上市委也有所担忧。 据耀坤液压申报材料披露，2022年以来，国内下游工程机械等行业需求减缓，2022年发行人境内营业收入同比下降28.60%。 报告期内，发行人对第一大客户卡特彼勒的销售占比持续上升至38.63%。对此情况，在上市委会议现场问询中，监管层要求耀坤液压说明与第一大客户卡特彼勒的合作是否可持续，并说明发行人经营业绩是否稳定。 

就耀坤液压近几年与卡特彼勒的交易金额来看，报告期内分别达到2.69亿元、2.6亿元、2.47亿元和1.28亿元，双方交易额持续减少。目前，交易金额逐年下降的卡特彼勒仍为耀坤液压的第一大客户。

应收与存货规模较大

耀坤液压的应收和存货始终保持着较大规模。 据招股书披露，报告期各期末，公司应收账款的账面价值分别为20133.62万元、16237.37万元、19577.84万元和19880.74万元；应收票据金额分别为1330.00万元、553.95万元、3774.45万元、4537.49万元。两项应收合计金额分别达到2.15亿元、1.7亿元、2.34亿元和2.44亿元。 

表2：公司应收情况（单位：万元）

数据来源：招股书

存货方面，报告期内，耀坤液压的存货账面价值分别有10377.12万元、9444.67万元、9787.33万元和9125.77万元，占公司各期末流动资产的比例分别为13.80%、12.82%、12.07%和10.79%。 大量存货的存在，使得公司各期末存货跌价准备金额分别为266.10万元、345.64万元、507.92万元和455.01万元，占存货余额的比例分别为2.50%、3.53%、4.93%和4.75%。 

对于应收方面的风险，耀坤液压在招股书中表示：“随着公司未来对市场的进一步开拓和生产经营规模的持续扩大，应收账款余额可能将继续保持在较高水平，导致运营资金占用规模增大，从而给公司带来一定的营运资金压力。此外，如果公司主要客户的经营状况发生重大不利变化，进而导致大额应收账款不能按期收回或者无法收回的情形，公司的资产流动性和盈利能力将受到不利影响。” 

而对于存货方面的风险，耀坤液压则表示：“未来随着公司经营规模的不断扩大，存货金额可能上升，从而影响到公司资金周转速度。此外，如果公司产品发生滞销等情况，则可能导致存货跌价等情况，从而对公司的经营业绩造成不利影响。” 

行业存在“国产替代”机遇

目前，全球液压行业仍被日本、美国和德国等发达国家占据主要份额， 博世力士乐（Rexroth）、派克汉尼汾（Parker Hannifin）、伊顿（Eaton）和川崎重工等4家国外液压龙头企业占据了40%以上的市场份额。 

对于液压行业的发展，中国不断出台多项鼓励政策大力扶持。随着国内液压元件厂商逐步参与到国际市场的供应体系，以及国内液压元件龙头企业近年来不断通过自主技术研发以及引进、消化国外先进液压设计与制造工艺，中国液压行业已获得长足发展，并逐步形成对国外进口产品的替代。 

不过，中国液压行业的市场竞争仍相当激烈，据中国液压气动密封件工业协会统计，目前国内液压企业超过1000家，企业数量众多。 就这些企业来看，绝大多数企业经营规模相对较小，行业集中度仍然较低，总体竞争力不强，且技术积累相对薄弱，技术积累、制造经验和营收规模等方面较国际液压龙头企业仍具有较大差距。 对于差距问题，耀坤液压在招股书中也坦然承认，“与国际液压龙头企业相比，公司规模仍然相对较小，抗风险能力较弱。”

目前，液压技术已经广泛地应用于各种工业的设备之中，液压元件的可靠性直接关联到液压装置和机械设备工作运行的可靠性，因此提高液压元件的可靠性是液压技术持续提升的目标，也是相关产品参与市场竞争能否取胜的关键因素。从行业发展趋势来看，液压行业未来将采用新工艺、新材料和电子、传感等高新技术开发高集成化、高功率密度、智能化、机电一体化以及轻小型的液压元件，这显然对液压元件的可靠性提出更为严格的要求。也因此，液压行业企业只有不断增加研发投入、提高研发能力，通过技术的不断更新来满足市场需求，提高公司竞争能力。 

就耀坤液压研发情况看，其近年研发投入金额和研发费用率持续下降。 报告期内，公司投入的研发费用分别为3183.01万元、2949.97万元、2780.93万元和1428.71万元， 研发费用金额占营业收入的比例分别为4.50%、4.47%、4.33%和3.92%。

在招股书中，耀坤液压选择了上市公司恒立液压（601100.SH）、艾迪精密（603638.SH）、长龄液压（605389.SH）、邵阳液压（301079.SZ）以及福事特（301446.SZ）作为同行业可比公司。其中，恒立液压2022年以来每年研发费用均在6亿元以上，其中2022年-2024年研发费用率均在7%以上。此外，同行业公司艾迪精密2023年、2024年的研发费用金额也均超过亿元，这两年研发费用率也超过5%。 整体上，可比公司在报告期内的研发费用率分别达到5.09%、5.26%、5.04%和4.75%。

表3：研发费用及占营业收入比例对比情况（单位：万元）

来源：招股书

在同行业可比公司中，恒立液压处于液压元件行业的绝对领先地位； 艾迪精密在液压破碎锤产品上处于行业领先地位；长龄液压在中央回转接头和张紧装置的细分市场上处于领先地位；邵阳液压是国内领先的综合类液压企业；万通液压是国内中高压油缸的专业供应商；福事特是国内液压管路系统的重要供应商。因此，耀坤液压想要凭借研发创新能力在激烈的市场竞争中获得更多市场份额，在研发投入方面仍有较大提升空间。 

除研发费用外，招股书还披露了耀坤液压与同行业可比公司的薪酬对比情况， 从具体数据来看，报告期内，耀坤液压的员工平均薪酬分别为10.91万元、10.16万元、9.92万元和9.92万元，出现薪酬逐年递减的趋势。 同期，同行业可比公司的人均薪酬金额分别为13.54万元、13.77万元、14.52万元和10.98万元，行业平均薪酬不仅在2022年至2024年一直在持续增长中，且行业均值也超过耀坤液压员工薪酬均值。 

表4：与同行业可比公司的员工平均薪酬情况（单位：万元）

来源：招股书