专访黄岩：解码国资创投新时代与市场化机遇丨预见2025·长三角⑦

编者按：过去一年，长三角展现出区域经济的韧性活力和“增长极、动力源、试验田”的责任担当。展望2025，21世纪经济报道在岁末年初之际推出特别专题，从城市、产业和数据等多方面，深度剖析长三角发展新动力，助力提升经济发展优势区域的创新能力和辐射带动作用，加快发展新质生产力。

21世纪经济报道记者 赵娜 上海报道

随着国资在中国股权投资领域影响力的增强，2024年，行业深度调整全面提速，市场格局以前所未有的速度和规模被重塑。机遇与挑战并存，市场参与者的应变能力面临重大考验。

长三角地区作为我国技术进步和产业升级的前沿，在政策引导与市场演变的共同作用下，创新资本的流向和投资偏好发生显著变化。《2024年上海市私募股权创投行业发展报告》（以下简称“报告”）揭示，生命健康、新能源、新材料、航空航天等新兴产业正成为资本追逐的新风口。

作为“预见2025·长三角”系列报道的一部分，21世纪经济报道记者于今年1月专访上海市国际股权投资基金协会（以下简称“国际股权协会”）副理事长兼秘书长黄岩，听他从募、投、管、退四个维度，剖析国资主导下的股权投资新格局，并分享市场参与者如何在新形势下抓住机遇的思考。

此外，作为上海国创科技创新发展中心（以下简称“上海国创中心”）理事长和领中资本管理合伙人，黄岩还介绍了上海国创中心的推进情况及领中资本的投资实践。他深入解读了科创服务平台如何推动产业升级和科技创新，并分享了对上海与长三角更好实现资本与产业精准对接的观察与见解。

正如2024年中国股权投资市场所展现的，变革与机遇并存，挑战与希望同在。面对深度调整的市场格局，唯有积极应变，方能把握时代机遇。

国资主导：股权投资新格局

《21世纪》：2024年，哪些关键因素正在重塑中国股权投资市场的格局？

黄岩：当前中国私募股权投资行业整体发展趋势呈现出多元化、专业化和政策驱动的特点。一方面，随着国家对科技创新和产业升级的重视，私募股权投资在支持新质生产力发展、推动产业转型升级等方面发挥着越来越重要的作用。特别是在新一代信息技术、先进制造、生物医药等领域，私募股权投资成为重要的资本支持力量，助力企业技术创新和市场拓展。另一方面，行业内部也在不断优化和调整，投资机构更加注重专业化和精细化管理，从单一的资金提供者向战略合作伙伴转变，通过深度参与企业运营、提供增值服务等方式，提升投资项目的成功率和回报率。

当前中国股权投资市场格局最显著的变化是，国资已占据绝对主导地位，并深刻地影响着市场的结构和运作方式。从2024年前三季度数据看，国资出资占比高达80.7%，已募基金也多是国资主导或深度参与。与过往数年相比，2024年中国市场的市场化基金和外资基金整体呈下降态势，这使得基金管理人、投资领域和项目选择都要围绕国资基金的战略目标和规则做相应转变。

外资基金针对中国的募资明显减少，与全球PE/VC基金面临的募资下降态势互为印证。受全球宏观经济波动、地缘政治风险加剧等因素影响，全球投资者普遍趋于谨慎，导致PE/VC基金募资难度加大，这并非中国市场独有的现象。

《21世纪》：2024年以来，中央到地方出台了许多面向国资投资的政策，落地情况如何？

黄岩：国家出台了大量相关政策文件，从国常会到中央经济工作会议，多次强调鼓励私募股权、创业投资，以及大力发展耐心资本长期投资。同时，为适应国资投资的规则限制，政府也出台了相关规定和调整，以促进投资以相对市场化的方式进行。

这些政策在一定程度上取得了积极成效。首先政策增强了市场信心，为股权投资行业注入了新活力，提升了投资者信心，吸引了更多资金进入该领域。其次政策改善了融资环境，如优化税收优惠，降低税负，提高投资回报率，使股权投资机构能更灵活运作资金，满足企业融资需求。政策还鼓励国有资本和政府引导基金参与，拓宽融资渠道。

国家和地方的政策方向是积极的，但要实现政策的有效落地，仍有一些实际问题亟待解决。一方面，贯彻落实需要时间，各部门需跟进细则。另一方面，从方向性文件到明确量化标准，实际操作中仍存在不确定性。尤其在政策中出现“或”时，给了实操部门更多的操作空间，但也导致地方政府和主管部门观望和延缓决策，例如，政府投资基金在管理费的收取标准和方式，以及超额收益的分配机制等方面有待进一步的明确指引。

《21世纪》：你对当前股权投资领域的政策方向与行业通行规则之间的兼容性问题有何建议？

黄岩：当前出台的多项股权投资方面的政策方向是非常积极、并不断向市场化靠拢的，通过不断明确指引、优化规则提高着股权投资行业的效率。兼容性方面还可以在以下方面改进：

首先，还需进一步完善管理费标准和激励机制，推动市场化运作。比如前述政府投资基金在管理费的计提标准和超额收益的分配机制，以及以实缴出资甚至实际投资金额作为管理费计费基础的做法，与行业惯例的按认缴收费存在显著差异，同时，当该基金同时有国资和市场化出资主体时，按中基协不得不公平对待出资人的规定，市场化基金出资人可能会被要求参照国资制定的规则。在如今国资将长期主导出资的情况下，未来可能会传导到中国PE/VC行业的整体标准和规则，长远来看会对市场化基金管理人的运营模式、盈利能力和生存空间提出了新的挑战。

其次，需要进一步平衡国资容错机制和激励机制，以进一步提升国资基金的积极性。部分国资基金管理人为了规避风险，倾向于按协议约定退出，可能导致错失更高的投资回报，不利于国有资本的增值。这都需要相关部门尽快出台更具体的政策细则，鼓励国资机构和基金管理人在合规前提下更积极地参与市场化运作。

上海引领：区域优势与辐射效应

《21世纪》：从上海市国际股权投资基金协会新近发布的《2024年上海市私募股权创投行业发展报告》，能看到上海在私募股权和创业投资行业发展方面有哪些特点和优势？

黄岩：上海拥有全国1/7的私募股权创投基金管理人，管理了超过全国1/4以上的基金规模，显现上海作为私募股权投资重镇的行业地位。在基协备案的202家外商独资私募基金中，位于上海办公的外资数量达到107家，占比高达52.97%，这一数据表明上海已成为外资私募机构设立办公地的首选。

上海的国资机构在市场化方面处于全国领先地位。2024年上海设立1000亿元规模的三大先导产业母基金和未来产业基金，通过政府资源和社会资本的协同联动，不仅仅带动和促进产业资本、创新资源与集成电路、生物医药、人工智能以及未来产业的深度互动，促进私募股权投资资金的合理配置，也为其他地区私募创投行业发展起到示范与引导作用。

此外，上海有关部门在市场化机制探索方面意识很强，能够深入了解行业情况并积极推动相关工作，出台符合行业诉求的规定或文件。2024年上海发布《市国资委监管企业私募股权投资基金业务管理办法》，是全国首个省级层面的国资基金考核评价及尽职免责制度文件出台。以及发布的《上海市支持上市公司并购重组行动方案（2025—2027年）》等，在一定程度上发挥了先行先试的“样板”效应。从全国地方支持并购重组来看，上海的并购政策出台较早，上海国际股权协会也已成立并购投资专业委员会来为相关的科创项目、金融机构和生态要素提供服务，推动共建并购重组生态圈。

《21世纪》：上海在私募股权和创业投资领域的有力推进，为长三角地区科创生态构建带来哪些积极作用？

黄岩：上海拥有众多优秀的基金管理团队和人才，他们具备国际化视野和良好教育背景。这些机构在上海进行基金管理的同时，考虑到区位优势和长三角地区产业的互补性，也会到江浙进行基金设立和项目投资，将经验、优势和资源辐射到长三角地区，促进当地产业发展、股权投资行业和科创项目培育。此外，据统计，十多年来，越来越多的国际股权协会会员单位在上海开展硬科技的投资，目前80%以上的基金和资金都在投资硬科技，早期投资的占比也在快速攀升。

长三角地区在人才、科研和产业发展方面存在天然的联动优势。许多在上海的从业者本身也来自江浙，这进一步促进了区域间的融合。《报告》中关于上海基金对外地投资的区域分布（记者注：江苏、浙江分居第一、第三位），上海私募股权创投基金管理人注册在长三角区域数量排名第一，浙江和江苏省设立的基金规模领先其它省市等特征，共同反映了长三角区域内私募股权投资集聚、差异优势凸显，以及资金和人才双向流动等优势。

上海国创中心：连接科创生态的枢纽

《21世纪》：你在2021年联合多方推动成立了上海国创中心，这个平台在科创协作新模式方面做了哪些探索？

黄岩：上海国创中心成立于2021年底，正式批准于2022年，成立伊始则专注于强化科创企业的赋能工作、优化科创生态资源配置、解决科技企业成长中的资源瓶颈，通过通过构建产业、科研和资本等多层次的创新生态圈，为科创企业提供了全生命周期的一站式服务，成为他们可信赖的合作伙伴。

我们主要围绕以下几个方面开展工作：一是通过参与大赛、《2024上海市专精特新中小企业发展指数报告》调研等方式，可以对接到大量优质科创项目并第一时间了解企业的迫切诉求；二是与园区、政府、投资机构、行业协会、金融机构和链主企业等广泛合作，聚集包括出海资源在内的丰富科创资源；三是提供精准匹配和全生命周期的多方位赋能服务，例如推动科创企业与上市公司及链主企业的合作，助力其对接资源并加快融入产业链。

在推动科技成果转化和早期项目孵化方面，我们与中科院背景的团队合作成立生命健康育成中心，与市北高新合作成立孵化器，聚集早期优秀科创项目并提供陪伴式成长服务。同时，我们还积极拓展英国、日本、中国香港地区高校、研究机构和人才机构的合作，促进海内外人才和项目交流的机制，目前已推荐数十个海外项目与国内园区、孵化器展开对接合作。同时，我们也正式发起设立了浙江国创中心，将上海积累的经验和模式在浙江等地进行尝试，未来将继续在长三角其他地区推广，并继续拓展国际合作。

《21世纪》：能否介绍下领中资本在2024年的投资情况，包括投资策略是否进行了调整？

黄岩：领中资本是相对市场化的基金管理人，成立时就明确了“投早、投硬、投小”的方向和“以专业化管理为基础，以投后增值为核心”的投资理念，资金来源主要以市场化投资者为主。考虑到当前环境下市场化资金倾向于投资更具确定性项目，我们从2024年开始更多尝试项目制基金，并取得了一些成绩。基金管理团队还与已有基金的早期出资人协商延长了多支基金的期限，以等待资产价值回归后获得更高的预期成长。

这两年除了上市退出外，我们还通过并购和创始人回购等方式退出了一些项目。目前已有两家被投企业分别获国家科学技术进步奖一等奖和二等奖，并已有多家被投企业成长为细分行业头部达到数十亿估值。

2025年，我们将继续按照既定方向前进，并积极寻找优质项目。我们深知，项目是根本，只有找到好的硬科技项目，做好“耐心资本”并一如既往的赋能企业成长，才能吸引投资者，并最终获得成功。