中外资机构：中国经济持续复苏，牛市格局并未改变

【导读】中外资机构：中国经济持续复苏，牛市格局并未改变！美国经济陷入政策不确定性驱动的负向循环

中国基金报记者 郭玟君

【编者按】中国基金报每月初会邀请中外资金融机构的代表，分享他们对全球经济及重大事件的分析与评判。希望他们观点的碰撞，能对大家有所启发。

美国特朗普政府推出所谓“对等关税”已一月有余，全球资产定价逻辑发生改变。投资者应如何调整资产配置？对此，中国基金报记者采访了工银国际首席经济学家程实，德意志银行国际私人银行部亚洲投资策略主管刘佳，知名经济学家洪灏，汇丰环球私人银行及财富管理中国首席投资总监匡正，博时基金（国际）有限公司固定收益部副主管卢里等5位中外资机构人士。

工银国际首席经济学家 程实

德意志银行国际私人银行部亚洲投资策略主管 刘佳

知名经济学家 洪灏

汇丰环球私人银行及财富管理中国首席投资总监 匡正

博时基金（国际）有限公司固定收益部副主管 卢里

他们表示，地缘政治的不确定性使全球经济更加脆弱。中长期看，资金回流非美经济体有利于全球经济及金融体系再平衡。中国股市中期牛市格局并未改变，市场将回归正常的估值修复过程。

牛市格局并未改变

中国基金报：如何评价当前中国经济复苏情况？实现“5%左右”的增长目标的核心支撑与主要风险分别是什么？

程实：当前中国经济持续恢复向好，在复杂多变的国内外环境中，经济运行企稳和内在动能增强。

中国经济是大海，而不是一个小池塘。面对风高浪急的外部环境和阶段性困难，中国经济依托完备的产业体系、庞大的内需市场、丰富的人力资本和持续增强的科技创新能力，展现出强大韧性和潜力。叠加更加积极的财政政策、适度宽松的货币环境、持续释放的改革开放红利，为实现全年“5%左右”的增长目标提供了坚实支撑和持续动能。

刘佳：当前，内需稳步复苏，但外需相关行业明显受到关税影响。预计政策支持将在二季度明显加强。

中国基金报：对人民币中长期走势作何预判？

刘佳：中国的贸易顺差将维持在较高水平，同时更多中长期海外资金有望流入中国股市和债市，人民币将在中长期保持稳定。

程实：人民币汇率在中长期将呈现总体趋稳、略有升值的态势。首先，中国经济基本面持续改善，为汇率提供坚实支撑；其次，中外货币政策同步趋于宽松，有助于缓解中美利差收窄带来的压力，稳定跨境资本流动；最后，人民币国际化进程不断提速，增强了市场的信心。

中国基金报：全球供应链重构将如何影响中国股市？投资者应如何调整行业配置？

程实：过去几年，中国已经通过积极的经济结构调整以及出口结构的优化，部分对冲了美国单一市场的影响力。

中国股市成交量逐渐恢复正常，意味着自4月初以来的高波动阶段结束，中国股市也将回归今年以来正常的估值修复过程。

本次系统性的风险释放，为中国股市提供了较好的买入窗口。5月初特朗普关税政策阶段性缓和，美联储降息预期提升，人民币、港币走强，以及多项中国经济数据持续改善，中国股市或延续反弹进程，中期牛市的格局并未改变。建议关注具备新质生产力主要特征，符合中国新阶段发展模式的行业。

匡正：继续看好高质量成长和深度价值股，包括自主科技创新、“AI+”、政策支持的内生消费需求板块、红利资产等。

美国经济陷入负向循环

中国基金报：美联储议息会议传递了哪些重要信号？你对美联储未来货币政策走向作何展望？

程实：美联储主席鲍威尔释放出明显的鹰派信号，其核心意图在于遏制通胀预期抬升势头，防止短期的关税冲击演化为长期的通胀螺旋。

市场正重估通胀风险。一季度美国GDP录得负增长，表明关税扰动已开始拖累经济增速，鲍威尔也承认就业与通胀风险均有上行。

更为关键的是，当前美国经济陷入了由政策不确定性所驱动的负向循环：政策受限-预期紊乱-经济承压。在这一背景下，联储面临双重挑战——既要稳住通胀预期，又不能忽视滞后性增长风险。当前主要经济指标边际走弱，外部环境趋于复杂，留给联储“静观其变”的窗口正在收窄。预计美联储最早将在6月启动降息，全年或累计降息3至4次，幅度在75至100个基点之间。

刘佳：预计美联储会在今年四季度开始降息，在明年3月前降息3次共75个基点。

匡正：预计美联储今年将在6月、9月和12月各降息25个基点，并在2026年维持不变。如果5月份就业数据未显出疲软迹象，那么美联储有可能在6月再次维持利率不变。

中国基金报：“去美元化”的趋势是否会延续？

程实：过去，美元依托于规则体系与全球信任，成为国际金融市场的“避险锚”。然而，在政策不确定性上升、财政赤字持续扩大、货币政策操作空间受限的背景下，美元主导的货币体系正面临市场的重新审视。

与此同时，全球多极化趋势日益明显，这不仅反映出制度层面的重构，也标志着全球经济重心正在发生结构性转移。不过，短期内美元的主导地位仍难以被完全取代。

未来美元是否会持续贬值，或取决于三方面的交互作用：美联储的货币政策措施、美国财政的可持续性、美国政策高度不确定性是否延续。

卢里：资金撤离美元资产，其实是过去数年资金流向的镜像或反转。整体来看，全球投资者减持美元及美元资产的叙事主线正在形成，且目前尚处于趋势早期。上一次系统性减持发生在互联网泡沫破灭时期。类似趋势的形成及反转的时间区间通常以年计算，目前全球投资者仍有较大的调整全球资产及外汇配置的空间及需求。

刘佳：美国经济增速放缓及美联储年底的可能降息，将使美元贬值。预计欧元对美元汇率到明年3月将升至1.18，日元对美元汇率升至135。

匡正：随着投资者将资金从美国资产轮动到其他区域，且美元避险功能被日元、瑞士法郎等货币超越，美元将面临下行压力，因此我们对美元的观点由中性下调至走弱。

“卖出美国，买入亚洲”或持续

中国基金报：美国股债汇“三杀”，资金撤离美元资产并回流亚洲，这将如何影响全球经济？

洪灏：美元资产遭抛售、资金回流亚洲，短期内将推升亚洲资产价格和货币汇率，有助于提振本地需求与资本市场信心。长期看，若贸易冲突持续，将抑制全球供应链稳定与跨境投资，亚洲出口国或再受冲击。

对美国而言，资本外流与金融动荡将加重经济放缓压力，全球则面临“去美元化”趋势加剧与金融格局重构的风险。整体而言，地缘政治的不确定性将使全球经济更加脆弱。

卢里：2022年以来，美国资产保持相对强势，高增长、高通胀、高利率的经济组合，叠加美元及美股的强势，形成了所谓的“美国例外论”市场主题。受多方面因素影响，近期该趋势出现逆转。这将推升美国经济进入滞涨或衰退的风险。非美经济体汇率及资产价格将得到更多支撑，但汇率上行也会一定程度上削弱贸易竞争力。前期趋势的反转将增加全球金融及经济体系的脆弱性，对金融体系估值及实体经济活动造成影响。而资金回流非美经济体从中长期来看，有利于全球经济及金融体系的再平衡。

程实：特朗普政府频繁推出关税措施，不仅扰乱了全球贸易格局，也削弱了美元资产的避险属性，促使部分国际资本流出美国，转向估值较低、政策相对稳定的亚洲市场，全球资金配置结构趋向多元化与分散化。在这一背景下，亚洲的战略地位加速上升，这不仅是资本流动的再平衡，更是对“美元体系”的再评估。

中国基金报：“卖出美国，买入亚洲”的投资主题会否持续？

卢里：亚洲经济体贸易部门在过去数年持续录得贸易顺差，相当部分贸易顺差并未进行结汇，而是以美元形式投入美元计价资产。考虑到美元资产相对较高的估值，以及特朗普政府带来的全球变局，美元及美元资产的不确定性显著提升。整体来看，无论主动或者被动，亚洲投资者均有必要继续调整其超配的美元资产及美元外汇敞口。

洪灏：趋势能否持续取决于几个关键变量：一是美国是否陷入实质性衰退；二是亚洲内需能否真正接棒出口起到拉动作用；三是地缘政治风险是否可控。若亚洲政策协调有力，改革推进，区域合作深化，则趋势有望延续。

中国基金报：关税冲击似乎正在改变全球资产定价逻辑。投资者应如何防范风险，把握相关机遇？

刘佳：关税政策对经济的影响将在未来1到2个月的宏观数据中逐渐体现。短期来讲，投资者宜采取偏防御性的策略，提升欧洲投资级别债券和欧洲股票在投资组合的占比。在亚洲市场，考虑增加相对低风险的投资级别债券和日本国债。大宗商品方面，考虑高配黄金。

卢里：预计今年市场波动性将会系统性提升，适度分散投资的重要性进一步凸显，组合中可增加对流动性及整体风险预算的关注，以免在市场宽幅震荡中进退失据。

投资策略上，在基于基本面及估值的配置思维之外，可进一步加强交易，关注流动性、市场情绪、政策周期摆动等因素，提前进行仓位调整。

编辑：杜妍 校对：王玥 制作：小茉 审核：许闻

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