浙商证券25年社服行业中季报前瞻：线下调改升级 本地生活竞争加速

智通财经APP获悉，浙商证券发布研报称，线下大周期将至，宏观经济、价格端和消费政策托底，创新驱动本轮变革，体验的升级驱动坪效和利润超预期；休闲景气持续，流量向平台汇聚，OTA格局稳固，成长性和盈利性持续兑现；景区2025年需关注项目扩容和交通改善带来的客流增长；酒店进入周期底部，看好战略调整和存量调改提升效率；二季度本地生活竞争加剧，即时零售赛道迎扩容。电商平台走出淡季大盘回暖，本地业务投入加大扰动利润。

浙商证券主要观点如下：

出行链：25Q2出行人次符合预期，跨境旅游需求激增

从出行数据来看，25Q1出行数据基本符合预期。2025Q1，国内出游人次17.94亿，比上年同期增加3.75亿，同比增长26.4%。其中，城镇居民国内出游人次13.18亿，同比增长22.4%；农村居民国内出游人次4.76亿，同比增长39.2%。

人次和收入完全恢复到2019年水平。25Q2几大节假日增速平稳，清明/五一/端午旅游人次同比+6.3%/6.4%/5.7%。2025年旅游整体仍然注重性价比，下沉市场和县域旅游蓬勃发展，头部目的地分流。跨境出游快速恢复，2025Q1出入境人次1.6亿人，yoy+15.3%，恢复到2019年的95.6%，其中内地居民0.8亿，yoy+15.4%，外国人入境同比增长33.4%，预计25年随着运力供给复苏，出入境游增速有望仍然保持双位数以上。

年轻人和银发需求共振，下沉化贡献增量，跨境游增长超预期。马蜂窝发布的《年轻旅行者观察报告》调查表明，受访者中拒绝盲目跟风前往网红目的地的比例高达81%；45岁以上的中老年旅游者占比达到36.81%，新一代老年人平均每年进行8次国内旅游，84%的老年游客希望享受更好的旅游产品和服务。

OTA前瞻：竞争格局影响无忧，变现率提升有望超预期

京东入局酒旅，Q3加大投放，库存还在逐渐完善过程中，对Q2影响不大。同程挖掘下沉市场增量，交叉销售+APP+AI赋能带动ARPU值提升，出境持续减亏，预计25Q1经调整利润双位数增长；携程纯海外trip价格优势和履约优势明显，进入快速扩张期，预计对整体利润有所拖累，预计经调整利润个位数增长。

核心景区前瞻：Q1客流分化

客群多元化，目的地小众化、下沉化，头部景区客流有所分散，长白山25Q2客流同比下降10%。拜佛需求+客运渗透提升带动，预计九华有望收入双位数增长。天目湖、中青旅、三特等预计持平。祥源新增景区并入，业绩持续高增。

线下零售：线下大周期已至，Q4同店端有望复苏

宏观增速放缓，线上线下剪刀差缩窄，分业态零售增速回暖，但客单价仍有压力。2025年1-5月社零同比+5%，同比增速弱于2023年。实物线上零售额累计同比+6.4%，线上线下剪刀差同比增速已经开始放缓。分零售业态，Q2各大业态同比增速回升，其中百货和专卖店Q2增速全部转正。CPI决定零售价格端，从而影响同店，2025Q2CPI转负，同时商品消费弱于服务消费。

线下新业态改造，商品和体验升级。线下零售从流量转向存量，创新是本轮线下周期的必要条件。胖东来对永辉和步步高的帮扶全面提升了商品质价比和服务质量，客流倍增，调改店销持续超预期；家家悦等也全面启动改革，去KA转直采，增加烘焙品类；重百则聚焦于品质超市和生鲜折扣双重调改思路。

餐饮酒店：供给端仍有压力，期待经营改革

25Q2酒店需求端恢复增长，测算Q2大盘GMV增长10%，然而受到供给扩容影响，25Q2酒店RevPAR基本持平，经济型表现好于中高端，与供给节奏有关，经济型向中高端翻牌升级逻辑未变。

本地生活：25Q2本地竞争全面加速，即时零售业态迎扩容

美团、京东、阿里巴巴外卖及即时零售业务竞争力度持续加大，并进军OTA领域，以有效推动本地业务交叉协同、占领用户心智。6月18日京东宣布加入京东酒店PLUS会员计划的酒店商家，可享受最高三年0佣金。6月23日阿里宣布即日起，饿了么、飞猪合并入阿里中国电商事业群。此外，25年京东、淘宝首次将外卖业务纳入618大促，予以较大补贴导流反哺主业电商。7月2日阿里巴巴宣布将在未来12个月内继续补贴用户及商家500亿。

远场电商卷本地求增量的大趋势下，即时零售业态渗透提速。2024年中国即时零售市场规模预计达到7800亿元，同增20%，CAGR25年-30年为15.9%。浙商证券认为，外卖大战激活到家业务大盘，同时考虑到即时零售渠道的崛起或将抢走一部分线上电商份额，倒逼电商平台持续加码即时零售布局，驱动即时零售业态渗透提速。看好其中自营型平台深耕产品力差异化竞争，平台型随单量提升驱动运营效率提升。

标的方面

建议关注标的：线下零售：永辉超市(601933.SH)、重庆百货(600729.SH)、家家悦(603708.SH)、苏宁易购(002024.SZ)、红旗连锁(002697.SZ)；本地生活：美团-W(03690)；电商：阿里巴巴-W(09988)；餐饮酒店：同庆楼(605108.SH)、首旅酒店(600258.SH)、锦江酒店(600754.SH)、华住集团(01179)；OTA平台：携程集团-S(09961)、同程旅行(00780)；景区：西域旅游(300859.SZ)、长白山(603099.SH)；演艺：宋城演艺(300144.SZ)。

风险提示

消费恢复不及预期；行业竞争加剧；汇率和利率风险。