美光：预计 2025 年 HBM 收入将达到数十亿美元（FY25Q1 电话会）

美光（MU.O）于北京时间 2024 年 12 月 19 日早的美股盘后发布了 2025 财年第一季度财报（截止 2024 年 11 月），要点如下：

以下为美光 2025 财年第一季度财报电话会纪要，财报解读请移步《美光：AI 再火也填不平 “周期坑”》

一、$美光科技(MU.US) 财报核心信息回顾：

二、美光财报电话会详细内容

2.1、高管层陈述核心信息：

业务进展

财务业绩亮点

美光在 2025 财年第一季度实现创纪录营收，收入、毛利率和 EPS 均达到或高于指引范围中点。

业务板块成果

数据中心业务

- 数据中心收入同比增长超 400%，环比增长 40%，达到创纪录水平，收入占比首次超公司总收入的 50%。

- 在固态硬盘（SSDs）领域，数据中心 SSD 取得创纪录营收，同时在数据中心 SSD 和整体 SSD 的市场份额上都实现了新突破，巩固了市场地位。

- HBM 出货量超计划，收入环比翻倍以上，最大数据中心客户收入约占公司总收入的 13%。

技术与产品进展

- 公司技术路线图进展顺利，正在生产行业最先进的 DRAM 和 NAND 节点。

- 持续提升 1 - beta 技术节点（支持 HBM3E），准备在 2025 年提升 1 - gamma 技术节点（使用 EUV）。

- 在 NAND 方面，凭借领先的 G8 和 G9 节点保持技术领先并按需管理节点提升。

市场与客户动态

服务器市场

- 因 AI 需求和传统服务器更新周期强劲，上调 2024 年服务器单位增长预期至低双位数百分比，预计 2025 年继续增长。

PC 市场

- PC 更新周期放缓，预计 2024 年单位量增长平缓，略低于预期。

- 因 Windows 10 生命周期结束和老化安装基数，预计 2025 年单位量中个位数百分比增长，增长集中在下半年。

移动市场

- 2024 年智能手机单位量预计中个位数百分比增长，2025 年低个位数百分比增长。

- AI 推动移动 DRAM 内容增长，如本地搜索和上下文感知用户界面等应用。

- 客户库存动态如预期，出货量预计集中在下半年。

汽车与工业市场

- 汽车市场因生产低于预期、车型结构变化等因素，内存和存储内容增长放缓，长期看好相关技术应用推动增长。

- 工业市场需求受库存调整影响，预计 2025 年下半年复苏。

行业展望与战略举措

行业供需情况

- 预计 2024 年行业 DRAM 位需求高双位数百分比增长，2025 年中双位数百分比增长。

- 预计 2024 - 2025 年行业 NAND 位需求低双位数百分比增长（低于预期），原因包括消费者设备 NAND 内容增长放缓、库存调整和不同终端市场需求动态变化，以及数据中心 SSD 购买近期放缓。

- 公司已采取行动调整 NAND 供应，包括削减资本支出、放缓技术节点过渡和减少晶圆启动。

HBM 市场潜力

- HBM 市场未来几年将强劲增长，预计 2028 年总市场规模 TAM 将从 2024 年的 160 亿美元增长 4 倍，2030 年超 1000 亿美元。

- 公司对 HBM 的 TAM 预测显示其在 2030 年将超过 2024 年整个 DRAM 行业（包括 HBM）的规模。

- 公司在 HBM 领域取得进展，产品被设计进 NVIDIA 平台，2025 年 HBM 市场规模预计超 300 亿美元，公司目标是在下半年实现与 DRAM 市场份额相当的目标，预计 2025 年 HBM 收入达数十亿美元。

战略合作伙伴关系与投资计划

- 公司与美国商务部达成协议，获得资金支持先进 DRAM 制造工厂建设。

- 在新加坡扩展制造业务，投资 HBM 先进封装设施，支持 AI 驱动需求并与现有业务协同，还包括对 NAND 长期制造需求的支持。

财务表现

收入端

- 2025 财年第一季度总收入约为87 亿美元，环比增长 12%，同比增长84%，创历史新高。

- DRAM 收入 64 亿美元，同比增长 87%，占总收入 73%，出货量低双位数百分比增长，价格高个位数百分比增长；

- NAND 收入 22 亿美元，同比增长 82%，占总收入 26%，出货量和价格均低个位数百分比下降。

各业务部门

- 计算和网络业务单元收入 44 亿美元，创季度新高，环比增长 46%；

- 移动业务单元收入 15 亿美元，环比下降 19%；

- 嵌入式业务单元收入 11 亿美元，环比下降 10%；

- 存储业务单元收入 17 亿美元，环比增长 3%。

成本、利润端

- 毛利率提升 300 个基点至 39.5%，受 DRAM 定价提高和产品组合向数据中心转移推动，部分被 NAND 价格下降抵消。

- 营业费用 10.5 亿美元，环比下降 3400 万美元，受益于较低的劳动力相关成本和持续严格的费用控制。

- 营业利润 24 亿美元，营业利润率 27.5%，环比上升约 500 个基点，同比上升 48 个百分点。

- 调整后 EBITDA 为 44 亿美元，利润率 50.6%，环比上升 265 个基点，同比上升 31 个百分点或 35 亿美元。。

- 第一财季税收为 3.33 亿美元，有效税率为14.1%。

- 非 GAAP 稀释每股收益 1.79 美元，上一财季为 1.18 美元，上年同期为每股亏损 0.95 美元。

现金流和资本支出

- 第一财季运营现金流在约为32 亿美元，资本支出为 31 亿美元，导致本季度自由现金流为1.12 亿美元。

- 第一财季期末库存为 87 亿美元或 149 天，比上一季度下降了 9 天。

- 现金和投资 87 亿美元，流动性 112 亿美元（含未使用信贷额度），总债务 138 亿美元，净杠杆率低，债务加权平均到期日为 2031 年。

FQ2 展望

- 预计 DRAM 位出货量环比下降，NAND 位出货量较明显的下降，之后恢复增长，下半年出货量更强。

- 预计 Q2 毛利率受 NAND 行业状况影响，部分被 HBM 和数据中心 DRAM 增长抵消，预计 Q3 毛利率受 NAND 低产能利用率影响。

- 预计 Q2 运营费用 11 亿美元，主要反映了研发支出的计划增加。预计 2025 财年运营费用增长低至中双位数百分比。

- 预计库存美元和库存天数在 Q2 因出货量低而增加，下半年改善，财年末 DRAM 库存紧张低于目标水平。

- 预计 Q2 和 2025 财年剩余时间非 GAAP 税率为中双位数百分比，2026 财年税率为高双位数百分比。

- 预计 Q2 净资本支出 30 亿美元，2025 财年资本支出约 140 亿美元，重点投资 DRAM 技术节点提升和新工厂建设，削减 NAND 资本支出并管理技术节点过渡。

Q2 非 GAAP 指引

- 预计收入 79 亿美元，上下 2 亿美元，毛利率 38.5%，上下 100 个基点，运营费用 11 亿美元，上下 1500 万美元，税率中双位数百分比，EPS 1.43 美元上下 0.10 美元。

- 公司将谨慎灵活管理支出，在 DRAM 领域进行有纪律投资并推动 HBM 增长，在 NAND 领域削减资本支出和晶圆产量以维持供应纪律，预计 2025 财年实现创纪录营收、显著提高盈利能力和正自由现金流。

2.2、Q&A 分析师问答

Q：如何确定 DRAM 和 NAND 在 5 月季度会出现季节性或周期性回升？回升幅度如何？
A：FQ2 展望受消费市场库存调整及数据中心 SSD 市场购买放缓影响。消费市场库存预计春季改善，因智能手机和 PC 等市场销售正常，但此前库存积压导致采购减少，且 Q4 库存已有改善，预计 Q1 进一步提升，从而推动下半年出货量增长。同时，鉴于数据中心建设持续及 AI 需求增长，数据中心存储需求有望在下半年恢复增长，故预计下半年强于上半年。

Q：NAND 低产能利用率对当前指引的影响及全年影响如何？2025 年 HBM 组合增加对营收有何影响？
A：Q2 指引毛利率下降 100 个基点，主要受 NAND 影响。NAND 市场需求疲软，消费者市场需求及数据中心 SSD 销量均放缓，虽有成本负杠杆效应，但 Q2 不含低产能利用率的影响，该费用将从 Q3 开始影响毛利率，不过 Q3 之后，业务量增长、AI 驱动数据中心及边缘增长、有利的产品组合效应（包括 HBM）等因素将为毛利率扩张创造条件。

Q：公司下半年营收增长幅度如何？
A：财政下半年增长驱动因素包括消费市场库存改善、数据中心 SSD 需求恢复以及 HBM 持续增长势头。HBM 方面，公司目标是在下半年使 HBM 份额达到与 DRAM 份额相当的水平，且执行良好，预计将持续推动营收增长。此外，智能手机和 PC 市场中 AI 产品的渗透率增加，也将有助于下半年出货量和营收的提升。

Q：资本支出变化及对财政全年营收占比有何影响？芯片法案对股份回购的限制及对资本回报的影响？
A：公司削减了 NAND 资本支出，但 DRAM 支出仍处于较高水平，之前指引的资本支出占全年营收的 35%（mid-30s）左右，现在将升至更高的 38%（high-30s）左右。

股份回购限制及对资本回报的影响：该限制对公司资本回报能力无重大影响，普通股息不受影响，预计会继续支付并增长。前两年公司可回购股份以抵消股票薪酬股东稀释，第三至五年在满足一定财务和其他条件时不受限制，且这些条件合理，符合公司以股东和利益相关者利益运营业务的方式。

Q：HBM 市场份额目标变化及 TAM 估计提升原因？HBM 对 Q2 毛利率的提升作用及 Q3 毛利率与 Q2 对比情况？
A：TAM 估计提升原因及份额目标变化：与客户评估市场需求后，因 2025 年 HBM 需求和产量增加，将其 2025 年的 TAM 估计从 250 亿美元上调至 300 亿美元。公司此前预计在 2025 年某个时间达到 HBM 份额与 DRAM 行业份额相当的目标，现明确为下半年，公司 HBM 产能和产量增长势头良好，预计 2025 年实现数十亿美元营收，并对 HBM4 及 4E 的未来发展充满信心。

HBM 对毛利率影响及 Q2、Q3 毛利率对比：Q2 毛利率下降主要受 NAND 影响，尽管 DRAM 业务有积极影响，但 NAND 市场条件需到本日历年第一季度才开始改善，且供应响应成本将影响 Q3 毛利率，限制其扩张能力。不过，Q3 之后市场有望改善，公司将有机会扩大利润率。

Q：如何看待 HBM 的长期市场份额？是否应将的 DRAM 市场份额视为限制因素？
A：公司专注于在 2025 年下半年实现 HBM 份额与行业 DRAM 份额相当的目标，目前 HBM 势头良好，已向第二大客户发货，Q1 将增加第三个大客户，产品性能优势有助于获取份额和溢价定价，公司将继续利用产品优势扩大市场份额。

Q： 2025 日历年的 HBM TAM 估计从 250 亿美元提高到 300 亿美元，同时保持市场份额，但价格和数量固定，而良率在提高。简单来说，如果三个月前认为 2025 年下半年 HBM 营收为 55 亿 - 60 亿美元，现在是否应认为是 65 亿 - 70 亿美元？
A：未提供 HBM 营收具体数字，仅表示 2025 年将达数十亿美元，且公司有望实现 HBM 份额与行业 DRAM 份额相当的目标，同时强调 HBM 长期潜力巨大，预计 2030 年成为超 1000 亿美元市场，2028 年是 2024 年的 4 倍，公司将抓住市场机会，推动产品向高利润领域转型。

Q：从 HBM3E 8 - high 升级到 12 - high 时，trade ratio（成本 - 性能交易比率）会增加，到 HBM4 时，芯片尺寸更大，trade ratio（成本 - 性能交易比率）也会增加。那么在这些过渡过程中，纯粹从良率重置的角度看，是否会对毛利率产生负面影响？还是您认为过渡会很顺利，不会对毛利率产生影响？
A:HBM3E trade ratio（成本 - 性能交易比率）约为 3，HBM4 更高，这是整个 HBM 行业的情况。从 8 - high 到 12 - high，产品复杂性增加，12 - high 会有自己的良率提升过程，但 8 - high 的经验会对后续有所帮助。公司团队在提升产品产量方面表现出色，相信从 8 - high 到 12 - high 时也能做好良率提升工作。从 8 - high 到 12 - high，每个芯片容量增加 50%，这为客户在 GPU 和加速器上增加内容提供了机会，总体 HBM 价值不断提升。

Q：关于 DRAM 的问题，如果明年供应等于需求且存在过剩库存，市场将如何表现？另外，您提到高端 DRAM 和 HBM 或前沿边缘 DRAM 和 HBM 表现良好，能否定义一下什么是前沿边缘，其占市场的百分比是多少？如果其余市场仍供过于求，会发生什么？
A：公司目前预计 DRAM 库存总量将低于目标水平，前沿边缘节点（如 HBM、LP5、DDR5）供应紧张，2025 年行业供应仍紧张，HBM 需求增加将对非 HBM 产品的前沿边缘供应施压。整体 DRAM 行业健康，公司 2025 财年在 HBM、高密度 DIMM 和 LP5 解决方案方面有望实现数十亿美元营收，这些产品对 AI 应用重要，HBM 与 LP5 等协同推动 AI 发展，且大部分生产集中在前沿边缘节点（如目前的 1 - alpha 和 1 - beta 节点，2025 年将开始提升 1 - gamma 节点）。

Q：作为公司业务的一部分，非前沿边缘 DRAM 市场如何再次恢复健康？
A：公司供应组合向市场需求产品转移，生产更多聚焦前沿边缘产品，同时严格管理资本支出和供应增长，以维持市场健康。

Q：中国竞争对手在 DDR5 和 LP5 市场的竞争力及美光应对策略？
A:2025 财年剩余时间 LP4 和 DDR4 产品组合约占业务的 10%，未来将继续下降，中国竞争主要在低端消费市场，市场正向高性能产品转移，数据中心等高端市场对产品质量要求更高，美光凭借领先技术和先进产品路线图，专注于高端市场，推动产品组合向高利润领域转变。

Q：您提到未来几年大容量企业 SSD 将取代近线 HDD，我知道这是您长期以来的观点，最近是否有任何因素会加速这一趋势？您提到公司 2025 财年 NAND 前端成本降低在低双位数百分比范围，这与硬盘驱动器行业的同行类似，所以我想知道在考虑这一动态时，最近是否有任何变化？
A:公司与客户密切合作，SSD 在性能、功耗、占地面积和成本等方面的优势使其总体拥有成本不断改善，未来将取代 HDD，AI 是重要驱动因素，如今年数据中心 SSD 需求强劲，未来数据中心对 SSD 的性能、功耗和占地面积要求将推动这一趋势，预计 2027 年及以后将更明显。公司 2025 财年 NAND 前端成本降低预计在低双位数百分比范围，与同行类似。

本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露