张忆东今天分享2025年投资展望：A股一改净融资格局，开始走向净回报，明年牛市格局进一步深化

今天（12月17日）上午，兴业证券全球首席策略分析师、研究院联席院长、新财富钻石分析师张忆东，在兴业证券2025年度投资策略会上，围绕2025年A股、港股及美股的投资机会与策略，分享了最新观点。

从2001年至今，张忆东已在证券分析行业深耕20余多年，先后十次获得新财富卖方分析师评选第一名，并且是 A 股策略与港股策略的双料第一， 2023年更是成为了中国总量研究领域首位新财富钻石分析师。

在本次的分享中，张忆东用「革新“巳”火」这4个字作为2025年投资展望的标题；

“火”表达了对2025年行情的看好，而“巳”就是其中节奏的曲折——震荡向上；而变革和创新正是中国市场基本面的两大关键变量。

张忆东的观点很鲜明——2025年，中国股市性价比更优。从行情来讲，可能将是震荡向上，而从结构上，则要求新、求变。

张忆东表示，2024年，中国A股一改前几年净融资的格局，开始明显地走向净回报。

2024年年初至今，A股的分红和回购金额大概2万亿左右，显著地超过了IPO、再融资以及股东减持的金额总和。

所以，A股事实上已经比较明显地具有了股东回报的特征，港股也是如此。

从行情的展望上来说，2025年，牛市的格局会进一步深化。社会财富再配置在2025年会渐入佳境，而A股的风险偏好也将在2025年进一步抬升。

同时，张忆东也详细分析了2025年中国股市三大基本面亮点，以及具体的投资机会。

投资报（）整理精选了张忆东分享的精华内容如下：

2025年，

中美货币政策均偏积极

今天，我汇报的标题叫做革新“巳”火。

解释一下，“巳”作为名词的时候，是十二生肖中的蛇，

而作为动词的时候，是“起”，巳者，起也。

所以，革新“巳”火，“火”表达我们对 2025 年行情的看好，而“巳”就是其中节奏的曲折——震荡向上；

从结构来说，“革”是变革，“新”是创新。

我们的汇报分为三个部分，

第一部分，聊一聊资金面的展望，

第二部分，是基本面的展望，

第三部分，是资本市场的展望和投资策略。

首先，资金面。

我们认为，2025年中美的货币政策都是偏积极的，无边险收益率都有希望下行。

特朗普2.0新政或有助于美国经济中期活力，但较难逆转美国经济2025年上半年放缓；通胀风险或有远虑，但2025年近忧不大。

考虑到明年美国还会继续有不到三次、两次左右的降息，

我们认为，2025年美债十年期国债收益率的核心波动区间，有希望维持在3.5% ~ 4.5%左右，波动中枢很可能会比 2024年要略低一些。

这是美国，我们再看中国。

我们中国的货币政策，正如12月重要会议所安排部署的，明年中国的货币政策将实施超常规的适度宽松。

无风险收益率，我们认为也会继续下行。

而且很明显，发展新质生产力、高质量发债以及推动内需，这些都是未来政策主要发力的方向。

为了使得政策效果更加积极有为，我们认为，需要低利率的货币环境来配合，这是内在的需要。

从外部视角来看，明年美国仍然处于降息周期，而且美国的长端利率也是稳中趋降。

这样的话，中国的货币政策在2025年将会保持持续宽松。

传统的降息降准之外，中国货币政策的亮点在于机制和工具创新。

这是资金面。

美国股市基本面

变革在放松监管

再看一下基本面。

基本面，我们还是倾向于说，大家对于宏大叙事的东西要足够关注。

这是个大趋势，围绕着变革、围绕着科技创新，这样一些宏大叙事明年依然很重要。

明年，无论美国股市还是中国股市，关键变量在于变革和科技创新。

具体来看，对于美国股市的基本面，变革变在哪呢？

在于放松管制，

特别是AI、金融、加密货币诸多领域，都放松了监管。

还有就是美国的减税，这些刺激政策有希望带来资本开支的增速回升。

特别是科技领域的设备和软件投资，值得关注。叠加AI 浪潮，AI应用可以说雨后春笋般发展。

所以我们认为，特朗普下一届任期实施的经济政策主要是以大规模减税为核心，再加上放松管制；

这些都会有利于美国上市公司的基本面改善，以及一些细分领域龙头公司的资本开支提速。

在特朗普上个任期的时候，美国企业的实际所得税率有一个显著的回落。

分行业来看，制造业、公用事业，以及像批发零售，还有科技服务、餐饮、住宿等等，都比较明显地受益于所得税的减免。

中国资本市场：

革新似火是主要矛盾

再看中国，我们用一句话来描述中国的基本面，叫革新似火，这是中国股市的主要矛盾。

对于宏观经济而言，恰似静水深流，是企稳。

而且，关注重点在于提质，怎么高质量发展、怎么高质量发债。

总体来看，明年的宏观经济难以大起大伏，宏观经济的修复、复苏是比较缓慢的。

好消息在于，名义经济增速比2024年可能会有所提升。

所以总体来说，资本市场或者说股市关键的基本面变量，是来自于变革，来自于创新。

再细分所谓变革和创新，我们觉得有三方面的基本面亮点，可以从自上而下的视角高度关注。

第一个亮点，毫无疑问是新质生产力。

第二个亮点，是内需的结构性亮点，在于求新、求变。

所谓求变，就是我们要多多关注景气在低位徘徊的行业，2025年将迎来产业政策的优化以及并购重启的高潮，导致行业格局有希望迎来改变。

所谓求新，就在于新需求的兴起。

第三个亮点，提升股东回报，核心资产有希望迎来重估的机会。

以史为鉴，在欧美，他们在2001 年、2011年—2019 年那种低增长、低利率、低通胀的阶段，股市持续地走强；

走强的背后恰恰是优质公司通过回购注销，甚至很慷慨地利用低利率的环境进行发债，然后到资本市场回购注销，从而推动EPS的上涨，推动ROE的提升。

我们看到，从2011年开始，将近10多年，美国标普指数成分股中，包括像劳氏、百胜、苹果等，

他们一方面在回购注销，同时他们的资产负债表中，资产覆盖率反而是在扩张的。

这反映了什么？

反映他们恰恰是利用利率环境，来借钱发债进行回购，从而提升股东回报。

所以，这是值得中国的优秀公司、核心资产们去借鉴的。

2025年，

牛市格局会进一步深化

最后，我们来分享一下资本市场的展望，一句话来讲就是革新“巳”火。

2025 年，中国股市性价比更优。

我们先聊一聊中国股市，然后再分享对于海外市场的看法。

中国股市，2025年，我们总体的看法是震荡向上，而且结构上面要推崇求新、求变。

从行情的展望上来说，我们认为，2025年，牛市的格局会进一步深化。

随着政策积极引导，以及社会财富向A股的再配置，再配置在2025年将会渐入佳境。

我们看到，2024年，中国A股一改前几年净融资的格局，开始明显地走向净回报。

2024年年初至今，A股的分红和回购金额大概2万亿左右，显著地超过了IPO、再融资以及股东减持的金额总和。

所以，A股事实上已经比较明显地具有了股东回报的特征。

港股也是如此，港股的分红回购也在2024年年显著提升。

在低利率环境下，中国的社会财富缺乏有效的投资渠道。

社会的无风险收益率不断地下移，存款、定存甚至买保险的回报率都是下降的。

居民存款比上A股市值，这一数字现在处于历史的较高水平。

这个数值越高，往往越是比较明显地反映市场还在低位区域；

每次到行情高点的时候，这个比值往往比较低，在一倍左右，现在还是在两倍左右。

回到一倍左右的时候，那个时候要小心配置风险。

但现在，A股短期的赚钱效应与社会财富再配置，将会在2025年形成更加好的一个良性循环。

行情震荡向上

A股好过港股

中国股市的A股和港股，都是中国股市的一部分。

我们对于A股和港股都看好，所以我们说，2025年看好中国股市。

其中，A股指数的表现可能会好于港股，港股相对而言更适合价值投资。

为什么呢？

因为A股比港股更受益于内地社会财富的再配置，而且国内投资者的风险偏好相对海外投资者可能会更高一点。

所以，2025年，A股的风险偏好修复相对港股会更明显一些。

而港股，因为国际机构持股占比还是高达46%左右，

所以，它受到外资机构投资者的投资风格，以及做空机制的影响比较明显。

它更多是要立足于宏观基本面的数据，见到兔子才撒鹰，见到数据才会提升风险偏好。

对于行情的节奏，我们认为是震荡向上。

大盘搭台，用震荡去化解外部的一些不确定性，以及内部经济的困难。

但是，考虑到社会财富的再配置，它会实现指数的抬升；

行情持续震荡向上，这能够促进新质生产力的发展，并且促进高质量化债，也促进经济的企稳。

这是从指数的角度。

从结构的角度来说，我认为结构更加精彩。

它体现在求新、求变；

求新就是新质生产力，求变就是变革的几个方面，提振消费、国际改革和一些供给侧的变化。

我们可以参考1999年到2001年的那一段牛市，那个时候经济也是在低位震荡徘徊，但是国企改革+科技是当时的一条主线。

求新求变，

港股红利资产是全球最优之一

我们具体来讲一讲，中国股市2025年的投资机会。

求新，是在于新质生产力相关的一些行业，包括但不限于TMT、AI应用、机器人、智能驾驶这些相关产业链；

还有就是科技自强相关的产业链，包括半导体、信创、数字经济、新材料等。

此外，还要关注并购重组对A股科技领域所带来的催化。

求变，要多多关注中观和微观领域的一些变革；

包括但不限于比如说出海、并购重组带来的供给端的变化，以及提振消费所带来的新的消费需求的涌现；

还有，就是多多关注回购增持这些手段对于股东回报的提升。

具体包括几个维度，

第一个维度，供给侧变化。

我们需要关注新能源、地产、券商，这些本来景气在低位的行业。

2025年，我们认为，随着产业政策的优化，它会带来了行业竞争格局的一些改善，从而带来景气改善的机会和并购重组的机会。

第二个方面，是围绕着资本市场的一些改革。

特别是低利率环境下，怎么提升股东回报，以及国资的资本运作。

所以，我们建议大家长期配置持续分红，或者能够回购注销的，类似于公用事业、能源、交通运输、金融等领域的优质央国企龙头。

特别是港股的红利资产，可以说全在全世界的红利资产里，港股的红利资产是性价比最好的资产之一。

还有一个方面，是求变这个方面需求侧的变化。

伴随着消费刺激政策的落地，类似于像情绪消费、AI消费、高性价比消费，他们怎么在细分领域里边进一步展开？

包括新兴的像潮玩、谷子经济，以及医美、生物医药、新能源车；

但这些领域你要注意，不要一哄而上，反而更多地可以通过ETF去配置。

不建议大家去精选个股，因为它还是属于变化的过程中。

你自己去选股，需要改变思维，要从一个 PE/VC创投的思维，或者说以长期大战略布局思维，来考虑怎么参与新兴需求、新兴消费的投资。

所以，要么去配一些相关领域的ETF，要么慎之又慎地深挖阿尔法的机会。

2025美股不差

但是A股更好

最后再分享一下，我们对于美股的看法。

我们倾向于说，2025年，美股不差但是A股更好。

美股的问题在哪？我们认为，明年它还是震荡向上的，但指数的涨幅可能会收敛。

考虑到美股目前的估值还是在历史高位，所以它的波动会加大，而且美股配置的性价比前两年都弱化一点。

中性的假设来说，我们认为，美股明年可能还是有个位数的上涨；乐观假设来说，可能有一个百分之十几的上涨；悲观假设来说，可能是下跌的。

所以，对美股而言，我们认为，它的结构性机会是关键。

而结构聚焦在科技创新、放松监管以及降息。

特别是像 AI浪潮，它的应用值得高度关注。还有科技产业链，包括机器人、智能驾驶、储能、加密货币，这些东西也都值得高度关注。

甚至可以关注美股对于中国相关资产的映射。

希望2025年，大家能够享受到中国资本市场活跃的收益。

- 结语-

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