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房价不断刷爆眼球 股市房地产股为何不见起色?

来源:巨丰投顾

2018-08-19 09:38:07

  国家统计局周三(8月15日)发布了2018年7月份70个大中城市商品住宅销售价格变动情况统计数据。一二线城市新建商品住宅销售价格环比涨幅回落,三线城市略有扩大。继“房子是用来住的,不是用来炒的”这样针对房地产的定位之后,7月政治局会议明确表态,坚决遏制房价上涨。

  但是对于普通大众而言,关于房地产一直有一个问题比较费解:房价为什么多次调控却不跌反涨。

  对于炒股的大众而言,对于房地产还有一个问题比较费解:在A股的涨价题材中,一旦相关产品价格上涨,题材股往往表现靓眼,但房价大涨,地产股却不见起色。

  对于第一个问题,相信争论了这么多年,人们基本已经有了共识,归根结底还是土地财政的问题。在这里我们不做过多讨论。

  第二个问题,答案可以归结到券商常说的地产的金融属性。提到地产的金融属性,很多人可能是一种懵懂的状态,今天我们结合国泰君安地产论道系列两份研报来梳理一下。

  一、房地产企业融资三段论

  图:地产行业经营活动每个环节都对应了不同的融资渠道

  通过上图,融资对于房地产行业的重要性不言而喻,房地产行业的经营活动每个环节都对应了不同的融资渠道。拿地时的融资,主要是非标资金以“明股实债”的形式进入房企;开发融资,主要是银行和非标资金通过信用债、开发贷等形式进入房企;最终销售也是房企通过居民的购房款进行融资。而融资是金融的本质,这也是为什么地产股具备金融属性的重要原因。

  二、地产行业估值波动与行业扩表、缩表关联度高

  图:房地产板块及公司PE与企业存货(拿地)具有较高的趋同性

  对于房企来说,只有存货的扩张才会带来资产负债表的扩张,也就是只有拿地的增加才能带来规模的增加,所以银行表外信贷对房企起了至关重要的作用,同时,拿地端的融资是整个链条启动的关键。

  地产行业资产负债表简单可以拆分为资产端的货币资金和存货,负债端的有息负债和预收账款,以及权益端的母公司权益和少数股东权益。房地产行业的负债来源于影子银行(银行表外)、银行表内资金(如开发贷等)、预收账款,其中前面两个是有息负债。房地产行业的经营活动主要是拿地、销售、建设和结算。1)融资拿地时,存货增加,负债增加(来自于影子银行);2)销售时,现金增加,预收账款增加;3)建设时,存货增加,有息负债增加;4)结算时,存货减少,预收账款减少,所有者权益增加。

  三、地产企业的扩表和缩表都与融资息息相关

  房企扩表就等于增加存货,在不动用股权资金的背景下,扩大存货一定等于扩大负债。负债的扩张就来自于借款(有息负债扩张)和销售(预收账款增加),因此可以慢结算或者拉长应付账款的账期。缩表同理就等于减少存货,即减少负债,那就需要通过偿还借款(加快销售回款)以及减少预收账款(加快结算),因此就是加快存货的周转,实现快销售快结算。当预售时,居民端介入使得开发贷会逐渐转化为房贷,对银行来说风险从企业转移到居民端。对于企业来说,欠金融机构的钱变成了欠居民的钱,是无息负债。

  如果房企在扩表过程中主要集中于拿地,除了影子银行资金外,预收账款也用来拿地,那就使得存货的扩张快于有息负债的扩张。因此存货端和有息负债端就存在久期错配的问题。如果预收账款用于拿地而不用于开发,同时其他融资渠道卡死,一旦新拿地项目出现需求不佳,就存在资金链断掉而无法交房,变成烂尾楼,居民端受影响。

  因此在缩表的过程中, 有两大融资不能停。一是用于建设的资金不能停,就是银行表内贷款,二是居民的按揭贷款。发生以上任何一项,都会引起烂尾楼的潜在可能。

  所以,某种程度上可以说金融机构就是房企的衣食父母,国家的金融政策则关乎着房地产行业的周期轮回。

  甚至于国泰君安在研报中间接提到,对房地产行业这样的融资驱动型行业,不规范资金进入拿地环节,并通过土地信贷派生货币获取级差地租,最终体现为开发环节利润,但本质其实是囤地利润,这也间接回答了文章开头的第一个问题。

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2024-03-28

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