政策引导 积水成渊 | 兴银基金2025年固收市场展望

政策引导 积水成渊。2025年债市在基本面缺乏较大增长动力的背景下，收益率预计保持低位运行，但利率债供给冲击和货币政策空间收敛也限制了利率下行的区间。

同业存单：2025年存单利率下行也将会呈现一波三折式；

信用债：在基本面缺乏较大增长动力的背景下，信用债供给和需求或仍将呈现错配，中短端信用债的收益确定性仍然较高；

利率债：整体可能会呈现低位震荡走势，下行的空间取决于国内降息幅度。

2024年债市在经济增长承压、政策利率调降、货币政策平稳偏松以及机构配置需求增强等因素共同作用下，再度呈现总体偏强走势。期间长端利率和信用资产表现虽受政策端调整和理财赎回等因素影响而出现反复，但临近年末短端利率空间打开，市场抢跑2025年初行情，各类资产收益率再次显著回落。全年来看，截至12月30日，10年期和30年期国债收益率较年初分别下行84和88bp至1.71%和1.95%，3年期AA+中票下行91bp至1.95%，5年期AAA-二级资本债下行107bp至1.98%，1年期AAA同业存单下行81bp至1.59%。

2025年国内基本面仍面临诸多压力，主要原因看是新旧动能转换期，高质量发展要求下，宽财政主要针对化债、地产收储和补充银行资本金来发力，短期内较难有效拉动基本面节奏，经济的修复仍然面临一定波折。

整体看，2025年债市在基本面缺乏较大增长动力的背景下，收益率仍将保持低位运行，但利率债供给冲击和货币政策空间收敛也限制了利率下行的区间。因此，在保持组合中性久期和杠杆的同时，适当增加中长端利率债波段操作，通过交易提升收益表现或是更优的策略。

对于不同类别的固收资产展望上：

同业存单，截至2024年三季度末，银行业净息差降至1.45%，大行净息差下降至1.43%的历史低位，因此当前政策端保护银行业息差的意愿增强，2024年四季度也通过市场利率定价自律机制的优化降低银行负债端成本。2025年信贷高质量政策仍会导致信贷需求不足，叠加货币政策托底稳增长因素下，引导市场利率中枢下行。但风险主要是银行负债端缺口可能导致存单供给加大，以及海外因素导致货币政策存在一定掣肘，资金面在较多因素扰动下，并不会大幅宽松，存单利率下行也将会呈现一波三折式。

信用债，随着3年10万亿的地方债置换隐性债务政策落地，地方政府的债务压力逐步缓解，化债进度加快将全面利好城投债品种。在利率债快速下行的背景下，当前城投债信用利差仍然处于高位，中期来看存在配置价值。2025年基本面缺乏较大增长动力的背景下，信用债供给和需求或仍将呈现错配，低票息的央企债券成为中央加杠杆的一环，而优质的票息资产如城投、地方产业投资平台债券供给仍将收缩，结构性资产荒仍将持续，票息资产具备提前配置的价值。全年来看，在广谱利率下行，货币政策维持宽松的背景下，中短端信用债的收益确定性仍然较高。

利率债，由于2024年四季度市场提前交易经济弱修复和2025年初降息预期，利率已经进入偏低区间，10年期和30年期国债收益率分别下降至1.67%和1.92%左右，对后续货币政策宽松和基本面动能偏弱做了部分定价。并且考虑到海外降息节奏放缓，利率债整体可能会呈现低位震荡走势，下行的空间取决于国内降息幅度。

兴银基金固收投研团队

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