【e公司观察】超2000亿港元市值的蜜雪集团 高速扩张之路还能持续多久？

6月10日，蜜雪集团股价跌幅达到6.19%。过去4个交易日里有3天出现股价大跌。市值已经超过2000亿港元的蜜雪集团，股价迎来阶段性考验。

2025年3月3日在香港上市后，蜜雪集团股价一路攀升，与热门股泡泡玛特、老铺黄金、毛戈平一起被冠以港股“新消费”概念。上述三家公司有两个共同点：毛利率高、扩张速度快。不过，蜜雪集团的毛利率在32%左右，远低于另外两家公司。2024年，泡泡玛特毛利率为64.79%，而毛戈平毛利率达到惊人的84.37%。

2021年到2024年，蜜雪集团经历了四年的高速扩张。截至2024年年底，公司在中国内地门店总数达到41584家，已经覆盖了所有的县级城市。蜜雪集团切中了三、四线城市的低价市场，这也是公司发展的根基所在。

具体来看，截至2024年年底，蜜雪集团在一线城市、新一线城市、二线城市、三线及以下城市的门店数分别为1983家、8143家、7000家、23858家，分别占4.8%、19.6%、18.2%、57.4%。公司近六成的门店都在三线及以下的城市，产品价格定位与加盟店所在城市匹配，大约6元。

值得关注的是，蜜雪集团在三线及以下城市的扩张速度在变缓。2021年至2024年，公司在三线及以下城市的门店数量分别为11590家、15549家、18297家、23858家，后三年分别同比增长34.16%、17.67%、30.39%。其中在2023年增速大幅放缓，并在2025年于香港上市前的最后一个报告期出现恢复性增长，但增速依旧未超过2022年。

蜜雪集团主要通过向加盟店供货的方式获取利润。有机构披露的研报显示，2021年至2024年，蜜雪集团来自加盟单店商品销售收入分别为58.1万元、51.2万元、57.6万元、55.8万元。而连锁加盟店的生意都会面临一个共同问题：随着门店数量越来越密集，单店的GMV（总销售额）趋势下降。蜜雪集团招股书披露的数据则显示，2024年前三季度，公司平均单店日均GMV约4184.4元，同比下降5.3%；单店日均订单量为367单，同比下降2.4%。

值得注意的是，蜜雪集团单店GMV趋势和公司门店数量的增速成跷跷板关系。比如，2022年单店GMV大幅下滑，和公司2022年较高的34.16%的开店增速成相反关系，而2023年单店GMV大幅上升，和公司2023年较低的17.67%的开店速度成相反关系。

上述情况并非蜜雪集团一家公司存在。近期，霸王茶姬公布了2025年一季度报告，和蜜雪集团面临的情况类似。霸王茶姬门店数量增长，带动整体GMV同比增长38%，但单店平均GMV为43.2万元，环比下跌了5.27%，同比下跌了21.38%。蜜雪集团2025年一季度财报能否避免和霸王茶姬同样的局面，尚需要时间的检验。

还有两个数据值得注意。一是近两年公司闭店数量呈现上升趋势，2023年、2024年，蜜雪集团关闭的加盟店数量分别为1307家及1609家；二是向海外拓展成为蜜雪集团的业绩增长点，但在过去几年门店快速扩张后，2024年蜜雪集团海外门店仅净增564家，较2022年、2023年的1536家、2537家大幅放缓。

蜜雪集团定位为平价茶饮，其实就是低价。其茶饮单价在6元左右。幸运咖核心产品价格区间为5至10元，同样主打性价比。深耕下沉市场、主打低价，蜜雪集团作为供货方、品牌方，如何确保门店食品安全问题，也成为近期外界关注的热点话题。就在上个月，有媒体发文称郑州、济南、武汉等地多家“蜜雪冰城”门店存在篡改食材有效期和使用隔夜茶汤奶浆等食品安全问题。5月15日，蜜雪冰城官网微博致歉，并宣布涉事门店已停业整顿。

回顾发展历程，从创始人张红超1997年开店至今，蜜雪集团已经走过了28年历程。随着门店急速扩张、规模越来越大，加盟商和消费者越来越广泛，蜜雪集团已经不是一个小作坊，而是成为一家大型跨国企业。如何平衡门店扩张与食品安全的关系，也成为蜜雪集团面临的一道重要“考题”。