高盛：裕元集团(00551)及子公司宝胜国际(03813)二季度净利润超预期 重点关注OEM及零售业务

智通财经APP获悉，高盛发布研报称，裕元集团(00551)及其子公司宝胜国际(03813)2025年第二季度净利润分别超市场预期16%和49%，主因非经营性收益及税费优惠超预期。OEM业务大体符合预期，但毛利率承压。该行认为投资者关注重点应放在原始设备制造(OEM)业务，以及零售(宝胜国际)业务。关注关税政策变化以及其首席财务官变更的最新情况。

高盛主要观点如下：

裕元集团及其子公司宝胜国际公布2025年第二季度业绩

2025年第二季度集团净利润同比增长13%，超出市场一致预期(GSe)16%，不过这主要是由非经营性收益以及低于预期的税费支出推动的。具体而言，原始设备制造(OEM)业务销售额在第二季度稳步增长6.5%(已预先公布)，毛利率略有下降，但营业利润率大体符合市场一致预期，这反映出生产水平不均衡、产能爬坡延迟、劳动力成本上升持续对利润率产生影响。宝胜国际2025年第二季度的销售额(同比下降12%，符合预期)/净利润(同比下降69%;较市场一致预期高49%)已预先公布。宝胜第二季度净利润超预期，是因为毛利率好于担忧情况以及税费优惠。不过，库存状况仍有改善空间(库存金额同比增长4.6%)，库存周转天数为146天(而2025年第一季度为138天，2024年上半年为130天)。另外，裕元集团今日宣布更换首席财务官(CFO)，ChauChiMing先生将接任该职位。

高盛认为投资者关注重点应放在——原始设备制造(OEM)业务：1)更新2025年下半年订单展望以及按客户分类的订单可见性，尤其是关税解决后订单的增量变化;2)美国加征关税带来的直接和间接影响，包括定价以及对生产效率的影响;3)考虑到需求波动和关税差异，短期内劳动力前景与产能扩张计划的对比情况;4)首席财务官变更的最新情况。零售(宝胜国际)业务：1)近期销售趋势和2025年下半年展望;2)更新折扣趋势/库存状况，尤其是耐克库存清理进度;3)按品牌和产品类别划分的业绩及展望，若有新品牌/产品亮点也需关注;4)线上和线下渠道策略。

裕元集团：2025年第二季度关键指标

总销售额(预先公布)：2025年第二季度营收预先公布为20.3亿美元，同比增长1%，其中原始设备制造业务销售额同比增长6.5%：鞋类出货量(同比增长5%)持续稳步增长;平均售价(ASP，同比增长2%)受益于高端订单组合。2025年第二季度设备利用率(UTrate)为95%(而2025年第一季度为91%，2024年第二季度为92%)。

毛利率(GPM)：综合毛利率为22.4%(市场一致预期为22.3%)，其中原始设备制造业务毛利率为17.8%(略低于市场一致预期的18.1%)，零售业务毛利率约为34.5%(超过市场一致预期的33.5%)。尽管设备利用率同比和环比都有所提高，但公司指出以下因素继续影响第二季度原始设备制造业务的利润率：1)部分工厂的订单完成率和设备利用率与平均水平显著偏离，导致生产水平不均衡;2)部分生产线的生产效率未达到既定目标;3)随着各地区劳动力规模扩大和工资上涨，总劳动力成本上升。

营业利润率(OPM)：综合营业利润率与市场一致预期相符，这得益于零售和原始设备制造业务的营业利润率大体符合预期。

净利润(NI)：裕元集团2025年第二季度报告的净利润为9500万美元(超过市场一致预期的8200万美元)，同比增长13%，主要得益于高于预期的非经营性收益和较低的税费支出。

集团层面中期股息与去年同期持平，为每股0.40港元。这意味着2025年上半年派息率约为48%(2024年上半年为45%)。

宝胜国际：2025年关键指标

销售额(预先公布)：2025年第二季度营收为41亿元人民币，同比下降12%。2025年上半年同店销售额(SSSG)同比下降中teens%(十几%)，这意味着第二季度在第一季度同店销售额(全渠道)下降13.9%的基础上，降幅达到高teens%(十几%)。全渠道在2025年上半年实现了16%的线下增长，尽管线上出现疲软。2025年上半年线下直接渠道的折扣同比加深了低个位数%(LSD%)，而2025年第二季度较2025年第一季度，折扣改善了低个位数%(LSD%)。

门店数量(PoS)：3408家直营门店，同比下降2%，因为公司正在积极关闭表现不佳的门店。这意味着2025年净关闭29家门店(市场一致预期为关闭10家)。

毛利率(GPM)：2025年毛利率为34.5%，超过市场一致预期的33.5%(较2025年第一季度下降1个百分点，或较2024年第一季度上升2个百分点)。

营业利润率(OPM)：2025年营业利润率为1.3%，大体符合市场一致预期。营业利润率同比下降3.2个百分点，主要是由于经营杠杆降低。

净利润(NI)：净利润为4900万元人民币，比市场一致预期高出49%，这得益于好于担忧情况的毛利率和税费优惠(来自递延信贷费用)。

库存：2025年上半年库存金额同比增长4.6%，库存周转天数为146天(2025年第一季度为138天，2024年上半年为130天)。过期库存占总库存的比例<9%(2025年第一季度和2024年上半年为<8%)。2025年上半年应收账款周转天数为18天(2024年上半年为19天)，应付账款周转天数缩短至25天(2024年上半年为32天)。

宝胜国际将派发中期股息和特别股息，均为每股0.0115港元。这意味着2025年上半年派息率约为64%(2024年上半年为62%)。