招商宏观：特朗普新对等关税有哪些变化？

智通财经APP获悉，招商证券发布研报称，当地时间7月31日，特朗普签署“进一步修改对等关税税率”行政令，确定了对多个国家和地区征收的10%~41%不等的新对等关税税率，并于8月7日正式生效。新对等关税新税率生效后，初步估算美国对全球实际关税税率或由11%升至约16%，与此前特朗普威胁的关税税率相比更具实施性和可持续性，现阶段的关税收入或基本达到特朗普政府的合意水平，该合意水平与贸易平衡有关，但更多是为了弥补财政收入。

资产方面，短期美股或有波动，但中期仍然看多。第一，目前关税形势几无进一步向好空间。美国已于7月与中国、欧盟、日本等重要贸易伙伴分别进行磋商，并达成部分关税共识，关税形势几无进一步向好空间，“买预期卖事实”之下，美股波动会被放大；第二，8月美国国会休会，一般美股和美元波动率会在此间走高；第三，市场或开始为9月美联储不降息做准备，目前市场定价9月降息概率45.2%，无风险利率至少不再是积极因素。招商证券认为波动过后，美股中枢仍将上移，明年中期选举前都将延续上行趋势。

招商证券主要观点如下：

事件

当地时间7月31日，特朗普签署“进一步修改对等关税税率”行政令，确定了对多个国家和地区征收的10%~41%不等的新对等关税税率，并于8月7日正式生效。

核心内容

特朗普新对等关税的主要内容：1）10%~41%不等的新对等关税税率适用于70个国家和地区，未提及的国家依旧征收10%的基础关税税率。2）8月7日正式生效，但货物在8月7日前货物已在装货港装船或在进入美国之前以最终运输方式转运的商品除外，对10 月 5 日前进入消费或从保税仓库提取用于消费的货物按此前行政令征收额外从价关税。3）任何试图通过第三国转运来规避该关税的做法将被征40%的惩罚性税率，不允许减轻或减免对被发现为逃避适用关税而转运的处罚。

本次关税的几点理解：

1）目前关税收入基本达到特朗普政府的合意水平。新对等关税新税率生效后，初步估算美国对全球实际关税税率或由11%升至约16%，与此前特朗普威胁的关税税率相比更具实施性和可持续性，现阶段的关税收入或基本达到特朗普政府的合意水平，该合意水平与贸易平衡有关，但更多是为了弥补财政收入。1-3月美国关税收入仅228亿美元，4-6月美国关税收入升至644亿美元，对应约10%的平均有效对外关税税率，假设8月1日后美国平均有效对外关税税率保持在15%~16%附近，估计今年全年关税收入可能超过3000亿美元，可缓解0.8~1.0个百分点的财政赤字率。

2）承诺对美投资额度和产品采购力度越大的国家得到的关税水平越低。主要国家关税税率至少比4月2日或7月7-12日宣布的关税更低，但巴西、加拿大、土耳其除外，巴西和加拿大选择“正面硬刚”，土耳其则并未与美国沟通关税问题。欧盟、日本、韩国、泰国、印尼、菲律宾、柬埔寨、越南均得到了相比此前税率超过10%的调降，其中对美关税削减和降低贸易壁垒是达成协议的基本条件，区别在于全面对美产品削减/取消关税、还是仅在部分领域削减关税/放开市场准入。

3）关税既是目的也是手段，制造业回流仍是中期重要诉求。本次对等关税依旧独立于行业关税，232调查下的多数行业或是稳就业、票仓性质的钢铝、汽车等基础行业，或是产业链安全、制造业回流性质的半导体、药品、关键矿物等重要行业，从过去几轮行业关税实施情况看，下调概率较小且只可能对部分盟友国或贸易协定国家给予优惠，表明保护特定产业优先级很高。特朗普强调任何试图通过第三国转运来规避该关税的做法将被征40%的惩罚性税率。

后续关税的关注点：1）关税战依旧是反复拉扯的过程。关税谈判的阶段性进展部分减轻了美国所面临的压力，能够对未达成谈判的国家进行更大力度的施压，因此美国不希望真正结束关税战，反复拉扯有利于更多地要价。2）中墨芬太尼关税有短期豁免或下调的可能性，但需要付出其他对价。6月中旬以来中美、中墨在芬太尼问题上合作加快，但美国似乎希望获得更多对价，不排除短期豁免或下调的可能性。3）232行业关税可关注半导体、药品、关键矿物。今年3-7月美国陆续发起包括铜、木材、半导体、药品、卡车、关键矿物、飞机、多晶硅等行业的232调查，后续的重点可能在半导体、药品、关键矿物。关税对美国通胀的传导如何？警惕关税通胀冲击“Slower for Longer”的风险。截至5月，美国对外实际关税税率约9.6%，略低于名义有效关税税率11.0%，这与关税执行效率和在途运输有关。8月1日美国对全球对等关税新税率生效后美国对全球实际关税税率或升至约15%~16%，若考虑铜、半导体、药品等关税影响则实际关税税率或升至约18%~19%。也就是说，实际有效关税税率还有中性5~6%、悲观9~10%的上升空间，或对美国通胀带来30~60BP的上行风险。考虑在途运输，8月1日的新增关税要在9月的进口数据中才能体现，再进一步传导至10-11月的通胀。若如此，关税通胀冲击可能会更慢更久，美联储降息决策也可能会延迟。

资产方面，短期美股或有波动，但中期仍然看多。第一，目前关税形势几无进一步向好空间。美国已于7月与中国、欧盟、日本等重要贸易伙伴分别进行磋商，并达成部分关税共识，关税形势几无进一步向好空间，“买预期卖事实”之下，美股波动会被放大；第二，8月美国国会休会，一般美股和美元波动率会在此间走高；第三，市场或开始为9月美联储不降息做准备，目前市场定价9月降息概率45.2%，无风险利率至少不再是积极因素。当然，我们认为波动过后，美股中枢仍将上移，明年中期选举前都将延续上行趋势。

风险提示

美国关税政策超预期。