你看到了创新高的激动人心，我却觉得“适可而止”才是最重要的

特约 万羿笙

过去两周，市场有所调整。但并非所有子板块都在下跌，比如前期走势强劲的白酒板块、食品板块、医药保健、生物制药依然在小幅上涨，结构性的行情依然存在。

进一步观察表现强劲的板块，许多龙头的估值已经普遍不便宜，资金抱团的迹象非常明显。如果用静态估值来评价，结果让人失望，39倍的贵州茅台、67倍的海天味业，可以说早就不便宜了。市场对这些龙头未来10年增长的确定性有较高预期，但这些理由在短期内是无法证伪的。

笔者以为，如果用反身性原理来解释当前现象，是一个不错的选择。

管理层与投资者预期合流

催生国产替代和5G“明星股”

笔者认为，选择业绩确定性高的大龙头，是市场适应性的表现。理由是机构总要配置些行业龙头，且业绩持续增长的标的，所以形成了集中抱团的现象。

市场是不能简单用理性或者非理性来衡量的，把理性预期改用“适应性预期”可能会更好。就是说，如果市场参与者普遍对未来有一致性预期而抱团不放，高估的股票可能会继续上涨。近5年来大消费类的核心资产就是如此，最近几个月的硬核科技股也是如此。

尤其是在国产替代和5G时代开启的科技新周期预期下，很多硬核科技股短短一年多上涨了5倍、10倍。这无可避免地透支了未来几年的成长性。

从国产替代和5G产业来看，市场高增长但企业也需要高投入，很多科技龙头的盈利能力是不高的。它们的发展通常还需要巨额的资本支出，并且还需要从海外巨头手里抢占市场份额，未来竞争激烈程度可想而知。这些因素合在一起就是高风险，可这些几乎都被市场忽略了。如果说投资人都忽视了风险，也是片面的。因为这种行情是可以赚得最快且最轻松的，聪明的投资人不太可能错过。但大多数投资者或许是因为科技板块的快速上涨才参与进来，这些投资者可能会因为对风险的认识不充分，而遭遇重大损失。

从科技龙头公司的角度来说，公司估值被高估有利于自身业务层面的扩张。逻辑是这样的，当股价持续上涨，很多企业都会“适时”推出再融资，来扩大资本支出和研发支出，从而加速了国产替代的推进。因为股价高、估值高，公司控制人的股权稀释就要比正常情况下少很多。当再融资变为投资，进而变为业绩增长，乃至上台阶，就会促使公司进入下一个扩张周期。

所以，在公司再融资没有完全推出的时候，公司管理层有强烈的动机释放国产替代和未来公司美好前景的信号。这与市场投资者的预期不谋而合。因此，市场一致预期越高，公司股价越涨；管理层再融资动机越大，公司的价值越是增加，这是明显的反身性现象。这种反身性在快速发展的行业，在当前国产替代的硬核科技领域已经是客观存在的事实。

机构抱团大消费龙头

注意防范预期落空危险

但在大消费领域，尤其是大消费领域中的龙头企业，取得更大的市场份额并不主要依靠再融资手段，因为它们的盈利能力本身就不错。

比如很多大消费核心资产的净资产收益率接近20%，那么2-3年企业就可以把规模扩大50%了。所以，大消费类企业的高估值，机构抱团的成分较大，但同样可以用企业未来10年的可展望、盈利的确定性来合理化其投资行为。

如果从反身性的角度来讲，消费类领域则主要是市场预期和股价之间的反身性，对基本面的影响是间接的。比如股票持有人会更加关注这类消费企业，不少持有茅台的人，会买茅台酒；不少购买海天味业的投资人，会买海天酱油或者耗油，哪怕不买也会在商场给予更多的关注。

不管是哪类行业，我们始终应该明白，市场本身就是反身性的。由于牵扯到未来预期，所以很多时候在当前还是无法证伪的，且只要给予更多的关注，还会有不少的信息来“佐证”预期。

但投资者必须明白，市场预期越高，短期逻辑可能强化，基本面也可能由此而加强。如果预期被证伪，市场下跌同样是惊人的，这是从无例外的。不论多么优秀的公司，不论多么有前景的行业，只要预期过了头，价格涨得太快太高，就会有快速掉头的一天。

所以，如果选择此时参与赚快钱，最好适可而止。

（注：文中个股仅为举例分析，非买卖建议）