【首席视野】程强：平庸的数据，微弱的影响

事件：美国劳工统计局公布10月和11月就业数据。10月就业人数下降10.5万人，预期下降2.5万人；11月新增非农6.4万人，预期5万人；11月失业率4.6%，高于预期值4.5%。8月和9月新增非农均有下修，合计较修正前减少3.3万人。

解读：整体来看，这份就业数据偏弱，参考意义相对有限，市场解读为就业增长动能减弱。第一，11月非农的净增幅并不大，即便超出预期值，对市场的预期影响也较为有限。第二，11月的失业率意外升至4.6%。第三，薪资增速也显示劳动力市场降温，11月平均时薪同比增长3.5%，为2021年5月以来最低增速。第四，10月就业人数下降幅度明显超出预期，8月和9月非农均下修，均显示就业市场活力不足。第五，美国劳工统计局表示，无法量化政府关门对10-11月就业人数调查的影响，因此10月和11月的就业数据的参考意义可能没有那么强。因此整体来看，这份就业数据显示美国劳动力市场仍然偏弱，但考虑到数据的可靠性和边际变化幅度较小，市场的反应可能不会非常强烈。

分项来看，政府部门就业人数继续下降。结构性来看，11月医疗保健就业人数增加4.6万人，与过去12个月平均水平基本持平；建筑业就业人数增加了2.8万人，过去12个月该行业就业人数变化不?螅辉耸浜筒执⑿幸迪陆?.8万人，自2月达到峰值以来该行业的就业人数已经减少7.8万人；政府部门拖累最甚，10月就业人数大幅下降16.2万人，11月继续下降6000人，主要原因在于部分接受延期辞职方案的联邦雇员不再领取联邦政府工资。

降息预期略有抬升，整体影响不明显。由于这份就业数据可能受到政府停摆的干扰，且11月新增数量较小，目前来看对降息预期的提升作用并不明显。CME模型显示，非农公布之前，预期明年3月、4月降息25bp的概率分别为41.9%和43.8%，公布后两者分别略微提升至43.5%和44.4%。下一个货币政策节奏的观察点是本周公布的通胀数据，以及特朗普对于美联储主席的提名。

大类资产波动不大。昨日美股纳斯达克指数窄幅震荡后转升，涨幅为0.23%；道琼斯工业平均指数震荡走低，跌幅为0.62%，美股三大指数呈现涨跌分化走势。美债利率有所下行，对失业率的意外走升有所反应。美元指数低位震荡，伦敦金现则维持高位。上述现象或表明了本次非农数据对市场预期的影响不明显，后续需要更多的经济数据来给市场提供更清晰的路径。我们认为大类资产当前的窄幅波动并不意味着定价趋稳，而是需要更多数据和信息的指引，随着后续经济数据逐渐摆脱停摆干扰，市场的波动率将会放大。

风险提示：中美博弈烈度超预期；地缘政治危机超预期；全球经济承压超预期。