无研发不生产仅贴牌，一家46人的公司竟能撑起4亿营收？

超九成收入来源于藻油DHA产品的纽曼思更像是DHA的“搬运工”，2024年上半年，该公司已出现营收净利双降苗头

标点财经、投资时间网研究员  辛夷

DHA被认为是人体所必需的一种多不饱和脂肪酸，和脑健康关系非常密切。“让你的宝宝变成小天才”“打造宝宝黄金大脑”……很多使用了类似广告语的婴儿奶粉产品中，都声称添加了DHA，可以促进宝宝大脑发育。

近期，主营藻油DHA产品的纽曼思健康食品控股有限公司（下称纽曼思）向港交所递交招股说明书，申请登陆港股市场。

标点财经、投资时间网研究员注意到，这已不是该公司首次接触港股。2019年4月，纽曼思首次递表港交所，此后分别于2020年、2021年、2023年多次递交招股书，至此，纽曼思的上市旅程已经进入第六年。本次IPO，纽曼思募资预计将用于进一步扩充业务、提高品牌知名度、形象及市场地位等方面。

纽曼思是中国母婴营养品行业藻油DHA分部的专利品牌拥有人，于2007年开始销售及分销DHA产品。该公司营养品以专属品牌，即“纽曼思”“纽曼斯”（Nemans）销售，主要包括藻油DHA、益生菌、维生素、多维营养素及藻钙产品。

查阅招股书标点财经、投资时间网研究员注意到，2021年—2023年及2024年上半年（下称报告期），该公司超九成收入来源于藻油DHA产品，同时，各期毛利率水平较高，均超70%。但它仅仅是藻油DHA“搬运工”，并无研发、生产部门。也是因为前述因素，该公司供应商高度集中，前五大供应商占比超九成。2024年上半年，公司已出现营收净利双降苗头。   

藻油DHA“搬运工”

纽曼思前身是成立于2002年的上海乳健国际贸易有限公司，随后该公司逐步发展为一家高端母婴食品营销公司。报告期内，藻油DHA产品是该公司的主要产品，各期收入在总营收中的占比分别为91.9%、92.7%、94.7%、96.2%。

据弗若斯特沙利文统计，2023年，采用进口藻油DHA原材料的国内品牌占中国藻油DHA产品零售总值的28.5%，其中纽曼思约占20.5%，是最大的进口藻油DHA国内品牌。

标点财经、投资时间网研究员发现，纽曼思仅仅是一个“中间商”，承担着藻油DHA“搬运工”的角色。该公司采用OEM（贴牌生产）的商业模式，向供应商采购产品，并以纽曼思的品牌名称贴牌销售。

纽曼思的DHA产品线包括七种含藻油DHA的产品，主要在新西兰、美国加工，较少的情况下在中国加工。报告期内，纽曼思新西兰及美国DHA产品的收入合计占比由2021年的89.6%增至2024年上半年的94.9%，而中国DHA产品各期占比仅分别为2.3%、2.6%、1.5%、1.3%。

同时，该公司要求藻油DHA产品供货商使用由帝斯曼集团供应的关键原材料。据弗若斯特沙利文数据显示，帝斯曼集团被认为是中国藻油DHA市场的领导者，2023年，中国藻油DHA市场生产的原材料及成品之中，超过40%由其制造（按数量及价值计算）。为显示这一特点，纽曼思获授权在其藻油DHA产品包装上使用帝斯曼集团的商标。纽曼思坦言，对于使用海外原材料并在海外加工的藻油DHA成品，消费者的购买的信心及需求更高。   

因为本身不从事产品生产活动，因此纽曼思固定资产投资较低，2024年上半年，公司非流动资产为3105.4万元。同时，不开展研发活动的该公司也无研发人员，招股书显示，截至2024年9月20日，纽曼思的员工人数为46人，主要为销售及营销人员13人、物流人员16人。

作为依赖品牌营销的公司，纽曼思的营销开支自然不低。报告期内，该公司的销售及分销开支分别为6380.8万元、7900.2万元、1.03亿元、4808.3万元，主要包括促销开支，对地区分销商的补偿、员工成本、平台管理服务费、送递开支等。

为了在网购平台推广产品，纽曼思也向电商公司购买品牌营销及推广产品，各期产生开支分别约为1260万元、2140万元、3380万元、2160万元，占总推广开支的比重约为7成左右，分别为49.3%、68.7%、67.9%、67.2%。

数据来源：纽曼思招股书

毛利率超70% 供应商高度集中

报告期内，纽曼思各期营业收入分别为3.38亿元、3.67亿元、4.27亿元、1.46亿元；各期净利润分别为1.20亿元、8752.2万元、1.59亿元、4528.1万元。

2023年，纽曼思“以价换量”，藻油DHA价格由2021年的230元/件降至2023年的210.7元/件，使得该公司的营收大幅增长81.67%，净利润增长16.35%。但2024年上半年，降价策略带来的增长并未持续，营收及净利润均出现同比大幅下滑。

但不可否认的是，藻油DHA始终为纽曼思带来了高回报，公司整体毛利率水平较高。报告期内，纽曼思综合毛利率分别为73.0%、74.4%、75.2%、71.9%，核心产品藻油DHA的毛利率分别为74.9%、76.0%、76.0%、73.3%，均超过70%。

该公司在招股书中坦言，其经营业绩受产品组合影响，因不同产品的毛利率各有不同，若藻油DHA产品所贡献比例减少，或其毛利率减少，则毛利率将受到不利影响。

报告期内，纽曼思主要通过电商公司、地区分销商以及网购平台销售产品。该公司来自前五大客户的收益在总收益中占比分别约为64.2%、68.3%、65.6%、74.4%，其中，最大客户的收益占比分别约为22.6%、28.4%、32.2%、34.2%。

除收入依赖前五大客户外，标点财经、投资时间网研究员注意到，纽曼思采用OEM模式生产，同样面临供应商高度集中的风险。   

报告期内，该公司前五大供应商在其采购总额中占比分别为90.7%、92.7%、94.3%、92.4%，均超过九成；其中，来源于第一大供应商的采购占比分别为56.8%、42.6%、49.6%、48.5%。最大供应商为供应新西兰DHA产品的上海康营生物科技有限公司（下称上海康营），自2013年以来，上海康营一直是纽曼思的供货商。

高度依赖大供应商且关键原材料被外部控制，未来，如果供应商所提供的藻油DHA产品出现供应不足、中断或延误等，均可能对纽曼思的业务、财务状况及经营业绩产生重大不利影响。